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固定收益专题：拿地城投及区域资金平衡能力深度剖析

核心内容概览

本研报主要分析了2022年上半年城投企业在土地市场中的表现及其对区域资金平衡能力的影响。重点探讨了城投拿地金额占比、土地财政依赖度、城投负债率及未来三年存续债到期压力之间的关系，评估了不同城市的信用资质，并给出了投资建议与风险提示。

主要观点

• 城投拿地占比高：2022年上半年，境内权益拿地金额TOP100企业中，城投企业占比近四成，房地产开发企业占比近五成。
• 城投拿地集中在部分城市：江苏、浙江、上海及福建是城投拿地金额占比较高的省份，武汉、苏州、厦门、北京、成都及福州等城市城投拿地金额占比较高。
• 开发周期长，资金压力大：城投拿地后，房地产开发从拿地到销售回流现金至少需要三年，而2021年土拍成交地块开工率较低，叠加销售未明显回暖，项目开发周期拉长，考验城投企业资金平衡能力。
• 不同城市风险差异显著：
  • 北上广深、长沙、合肥、郑州、宁波、杭州、武汉、苏州、厦门等城市对土地财政依赖度和城投负债率较低，信用风险较小。
  • 徐州、湖州、太原、南宁、南通和金华等城市城投拿地占比、土地财政依赖度和城投负债率较高，需重点关注。
• 投资建议：
  • 推荐关注苏州高新（AAA/稳定，175920.SH）作为城投转型地产企业，信用资质较好。
  • 萧山国资（AA+/稳定，194240.SH）在萧山经开区内地位高，负债率较低，信用资质良好。
  • 湖州城投（AAA/稳定，102280181.IB）是湖州市主要平台，虽负债率偏高，但短期偿债压力小，且能得到政府支持。
• 风险提示：
  • 政策不及预期、房价和地价下行风险。

关键信息总结

城投拿地情况

• 2022年上半年：城投企业拿地金额占权益拿地TOP100的近四成，主要集中在地市级/区县级平台。
• 重点城市：上海、武汉、苏州、厦门等地城投拿地金额占比较高，其中上海地产拿地金额高达135亿元。
• 拿地主体：除了城投企业，中建系等建筑、交通类企业也积极参与拿地。

土地市场概况

• 上半年热度低：土地市场购置面积及成交价款累计同比下降幅度较大，但6月单月环比有所回暖。
• 土地供需缺口：合肥、长沙、成都等城市土地市场明显供过于求，长春、江门、哈尔滨、大理、常德、湛江、沈阳等地土地成交下降幅度在七成以上。

分城市资金平衡能力分析

投资建议

• 苏州高新：为城投转型地产企业，信用资质好，股东背景强，可提供较大支持。
• 萧山国资：在萧山经开区内地位高，负债率较低，信用资质好。
• 湖州城投：是湖州市主要平台，短期偿债压力小，且能得到政府支持。

风险提示

• 政策风险：政策不及预期可能影响城投企业信用。
• 市场风险：房价和地价下行可能影响城投企业的盈利能力。
• 财务风险：城投企业面临资金沉淀规模大、项目回流现金慢的问题，需关注其资金平衡能力。

城投企业信用资质分析

第一类城市（信用风险较低）

• 代表性企业：上海地产、萧山国资、苏州高新等。
• 特点：城投拿地金额占比低，土地财政依赖度低，城投负债率低，短期偿债压力小。
• 数据支持：这些企业在2022年上半年表现出良好的财务状况和信用资质。

第二类城市（需关注）

• 代表性企业：湖州城投、南通城建等。
• 特点：城投拿地金额占比高，土地财政依赖度高，城投负债率高，短期偿债压力较大。
• 数据支持：这些企业在2022年上半年表现出一定的财务压力，需关注其资金平衡能力。

土地财政依赖度与城投负债率

• 土地财政依赖度：通过2018-2020年政府性基金收入与财政收入之比衡量，低依赖度城市包括北上广深、长沙、合肥、郑州、宁波、杭州、武汉、苏州、厦门。
• 城投负债率：通过未来三年存续债余额与2021年一般公共预算收入之比衡量，低负债率城市包括北上广深、长沙、合肥、郑州、宁波、杭州、武汉、苏州、厦门。

总结

本研报详细分析了2022年上半年城投企业在土地市场中的表现，指出城投拿地对企业资金平衡能力的考验，并根据城市的不同特征提出了投资建议和风险提示。总体来看，部分城市如北上广深、武汉、苏州等信用风险较低，而部分城市如徐州、湖州、太原等需重点关注。