20220211-天风证券-天虹纺织-02678.HK-海外拓展稳提主业盈利_一体化布局赋能二次成长_22页_2mb

天虹纺织（02678）研究报告总结

核心内容

天虹纺织是国内领先的棉纺织品制造商之一，以中上游纱线业务为核心，业务涵盖纱线、坯布、梭织针织面料、牛仔成衣及无纺布等。公司拥有全球客户群及多个生产基地，包括中国、越南、土耳其、尼加拉瓜和墨西哥，总纱锭产能达414万纱锭，织机数量超1900台。

公司以高附加值弹力包芯纱线为差异化产品，采用“莱卡”、“天丝”、“木代尔”等新型功能性纤维，提升产品竞争力。通过与兰精纤维、英威达等国际知名厂商合作，公司持续进行技术创新与材料升级，增强产品附加值。

主要观点

• 主业稳步增长：公司纱线业务是主要收入来源，占比长期维持在75%以上，2020年营收达152.02亿元，占全年营收的77.7%。2021年H1，公司营收恢复至125.26亿元，同比增长22.9%，归母净利达12.88亿元，超历史水平。
• 海外布局显著：自2006年起，公司持续在越南等地扩张产能，纱锭数从70万锭增至410万锭，推动纱线业务实现跨周期增长。
• 中下游业务拓展：公司自2015年起通过并购及合资形式扩展面料、成衣业务，提升整体盈利能力和毛利率。预计未来中下游业务将持续贡献盈利增量。
• 一体化布局增强盈利稳定性：通过越南海河工业园区等一体化布局，公司实现生产环节协同，提升运营效率，增强盈利稳定性。
• 毛利率提升：2021年H1公司毛利率提升至22.8%，受益于棉纱价格走高及库存原材料成本较低，预计未来毛利率仍将维持高位。

关键信息

业务结构

• 纱线业务：公司核心业务，2021年H1销量达41.7万吨，毛利率22.8%。
• 中下游业务：包括梭织面料、针织面料及牛仔成衣，毛利率分别为20%、13%左右，预计未来持续提升。
• 无纺布业务：预计2021-2023年逐步爬坡，毛利率有望快速提升。

财务表现

• 营收：2020年营收195.77亿元，2021年H1营收125.26亿元，同比增长22.9%。
• 毛利率：2020年毛利率13.83%，2021年H1毛利率22.8%，预计2021年全年毛利率将高于正常水平。
• 费用率：2021年H1期间费用率10.0%，较19H1有所下降，管理费用率改善。

产能扩张

• 纱线产能：2020年410万纱锭，预计2021-2023年继续扩展至95万吨纱线销售。
• 中下游产能：公司持续在徐州、越南等地扩展梭织、针织及成衣产能，预计2025年达产。

投资评级

• 6个月评级：买入（首次评级）
• 目标价格：17.6港元
• 当前价格：10.32港元
• 盈利预测：预计2021-2023年营收分别为258亿、283亿、312亿元，归母净利润分别为25.6亿、22.0亿、25.3亿元，EPS分别为2.8、2.4、2.8元，对应P/E分别为3.0x、3.5x、3.1x。

风险提示

• 原材料价格波动：棉花与纱线价差收窄可能影响公司毛利率。
• 海外产能释放不及预期：产能利用率若低于预期，将影响业务增长。
• 客户订单波动：下游需求恢复缓慢或优质客户拓展不及预期可能影响公司业绩。

总结

天虹纺织凭借其在弹力包芯纱线领域的技术优势与海外产能布局，实现了主营业务的稳步增长与跨周期稳定性。中下游业务逐步成熟，毛利率持续提升，公司一体化布局进一步优化了生产流程与成本控制。未来，随着棉纱价格走高及市场需求复苏，公司盈利空间有望继续扩大，具备较强的投资价值。