20181127-西南证券-海天味业-603288.SH-业绩坚如磐石_长期持有品质之选_36页_2mb

海天味业深度研究报告总结

核心内容

海天味业是中国调味品行业的龙头企业，拥有300多年历史，产品涵盖酱油、蚝油、调味酱等八大系列200多种产品。公司凭借强大的产品力、品牌力和渠道力，持续保持稳健增长，2018-2020年营业收入复合增速预计为16%，归母净利润复合增速预计为19.3%。公司ROE长期维持在30%以上，是行业内少有的高盈利企业。

主要观点

• 行业前景看好：调味品是食品饮料行业中最具增长潜力的子行业，需求稳定，增长空间大，尤其是随着消费升级和行业整合，未来将向头部企业集中。
• 产品结构升级：海天积极向中高端产品转型，酱油、蚝油、调味酱三大核心业务表现突出，高端产品占比提升至35%以上，推动吨价和毛利率增长。
• 渠道控制力强：公司市场全国化布局，渠道下沉明显，餐饮、KA、流通三大渠道协同发力，为业绩增长提供有力支撑。
• 精细化管理：公司通过精益生产、成本控制、品牌投入等方式，持续提升销售净利率和ROE，展现出强大的盈利能力。
• 估值合理：尽管PEG>2，但海天估值体系逐步与海外靠拢，具备成长性，值得长期持有。

关键信息

行业分析

• 行业增长稳定：调味品行业保持高个位数增长，未来10年有望因产品结构升级和行业整合保持增长。
• 需求结构：餐饮消费占比大，家庭消费和食品加工业需求稳定，且消费升级推动产品向高端、多样化发展。
• 市场集中度低：调味品行业CR5<40%，集中度偏低，海天市占率18%，中炬高新5%，行业整合空间巨大。
• 外资进入影响：随着外资持股比例提升，公司估值体系向海外靠拢，享受高估值溢价。

公司基本面

• 产品结构优化：酱油、蚝油、调味酱为核心，其他品类如醋、料酒、腐乳加速扩张，产品矩阵逐渐丰富。
• 渠道布局：餐饮渠道占比60%，商超和流通渠道持续开拓，形成全国化销售网络。
• 管理优势：管理层持股比例达17.76%，治理结构稳定，公司具备强大的执行力和凝聚力。

盈利预测

• 2018-2020年：预计营业收入分别为171.4亿（+17.5%）、197.8亿（+15.5%）、227.9亿（+15.2%）；归母净利润分别为42.6亿（+20.7%）、51.1亿（+20%）、59.9亿（+17.3%）。
• EPS预测：2018年1.58元，2019年1.89元，2020年2.22元，对应PE分别为39X、33X、28X。

风险提示

• 食品安全风险：行业存在食品安全隐患，需持续关注。
• 原材料价格波动：可能影响成本结构和毛利率。
• 产品销售不及预期：市场环境变化可能导致销售增速放缓。

估值与投资建议

• 估值合理：公司估值在30倍以上，具备成长性，享受估值溢价。
• 投资策略：建议在合适的价格买入并长期持有，享受增长带来的长期复合收益。
• 目标价：当前估值处于合理区间，未来成长可期，维持“买入”评级。

未来增长点

• 产品升级：高端酱油、蚝油、调味酱等产品持续发力，推动吨价和毛利率提升。
• 渠道下沉：加强中西部市场渗透，提升整体市场份额。
• 品类扩张：拓展食醋、料酒、腐乳等品类，打造调味品平台型企业。
• 品牌推广：加大广告投入，提升品牌影响力和市场认知度。

附：主要财务指标