20151218-兴业证券-巨化股份-600160.SH-制冷剂存供给端改善机遇_电子化学品空间广阔_16页_1mb

巨化股份（600160）详细总结

核心内容

巨化股份是国内氟化工行业的龙头企业，拥有完善的上下游产业链布局，涵盖氯碱化工、硫酸化工、基础氟化工等。公司主要产品包括制冷剂、含氟聚合物材料、电子化学品等，其中制冷剂在公司收入构成中占比最大，以R134a和R22为主。电子化学品是公司正在重点发展的业务，市场前景广阔，成长空间大。公司设立并购基金，推动氟化工行业整合，提升核心竞争力。分析师维持“增持”评级，预计公司2015-2017年EPS分别为0.11、0.36和0.50元。

主要观点

1. 制冷剂行业存供给端改善机遇

• 行业现状：制冷剂行业长期低迷，产能过剩严重，R134a和R22是当前国内市场的主要制冷剂。
• R134a现状：
  • R134a是第三代制冷剂，具有良好的环保性能，但GWP值较高，未来可能实行配额生产。
  • 目前国内R134a产能约21.5万吨，占全球市场供应的大部分，欧美企业受冲击，开工率低迷。
  • R134a市场需求预计在3万吨~4万吨左右，未来可能随着行业整合和配额限制而改善。
• R22现状：
  • R22是第二代制冷剂，正在逐步被淘汰，国内实施配额制度，2015年配额减少11%。
  • R22市场集中度高，主要由山东东岳化工、浙江巨化股份、江苏梅兰化工等企业占据。
  • R22未来配额将进一步减少，行业集中度有望提高，市场进入景气低位。

2. 电子化学品业务前景广阔

• 行业背景：电子化学品是信息产业发展的基础，全球市场规模增长迅速，预计2015年达488亿美元，2020年达630亿美元。
• 国内市场：
  • 2015年国内电子化学品市场规模预计在50~60亿元，年复合增速达12.3%。
  • 国内电子化学品对外依存度高，进口替代空间巨大。
• 巨化股份布局：
  • 公司已布局湿电子化学品和高纯电子气体，非公开发行募投项目包括“高纯电子气体项目（一期）”、“高纯电子其他项目（二期）”和“含氟特种气体项目”。
  • 湿电子化学品和高纯电子气体是公司重点发展方向，技术壁垒高，市场前景明朗。

关键信息

1. 财务指标

• 市场数据：
  • 收盘价：22.08元
  • 总股本：1810.92百万股
  • 总市值：39985.02百万元
  • 净资产：7231.79百万元
  • 每股净资产：3.99元
• 财务预测：
  • 2015年净利润：204百万元，同比增长25.6%
  • 2016年净利润：649百万元，同比增长217.7%
  • 2017年净利润：899百万元，同比增长38.5%
  • 2015年EPS：0.11元
  • 2016年EPS：0.36元
  • 2017年EPS：0.50元
• 盈利能力：
  • 毛利率：2015年11.6%，2017年15.9%
  • 净利率：2015年2.1%，2017年7.2%
  • ROE：2015年2.8%，2017年10.6%

2. 行业分析

• 制冷剂：
  • R134a和R22是当前国内市场的主要制冷剂，未来可能面临配额限制。
  • R134a市场需求预计在3万吨~4万吨左右，未来随着环保政策和行业整合，供给端有望改善。
  • R22市场需求逐步减少，行业集中度提高，市场进入景气低位。
• 电子化学品：
  • 全球电子化学品市场增长迅速，国内市场规模增长快，对外依存度高。
  • 巨化股份在湿电子化学品和高纯电子气体方面具备较强竞争力，未来有望成为国内电子化学品领军企业。

投资建议

• 评级：维持“增持”评级。
• 理由：
  • 巨化股份是氟化工行业的龙头企业，具有完整的产业链和规模优势。
  • 制冷剂行业集中度高，未来有望实行配额生产，供给端改善。
  • 电子化学品市场前景广阔，公司布局清晰，成长空间大。
  • 公司设立并购基金，推动氟化工行业整合，有望受益于行业变革。

风险提示

• 制冷剂行业持续低迷风险：制冷剂行业受环保政策和市场需求影响较大，存在持续低迷的可能。
• 电子化学品市场拓展不及预期风险：电子化学品市场增长快，但公司拓展速度可能不及预期，影响业绩增长。

附表与图表

• 附表：
  • 资产负债表、现金流量表、利润表等显示公司财务状况良好，经营现金流量净额持续为正。
• 图表：
  • 图1：公司产业链及主要产品
  • 图2：公司分产品营业收入
  • 图3：公司销售毛利率
  • 图4：公司分产品业务占比
  • 图5：公司经营现金流量净额
  • 图6：国内汽车产量
  • 图7：国内冰箱产量
  • 图8：R134a生产企业盈利状况
  • 图9：R134a市场价格
  • 图10：欧盟2006/40/EC指令执行计划
  • 图11：蒙特利尔协议
  • 图12：R22市场价格
  • 图13：全球电子化学品市场规模
  • 图14：国内电子化学品市场规模
  • 图15：巨化股份电子化学品项目进展
  • 图16：2014年全球湿电子化学品市场格局
  • 图17：国内高纯电子气体市场规模

总结

巨化股份作为国内氟化工行业的龙头企业，具备完整的产业链和规模优势。制冷剂行业面临供给端改善机遇，尤其是R134a和R22，未来可能实行配额生产，行业集中度有望提高。电子化学品业务前景广阔，公司积极布局，有望成为国内电子化学品领域的领军企业。分析师维持“增持”评级，预计公司2015-2017年EPS分别为0.11、0.36和0.50元，公司未来发展潜力大。