20211214-浙商证券-固定收益专题研究_土拍中城投频繁拿地的深度思考_11页_1mb

土拍中城投频繁拿地的深度思考总结

核心内容

当前第三轮土拍中，城投公司已成为主要拿地力量，取代了传统地产公司。这一现象引发对土地财政体系、城投角色变化及后续地产债、城投债走势的深度思考。

城投与土地关系解析

城投拿地方式

• 划拨出让：地方政府无偿划拨土地，用于公益性项目。
• 招标拍卖挂牌：市场化手段获取土地，需支付土地出让金，土地可后续流通运营。
• 经营用地：部分地方政府存在违规操作，将出让金返还给城投。

城投用地用途

• 土地开发：包括一级（生地开发）、二级（房产销售）、三级（房产运营）开发。
• 土地质押融资：未开发土地可用于融资，支持其他项目建设。

城投成为土拍主力军

数据概览

截至12月12日，12个城市完成第三轮土拍，民营房企参与率显著下降，城投参与率普遍较高：

• 深圳：82%
• 无锡：75%
• 苏州：72%
• 南京：71%
• 广州：69%
• 厦门：50%
• 济南：46.7%
• 上海：44.4%
• 福州：32%
• 合肥：34.4%
• 重庆：26.1%
• 成都：15.2%

背景分析

• 托底需求：为稳定地价和地方财政收入，城投承担起“白马骑士”角色。
• 转型契机：土地溢价率下行，城投低成本拿地有助于其从融资平台转型为实体开发运营主体。

城投与地产后续推演

地产债趋势

• 短期：信用利差修复，但国企与民企利率进一步分化。
• 长期：形成“优质民企+国企+城投转型地产公司”三足鼎立格局，信用利差中枢下移。

城投债趋势

• 短期：仍有配置价值，强者恒强格局延续，可关注弱资质城投超跌反弹机会。
• 长期：城投债供应减少，低风险高收益品种逐渐消失，转型成为主流。

关键信息与主要观点

土地财政体系

• 土地财政是地方政府的重要收入来源，占政府性基金收入主体。
• 土地出让金收入已超过一般公共预算收入，成为地方政府的“第二本账”。

城投角色转变

• 城投从政府融资平台向房地产开发运营主体转型，有助于提升自身造血能力。
• 该转型符合“化隐债”、“降杠杆”、“防风险”、“控房价”的政策导向。

地产行业现状

• 三道红线政策导致地产融资收紧，头部房企暴雷，民企高杠杆模式难以为继。
• 地价下行传导至房价，地产公司资金压力增大，风险加剧。

风险提示

1. 政策落地不及预期
2. 国内基本面等超预期变动

投资评级说明

证券投资评级

• 买入：相对于沪深300指数涨幅+20%以上
• 增持：+10% ~ +20%
• 中性：-10% ~ +10%
• 减持：-10%以下

行业投资评级

• 看好：行业指数涨幅+10%以上
• 中性：-10% ~ +10%
• 看淡：-10%以下

未来展望

• 城投债研究体系将发生改变，重点转向区域经济与财政实力。
• 弱资质城投或面临出清，优质城投通过并购重组提升效率。
• 地产债市场将经历出清与重构，优质民企与城投转型企业有望成为新主力。

结论

城投在土拍市场中频繁拿地，是政策托底、财政需求及转型机遇共同作用的结果。未来地产债与城投债市场将出现结构性分化，地产行业或迎来“优质民企+国企+城投转型”三足鼎立格局，而城投债则呈现强者恒强趋势，弱资质城投面临出清压力。投资者需关注政策变化及市场趋势，合理配置资产。