20180502-华泰证券-2018年2季度大类资产配置报告_关注长久期和高波动_24页_1mb

2018年2季度大类资产配置报告总结

核心观点

• 关注长久期和高波动：在利率下行的宏观环境下，建议适当拉长久期，同时警惕阶段性波动。
• 看好利率债和成长龙头：利率债是当前利率下行趋势下的主要受益资产，而成长龙头因估值提升和集中度提升逻辑受到青睐。
• 对冲策略可做多波动率：由于宏观基本面和地缘政治风险的存在，波动率可能较高，对冲型投资者可考虑做多波动率。

一、宏观经济与资产表现综述

1. 投资需求下行

• 固定资产投资增速低位徘徊，政府对GDP下行的容忍度提升。
• 制造业投资维持低位，基建投资延续回落，地产投资虽一季度表现超预期，但销售、到位资金增速持续下滑，全年地产投资增速预计回落。
• 产能利用率仍处低位，4月最后一周为74.24%，低于去年同期水平。

2. PPI向CPI传导

• 与去年PPI上升不同，今年价格变化为PPI向CPI传导，投资逻辑从上游转向下游。
• CPI上行压力增加，主要由人民收入提升、猪肉价格周期、油价冲击及天气因素推动。
• PPI-CPI剪刀差收窄，对中下游行业盈利改善有利。

3. 海外输入性风险

• 中美贸易战进入拉锯战阶段，短期对进出口影响不大，但需关注发达经济体PMI回落。
• 中东地缘政治风险上升，如美英法对叙军事打击，可能引发油价波动，增加全球市场不确定性。

二、资产配置表现

1. 股市

• 1月：金融地产股领涨，集中度提升。
• 2月：美股黑天鹅事件冲击全球股市，A股受拖累。
• 3月：风格转换迹象初现，中小盘开始走强，利率阶段性下行为股市提供支撑。

2. 债市

• 一季度受益于流动性阶段性宽松，10年期国债收益率由4.0%降至3.70%，下降约30BP。
• 建议增配利率债，关注城投债隐含违约风险。

3. 商品市场

• 实体需求趋弱，周期性商品价格普遍下跌，商品走势缺乏趋势性机会。
• 黄金和原油在特定风险背景下仍有短期机会，但整体不乐观。

4. 不动产市场

• 地产投资正在回归一二线城市，土地成交均价上涨。
• 二手房价格出现上涨迹象，商品房交易量开始见底。
• 利率下行背景下，地产作为长久期资产吸引力提升。

三、流动性与利率分析

1. M1与M2反向剪刀差

• 3月M1增速低于M2，反映企业现金流减少，未来投资需求可能承压。
• 社融增速回落，反映实体经济融资需求减弱，政府需保持信贷和社融稳定。

2. 无风险利率下行

• 10年期国债收益率进入倒U型右侧拐点，进入下行通道，全年中枢预计在3.75%，顶部4.0%，底部3.5%。
• 央行通过降准置换MLF，释放低成本流动性，引导市场利率下行。

3. 利率与货币政策关系

• 存贷款基准利率与市场利率逐步趋同，央行在利率市场化进程中逐步放松管制。
• 资管新规过渡期延长至2020年底，有助于缓解市场担忧，政策更加柔性。

四、大类资产配置建议

• 拉长久期：在利率下行背景下，债券资产配置应适当拉长久期，利率债应被重点配置。
• 谨慎应对波动：股市波动率可能较高，纯多头策略应控制仓位，对冲策略可做多波动率。
• 成长龙头配置：受益于利率下行、估值提升和集中度提升，成长型股票成为重点布局对象。
• 商品与黄金：商品市场缺乏趋势性机会，黄金仍可作为风险对冲工具。
• 地产投资：虽处于调整期，但一二线城市和二手房市场出现回暖迹象，可适当布局。

五、风险提示

1. 利率债风险：若中国经济内生性复苏，央行可能开启货币政策正常化，对债市造成压力。
2. 美国加息风险：若中美利差收窄、输入性通胀加剧，可能引发央行被迫加息。
3. 地缘政治风险：中东局势紧张可能推高油价，增加全球市场波动。

六、附录：相关图表与数据

• 图表1-33展示了宏观经济指标、资产表现、利率走势、基金杠杆与久期、PPI与CPI变化等关键数据。
• 数据来源：Wind、华泰证券研究所、各省份政府工作报告等。

七、免责声明

• 本报告仅供华泰证券客户使用，不构成投资建议。
• 报告内容基于公开信息，不保证其准确性与完整性。
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八、评级说明

• 行业评级：基于报告发布日后6个月行业涨跌幅与沪深300指数的对比，分为增持、中性、减持三类。
• 公司评级：基于公司股价与沪深300指数的对比，分为买入、增持、中性、减持、卖出五类。

九、联系方式

• 李超：lichao@htsc.com，电话：010-56793933
• 程强：Chengqiang@htsc.com，电话：010-56793961