20170602-华安证券-巨化股份-600160.SH-公司深度报告_制冷剂迎来春天_行业龙头优势凸显_22页_1mb

巨化股份（600160）投资研究报告总结

核心内容概览

本报告分析了巨化股份在制冷剂行业回暖背景下的业绩表现和未来增长潜力，同时探讨了其在电子化学品领域的布局及其对未来发展的影响。报告指出，制冷剂行业受环保政策推动，正逐步向第四代产品转型，而巨化股份凭借其行业龙头地位和产能优势，受益于价格大幅上涨，业绩显著改善。此外，公司积极布局电子化学品领域，为未来增长提供新引擎。

主要观点

1. 制冷剂行业显著回暖

• 价格大幅上涨：2017年1月至5月，R22、R410a、R32、R134a、R125价格分别上涨88.89%、250%、166.67%、64.10%、328.57%。
• 行业背景：制冷剂行业自2011年起进入持续低迷期，产能严重过剩，需求减少，价格持续下滑。随着环保政策趋严及淘汰路线图推进，供给端收缩，需求端回暖，行业迎来复苏。
• 环保政策影响：全球和国内均在推进制冷剂的淘汰进程，第二代（R22）和第三代（R134a、R32、R125）制冷剂将逐步被第四代（HFOs）取代，推动行业转型升级。
• 公司优势：巨化股份作为国内制冷剂行业龙头，拥有R22（10万吨）、R134a（6万吨）、R32（1.5万吨）、R125（3.5万吨）等主要产品产能，受益于行业回暖，毛利率显著提升。

2. 公司业绩显著改善

• 营收和净利润增长：2017年第一季度，公司营收29.21亿元，同比增长22.60%；净利润1.84亿元，实现扭亏为盈，同比增长768%。
• 毛利率提升：公司产品综合毛利率为18.55%，较2016年增加7.14个百分点，主要得益于制冷剂价格上涨。
• 行业周期变化：11年后行业进入低迷期，随着环保政策收紧和下游需求回升，行业逐步回暖，公司业绩有望持续改善。

3. 布局电子化学品，打造新引擎

• 电子化学品发展：公司通过凯圣公司和博瑞公司布局湿电子化学品和特种气体领域，已实现部分产品突破。
• 营收和毛利率：2016年电子化学材料实现营收1.6亿元，同比增长39.80%；毛利率为29.23%，远高于公司综合毛利率，未来增长空间大。
• 发展前景：随着国内电子产业快速发展，电子化学品需求增长，公司有望在该领域实现快速增长。

关键信息

1. 制冷剂市场现状

• 价格趋势：R22、R410a、R32、R134a、R125价格在2017年1月至5月显著上涨。
• 产能分布：R22产能集中在山东、浙江、江苏，CR3为62%；R134a产能主要在浙江、江苏，CR3为47.33%；R125产能集中在江苏、浙江、山东，CR3为33.33%；R32产能主要在江苏、山东、浙江，CR4为32.72%。
• 配额制度：国内对R22实行配额管理，2013年与2017年配额分别冻结在2009和2010年的平均水平，逐步减少，公司作为龙头企业享有配额优势。

2. 下游需求回暖

• 空调市场：2017年第一季度国内空调累计产量为4404.49万台，同比增长17.97%；变频空调产量同比增长55.22%，增速显著提升。
• 冰箱市场：2017年第一季度国内冰箱累计产量为2264.60万台，同比增长9.97%。
• 汽车市场：2017年第一季度国内汽车累计产量为732.60万台，同比增长9.57%。

3. 成本端上涨

• 原材料氢氟酸：2016年1月至2017年5月氢氟酸价格上涨84.13%，支撑制冷剂价格上涨，增加公司成本压力。

4. 盈利预测与估值

• EPS预测：预计2017-2019年每股收益分别为0.62元、0.77元、0.88元。
• PE估值：对应当前股价，PE分别为17X、14X、12X。
• 其他估值指标：P/B分别为2.42、2.54、2.72；EV/EBITDA分别为12、10、9。

风险提示

• 制冷剂价格回落风险：若价格大幅回落，将影响公司业绩。
• 下游需求放缓风险：若空调、冰箱、汽车需求放缓，将对制冷剂市场造成压力。

附录信息

• 财务预测：公司营收和净利润预计持续增长，毛利率稳步提升。
• 财务比率：ROE从1.5%提升至21.6%，盈利能力和运营效率显著增强。
• 投资评级：给予“买入”评级，预计未来6-12个月公司投资收益率将领先市场基准指数15%以上。

总结

巨化股份凭借在制冷剂行业的龙头地位和产能优势，受益于行业回暖，业绩显著改善。同时，公司积极布局电子化学品领域，未来有望成为新的增长点。随着环保政策的推进和下游需求的回升，公司具备较强的竞争力和增长潜力，建议投资者关注其未来表现。