20211223-浦银国际证券-滔搏-06110.HK-短期供应链挑战持续_长期基本面优势不变_7页_1mb

报告摘要

滔搏（6110.HK）在2022年第三季度（3QFY22）面临显著的销售下滑，主要受供应链问题和疫情反复的影响。尽管如此，公司长期基本面仍保持稳定，未来有望实现复苏。

短期挑战：
- 3QFY22销售同比下跌20%-30%，超出预期。
- 新品缺货，老货占比上升，库龄增加，零售折扣上升。
- 4QFY22供应链问题预计持续，新品库存可能更加紧缺，销售表现或继续疲软。
- 由于销售下滑，运营费用率可能上升，经营利润率下降。
长期复苏预期：
- FY23有望迎来强劲反弹，供应链问题预计在明年初开始改善，产量恢复至关厂前80%。
- Nike在中国的品牌推广和营销活动逐步重启，市场对Nike产品的需求将逐步恢复。
- 预计在供应链影响退去后，滔搏在2QFY23以后将出现销售反弹。
盈利预测：
- 2HFY22收入同比下跌22%，毛利率扩张90bps至41.0%。
- 经营利润率同比下降90bps，经营利润同比下跌30%。
- FY23收入同比大幅反弹17%，毛利率小幅扩张30bps。
- FY23经营利润率同比提升110bps至12.4%。
投资评级：
- 维持“买入”评级。
- 考虑到短期不确定性，下调FY23及FY24收入和利润预测各8%和5%。
- 目标价下调至HK$10.0，潜在升幅为+24.8%。
- 持续看好滔搏的数字化能力与线下运营表现，以及其与品牌合作的开放心态带来的增长空间。

项目	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万人民币）	33,690	36,009	31,301	36,720	40,597
同比变动(%)	3%	7%	-13%	17%	11%
归母净利润（百万人民币）	2,303	2,770	2,509	3,324	3,978
同比变动(%)	5%	20%	-9%	33%	20%
PE(X)	16.0	14.6	16.2	12.2	10.2

公司	股价(LC)	市值 (百万美元)	PE 2021E	PE 2022E	PE 2023E	EV/EBITDA 2021E	EV/EBITDA 2022E	EV/EBITDA 2023E
JD运动时装有限公司	207.0	14,180.6	31.5	19.3	18.6	12	8	8.0
滔搏	8.0	6,368.2	17.4	13.9	11.8	7	7	6.3
富乐客公司	41.6	4,174.3	15.1	5.3	6.1	6	3	2.9
宝胜国际	1.1	755.5	6.1	4.0	3.3	3	3	2.2
平均值	-	-	24.5	15.2	14.4	9.7	6.8	6.6

项目	旧预测	新预测	变动
营业收入（百万人民币）	36,257	31,301	-13.7%
净利润（百万人民币）	2,992	2,509	-16.2%

情景	目标价（港元）	概率
乐观情景	12.8	25%
悲观情景	8.0	20%

王奕旻：stephy_wang@spdbi.com，852-28086467
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