2018-固收深度报告：又到城投评级调整期：二季度城投债发行与评级调整梳理_29页-2mb

2018年第二季度城投债发行与评级调整总结

核心内容

2018年第二季度，城投债发行规模为586只，发行总额5,192.50亿元，较第一季度分别下降9.57%和9.16%。整体市场呈现发行规模缩水、利率前高后低的趋势。江苏为发行规模最大的省份，省及省会（单列市）的城投公司仍是主要发行人。中低等级城投债的发行利率和利差有所上行。

主要观点

1. 发行情况

• 发行规模缩水：受监管政策影响，二季度城投债发行规模较一季度明显下降。
• 利率前高后低：二季度发行利率中枢较一季度回落，6月出现反弹。
• 融资工具偏好：交易商协会的中票、短期融资券、定向工具（PPN）成为城投企业融资的首选。
• 期限集中：中短期限债券发行规模较大，5年期发行规模最大。
• 资金用途：偿还到期负债为主要用途，工程项目建设和补充营运资金为重要方向。
• 区域分布：江苏省发行规模最大，省及省会（单列市）占据主导地位。
• 信用评级分布：AAA级主体评级发行规模占比超过42.83%，显示高信用评级主体融资能力强。

2. 额外信息

• 中低等级城投债利差上行：AA+和AA级城投债利差明显上行，表明市场对中低等级债券的风险偏好上升。

关键信息

3.1 主体评级和展望调整

• 上调情况：二季度共有63只债券主体评级和展望被上调，其中58家主体评级上调，5家评级展望上调。
• 下调情况：共有4只债券主体评级和展望被下调，3只主体评级下调，1只评级展望下调。
• 上调原因：
  • 地方经济状况良好；
  • 政府支持；
  • 营业收入/利润增长；
  • 拥有垄断地位；
  • 偿债能力强；
  • 担保人实力强大；
  • 公司经营现金流入；
  • 地方政府债务置换；
  • 土地储备较多。
• 下调原因：
  • 广陵新城未来发展情况不佳；
  • 公司收入规模大幅下降；
  • 资产质量差；
  • 财务杠杆率高；
  • 应收账款和其他应收款规模大；
  • 对外担保规模大；
  • 业务持续性差；
  • 所有者权益不稳定；
  • 回款质量差；
  • 偿债压力大。

3.2 债项评级调整

• 上调情况：152只城投债债项评级被上调，其中84只发行人的主体评级也同步上调。
• 下调情况：仅2只城投债债项评级被下调，表明债项评级调整相对较少。

风险提示

• 地方债务严监管：可能导致地方政府对城投公司支持减弱。
• 城投公司转型加速：信用资质出现明显分化。
• 金融监管超预期：可能引发债市利率大幅上行，城投公司再融资环境恶化，资金链承压。

评级机构分布

• 鹏元资信：上调次数最多，共24次。
• 联合资信：上调13次，同时下调盱眙城投评级展望。
• 中诚信国际：上调9次，重点关注经济发展、政府支持、营业收入和经营现金流入。
• 大公国际：上调4次，重点关注营业收入及利润增长。
• 上海新世纪：上调7次，重点关注营业收入增长率和地方政府债务置换。
• 东方金诚：上调7次，关注营业收入增长率、垄断地位和担保人实力。
• 中诚信证评：上调2次，关注营业收入增长率。

评级上调案例分析

• 建安集团：因地方经济发展、营业收入增长、政府支持等因素被上调至AA+。
• 潍坊投资：因政府支持、主营业务稳定增长、投资收益良好等因素被上调至AA+。
• 渝中国资：因渝中区经济较快增长、获得资本性投入、土地整治业务进入回报期等因素被上调至AA+。

评级下调案例分析

• 新投公司：因广陵新城未来发展不佳、资本支出压力大、财务杠杆率高、应收账款及其他应收款规模大、对外担保规模大等因素被下调评级展望至负面。
• 大洼临港新投：因收入规模大幅下降、资产质量差、基建业务持续性差、对外担保面临或有风险等因素被下调至AA-。
• 禹州投总：因回款质量差、资产质量差、偿债压力大等因素被下调至AA-。
• 海业公司：因经济总量偏低、城市基础设施代建业务未实现收入、资产质量一般等因素被下调至A+。

总结

• 经济与政府支持：地方经济状况良好和政府支持是评级上调的重要因素。
• 盈利能力与偿债能力：城投企业自身盈利能力及偿债能力成为信用评级关注的重点。
• 资产质量：资产质量不佳是导致评级下调的主要原因。
• 风险提示：地方债务严监管、城投公司转型加速、金融监管超预期是主要风险点。