国企改革系列（十五）：地方国改之山西篇，资源领域大有作为-20171222-国金证券-12页

山西国企改革专题报告总结

核心内容

本报告围绕山西国企改革的现状、主要难题及投资机会展开，指出山西作为资源型经济大省，其国企改革迫在眉睫。2018年作为改革开放40周年和十九大后的开局之年，国企改革将加速推进。山西已制定详细改革措施和时间表，多数改革动作预计在2018年进一步落实。

主要观点

• 改革背景：山西国企以煤炭为主导，但近年来盈利能力下降，资产负债率高，亟需通过改革提升竞争力。
• 改革重点：改革将围绕煤炭行业展开，包括横向整合和纵向产业链整合，同时推动集团资产注入上市公司平台。
• 改革措施：山西已成立国有资本投运营公司，推动从“管资产”向“管资本”转变；通过并购重组、资本注入等方式优化产业结构，解决“一股独大”问题。
• 投资机会：改革将为资本市场带来机遇，重点推荐两条投资主线：资源领域整合与资产注入上市公司。

关键信息

一、山西国企改革现状

• 2017年山西国有资本投运营公司成立，推动了股权划转。
• 2017年9月国务院发文支持山西资源型经济转型。
• 2017年11月山西国资委公布首批“腾笼换鸟”项目，涉及煤炭集团，资产规模超400亿元。
• 2018年将全面启动省属国有企业改革，重点在煤炭领域。

二、山西国资国企主要难题

1. 产业结构不合理：煤炭企业占比高，其余行业如钢铁、机械、交通运输等也占较大比重，但新兴产业如信息技术、环保等布局较少。
2. 股权结构单一：22家省属国企为国有独资，18家上市国企中控股股东持股比例平均达43.26%，其中8家超过50%。
3. 产业链条短：企业多集中于资源开采，缺乏上下游整合，同质化竞争严重，盈利能力偏低。
4. 企业负债水平高：18家上市国企平均资产负债率达72.68%，远高于全国平均水平。

三、山西国企改革方向

1. 煤炭行业整合：
   • 横向整合：通过上市公司平台，合并打造焦煤行业龙头，如西山煤电。
   • 纵向整合：推进煤电结合、煤化结合等，形成全产业链竞争优势。
2. 集团资产注入上市公司：
   • 同煤集团、阳煤集团、潞安集团、晋能集团等均有大量资产未注入，未来资产注入可期。

四、投资建议

• 投资主线一：关注煤炭资源领域整合，重点推荐：
  • 西山煤电（山西焦煤集团重点打造的横向整合对象）
  • 大同煤业、漳泽电力（同煤集团产业链整合可能）
• 投资主线二：关注集团资产注入上市公司，重点推荐：
  • 大同煤业（同煤集团资产证券化率低，注入预期高）
  • 阳泉煤业（阳煤集团资产注入可期）
  • 潞安环能（潞安集团唯一上市平台，注入预期高）
  • 通宝能源（晋能集团唯一上市平台，煤炭业务未上市，注入可能）

风险提示

1. 国企改革推进力度或不及预期；
2. 山西国改推进节奏或不及预期；
3. 市场剧烈波动等其他风险。

图表目录

• 图表1：国企改革不断推进
• 图表2：2017年山西国改大事件
• 图表3：山西国有集团梳理
• 图表4：山西国有资产行业分布
• 图表5：山西上市国有企业行业及主营业务分布
• 图表6：山西上市国有企业控制权梳理
• 图表7：山西上市国企控股股东持股比例
• 图表8：山西上市国企平均ROE
• 图表9：2017Q3 山西上市国企资产负债率
• 图表10：山西国企改革推荐标的汇总

特别声明

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