20151222-安信证券-巨化股份-600160.SH-把握全球治理温室气体大趋势_争当电子化学品+新材料行业龙头_28页_1mb

巨化股份（600160.SH）深度分析总结

公司简介

巨化股份是中国氟化工行业的龙头企业，拥有完整的氟化工产业链，涵盖基础配套原料、氟制冷剂、有机氟单体、含氟聚合物、含氟专用化学品等，并涉足石油化工产业。氟系列是公司的核心产业，氯碱系列和酸系列为其主要支撑，精细化工产品占比相对较小。

公司主营收入中，制冷剂、氟化工原料和基础化工产品占比约65%，毛利收入中这三类占比超过68%。2014年公司销售毛利率和净利率分别为9%和1.7%。公司股权结构简单，实际控制人为浙江省国资委，持股比例达57.4%。

全球性节能减排趋势与氟化工行业整合

制冷剂行业经历3年寒冬期

制冷剂是公司主要业务之一，2014年占主营业务收入的31%。公司具备20余万吨各类制冷剂产能，其中R22产能12万吨，R134a产能6万吨，R125产能4万吨，R32产能1.9万吨。2010-2011年行业达到高峰，R22和R134a价格分别高达28000元/吨和73000元/吨。但随后行业进入寒冬期，下游需求减少，产能严重过剩。

保护臭氧层与HCFCs淘汰进程

中国作为发展中国家，自2013年起对HCFCs实施配额管理。到2015年，HCFCs生产要在基线年（2009-2010年）平均水平基础上削减10%；到2020年，淘汰量要达到35%；2025年淘汰67.5%，2030年完全淘汰。

《巴黎协定》与HFCs削减趋势

《巴黎协定》标志着全球向低碳发展转型，HFCs作为温室气体，其削减成为必然趋势。欧盟F-gas法规自2015年起实施，逐步削减HFCs应用。中国自2013年起启动碳排放交易试点，预计2017年启动全国市场。

公司并购布局与行业整合

公司与天堂硅谷合作设立并购基金，规模20亿元，其中巨化认缴6亿元，作为劣后方。公司通过并购进一步提升市占率，获取R134a垄断地位。在R134a领域，公司拥有6万吨产能，是国内最大生产商，且在当前价格水平下仍能盈利。

前瞻性布局新材料与电子化学品业务

电子化学品行业前景广阔

电子化学品是电子行业的重要精细化工材料，质量要求高，附加值高，技术门槛和客户门槛双高。随着电子产业向中国转移，中国电子化学品市场将保持指数级增长。预计未来5年内，中国电子化学品产值将翻倍，达到4000亿元，年增长率14%。

电子化学品进口替代空间大

目前中国电子化学品自给率不足8%，进口依赖度高。随着国内电子产业快速发展，电子化学品需求将显著增加。公司已建成多个超纯试剂项目，并在建多个电子特气项目，成为未来中国电子化学品的龙头企业。

公司投资布局

公司通过定增32亿元，布局新材料及电子化学品业务，重点包括：

• 10kt/a PVDF 项目：用于水处理膜和太阳能光伏电极背膜，公司市占率60%，预计成为全球龙头。
• 100kt/a 聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目一期：用于安全食品包装、高端药品包装、军品包装。
• 10kt/a HFC-245fa 项目：新型制冷剂，符合国际绿色标准。
• 23.5kt/a 含氟新材料项目（二期）：下游用途广泛。
• 高纯电子气体项目（一期、二期）：用于电子产业，进口替代空间极大。
• 含氟特种气体项目：用于电子产业，进口替代空间极大。
• 补充流动资金。

投资建议与风险提示

投资建议

• 投资评级：买入-A
• 首次评级：2015年12月
• 6个月目标价：28元
• 2015年12月21日股价：21.86元

预计公司2015-2017年每股收益分别为0.12元、0.22元和0.36元，净利润率从2.2%提升至4.9%，净资产收益率从3.0%提升至9.2%。

风险提示

• 氟化工行业整合进度不及预期
• 电子化学品行业景气度下滑

财务数据概览

未来展望

巨化股份凭借其在氟化工领域的龙头地位和对电子化学品的前瞻性布局，有望在未来成为行业龙头。随着全球减排政策的推进和中国电子产业的快速发展，公司具备较强的市场竞争力和增长潜力。