20181210-天风证券-天虹纺织-02678.HK-弹力包芯纱线龙头_纱线主业产能持续扩张_下游产业链整合不断推进_28页_1mb

天虹纺织（02678）总结

公司概况

天虹纺织成立于1997年，于2004年在香港上市，是中国最大的棉纺织品制造商之一，也是全球弹力包芯纱线龙头。公司主要产品包括纱线、坯布、面料及服装，其中弹力包芯纱线为公司核心产品。公司拥有国内外多个生产基地，总纱锭产能达330万锭，喷气织机1400台，客户数量超过3000家，其中中国市场占比达79.9%。

纱线业务分析

需求端

• 全球棉纱出口量持续增长，菲律宾、越南、埃及等主要出口国2017年出口量分别增长248.6%、42%、22.2%。
• 中国作为全球最大棉纺生产基地，国内纱线缺口在100-200万吨之间，进口量2018年10月累计175万吨，同比增长9%。
• 公司纱线销量近年来保持增长，2012-2017年CAGR为21.67%，2018年上半年销量为31.7万吨，同比增长5.10%。

供给端

• 公司纱线产能持续扩张，2018年上半年总产能为313万锭，其中中国产能188万锭，越南产能125万锭。
• 未来计划新增74万锭产能，预计2018年第四季度至2019年上半年投入试运行，届时总产能将达387万锭。
• 公司纱线产品成本中棉花占比达70%-80%，棉价每上涨10%，纱线价格将提升5%-6%。预计2018年纱线价格将增长3%-5%，棉价温和上涨有助于公司盈利提升。

下游业务拓展

公司已形成纺纱-织布-成衣的完整产业链布局，下游业务占比逐年提升，2018年上半年达到17%。

坯布业务

• 2018年上半年营收4.05亿元，同比增长51%。
• 销量达4,420万米，同比增长58.4%。
• 通过越南纱厂与布厂的局部垂直整合，坯布毛利率提升至15.6%，未来仍有提升空间。

面料业务

• 2018年上半年营收7亿元，同比增长244%。
• 主要受益于对年兴纺织的收购，针织面料毛利率达15.8%，梭织面料毛利率较低，但随着垂直整合，整体毛利率有望提升。

成衣业务

• 2018年上半年营收3.92亿元，同比增长75%。
• 销量达840万条，略低于预期。
• 与日本东丽、美国鹰等品牌商合作，未来有望与GAP合作，提升产品竞争力和市场份额。

业绩扰动因素

• 汇率波动是影响公司业绩的重要因素。
• 2018年上半年汇兑损益净额为8,130.9万元，其中融资活动产生的汇兑损益为-5,044.4万元，衍生金融工具产生的汇兑损益为3,086.5万元。
• 人民币升值和贬值对汇兑损益产生影响，但公司通过衍生工具对冲，整体汇兑损益较为稳定。

未来战略

公司计划通过越南海河工业园推进产业链垂直整合，形成从纺纱、织造到终端纺织品的一体化布局。

• 工业园占地3300公顷，总投资250亿美元，将吸引多个环节的企业入驻，形成产业联盟。
• 一期工程占地660公顷，投资2.15亿美元，已吸引天虹银河、天弘染整等企业入驻。
• 通过园区建设，公司有望提升营运效率，降低成本，增强盈利能力。

财务表现

营收与净利润

• 2018年上半年营收88.12亿元，同比增长18.3%。
• 归母净利润6.02亿元，同比下降6.6%，主要受一次性收益影响，剔除后同比增长20.9%。
• 预计2018-2020年营收分别为190.50亿元、215.87亿元、247.42亿元，CAGR分别为16.8%、13.3%、14.6%。

盈利能力

• 2018年上半年毛利率为16.8%，净利率为6.83%。
• 纱线业务毛利率18.31%，坯布业务毛利率15.60%，面料业务毛利率9.3%，成衣业务毛利率2.8%。
• 随着下游业务整合，公司整体毛净利率有望持续提升。

营运能力

• 存货周转率2017年为4.14次，2018年上半年为1.77次，略有下降但保持行业较高水平。
• 应收账款周转率2017年为10.13次，2018年上半年为5.11次，结构良好，账龄分布合理。

经营性现金流

• 2017年经营性现金流净流入21.93亿元，同比增长261.47%。
• 2018年上半年经营性现金流净流入5.15亿元，现金流保持稳健。

投资评级与目标价

• 投资评级：买入（首次评级）
• 目标价：15.3元人民币（约合17.39港元）
• 基于公司纱线业务持续扩张及下游业务稳步增长，预计公司未来盈利能力将增强，业绩稳定增长。

风险提示

• 棉花价格波动风险
• 下游业务拓展不及预期
• 纱线业务产能扩张不及预期
• 政治风险
• 汇率波动风险