20160405-招商证券-一季度城投债发行及评级调整梳理_城投全面归来_史上最强发行_14页_952kb

债券市场专题报告总结

核心内容

2016年第一季度，中国城投债市场呈现强劲增长态势，共发行652只债券，总金额达6501.6亿元，环比增长10.65%和8.48%。其中，3月份发行规模达到3373亿元，创单月历史新高，超过2014年4月的峰值。这一增长主要得益于发改委等部委逐步放宽城投债发行条件，以及稳增长政策背景下城投债作为地方基础设施融资的重要工具。

主要观点

• 发行规模与结构变化：城投债发行加快，单月规模创新高；企业债发行占比上升至25.97%，表明城投公司能够募集长期资金用于基础设施建设。
• 资金用途：主要用于归还银行贷款（50.46%）和补充流动性（31.44%），政策支持项目如棚户区改造、保障性住房、园区建设等占据较大比例。
• 区域分布：江苏省发行规模最大，达1095亿元，占16.84%。省及省会（单列市）发行占主导，发行主体评级普遍较高。
• 信用利差变化：AA级债券利差显著下行，显示市场对低等级高收益城投债的偏好增强。
• 评级调整情况：一季度共11家城投债发行人主体评级上调，其中中诚信国际上调5次，联合资信4次，大公国际和上海新世纪各1次。此外，35只城投债债项评级上调，其中21只由大公国际因担保人评级提升而上调。

关键信息

一、一季度城投债发行情况回顾

1. 发行加快，单月规模创新高

   • 1月发行238只，规模2440亿元；3月发行330只，规模3373亿元，创单月历史新高。

2. 短期融资工具占比高

   • 短融、超短融等占发行总额的26%。企业债占比提升至25.97%，尤其1月占比超过33.08%。

3. 资金用途

   • 归还银行贷款与补充流动性为主，分别占比50.46%和31.44%。政策支持项目如棚户区改造、保障性住房、园区建设等是主要募投方向。

4. 区域与城市分布

   • 江苏省发行规模最大，占16.84%。22个省及省会（单列市）发行规模超100亿元，地级市占比为34.44%。

5. 低等级债券偏好提升

   • AA级债券利差显著下行，市场偏好低等级高收益城投债。

二、主体评级和展望调整梳理

• 评级上调情况：11家发行人主体评级上调，其中10家为省及省会（单列市）城投公司，1家为地级市。
• 上调原因分析：
  • 宏观经济向好，财政收入增加
  • 政府支持（如资本注入、财政补贴）
  • 营业收入及利润增长
  • 具有垄断地位
  • 经营性现金流充沛
  • 业务拓展与转型
  • 偿债能力强
• 评级机构差异：中诚信国际更关注政府支持、垄断地位和债务置换；联合资信注重GDP与财政收入；大公国际关注资产质量与业务拓展；上海新世纪关注政府注资与现金流。

三、城投债债项评级调整梳理

• 债项评级上调：共35只债券评级上调，其中14只与发行人主体评级上调相关，其余21只因担保人中国投融资担保有限公司主体评级上调至AAA。
• 债项评级上调原因：
  • 担保人评级提升
  • 担保人业务结构调整，风险降低
  • 担保人盈利能力增强，利润总额和净利润分别增长227.72%和357.69%

四、城投债评级上调总结

1. 地方经济财政状况良好是必要条件

   • 60%的评级上调发行人所在地区经济及财政收入增长显著，地方财政实力是城投债评级提升的核心因素。

2. 政府支持是重要推动力

   • 9家评级上调发行人获得政府支持，资产划拨是常见方式，有助于提升城投平台的资产质量和业务多样性。

3. 城投平台转型是关注重点

   • 随着43号文的实施，城投平台需向具有独立盈利能力和偿债手段的融资主体转型。绿城水务通过上市实现转型，苏州国有资产通过业务拓展和转型战略提升评级。

附注

• 分析师信息：
  • 孙彬彬：招商证券研发中心债券研究主管
  • 周岳：招商证券研发中心债券分析师
  • 高志刚：招商证券研发中心债券分析师
• 信用评级体系：
  • 投资档：AAA、AA+、AA
  • 投机档：A-1、B3、B2、B1、C3、C2、C1

结论

2016年一季度，城投债市场在政策支持下表现强劲，发行规模和利率结构发生变化，市场对低等级债券偏好上升。评级上调主要受地方经济财政状况、政府支持及城投平台转型等因素影响，反映市场对城投债信用状况的逐步认可。