电力设备与新能源：正极产业链系列报告（二）：三元正极一体化进行时，行业格局重塑中_20页_1mb

正极产业链系列报告（二）：三元正极一体化进行时，行业格局重塑中

核心内容

本报告分析了三元正极材料及前驱体一体化发展的趋势及其对行业格局的影响。随着新能源汽车和储能电池的快速发展，上游原材料供需紧张，导致正极材料利润主要集中在锂、钴等上游环节，推动正极材料企业向产业链上游延伸，提升盈利能力。一体化布局成为关键，企业通过提高前驱体自供比例、布局资源回收、与上游资源战略合作等方式降低成本，增强市场竞争力。

主要观点

1. 一体化布局的重要性

   • 一体化可增厚盈利水平，增强对原材料价格波动的抵御能力。
   • 成本曲线分化，一体化程度高的企业将在行业中占据更有利的位置。
   • 高镍材料体系受原材料价格影响较大，一体化布局成为降本增效的关键。

2. 产业链一体化进程加快

   • 正极企业与前驱体企业积极布局镍矿资源，通过合资、参股等方式建立产业链闭环。
   • 镍矿冶炼工艺主要包括富氧侧吹法、HPAL法、RKEF法，各有优劣势，企业需根据自身资源和市场策略选择。

3. 一体化对利润空间的提升

   • 在不同镍价情况下，一体化可显著提升前驱体与正极材料的毛利空间。
   • 若2023/2024年前驱体一体化进度达30%/50%，单吨毛利可增厚0.8/1.4万元。

关键信息

一、三元前驱体&正极材料一体化重要性日益突出

• 三元正极材料与前驱体处于产业链中下游，原材料成本占比超90%，盈利模式依赖加工费。
• 行业集中度较低，CR3为37%，CR6为64%。
• 一体化有助于企业降低成本、提高盈利空间，尤其在高镍化趋势下，一体化成为关键。

二、三元正极产业链一体化进程加快，行业格局有望重塑

2.1 三元前驱体企业跨界镍矿冶炼

• 富氧侧吹法：中伟股份为代表，具备热效率高、电耗低、可处理高低品位红土镍矿等优势，单吨成本比电炉法低0.11万美元。
• HPAL法：格林美、华友钴业为代表，适用于低品位红土镍矿，反应速度快、综合成本低，但建设周期长、对运营能力要求高。
• RKEF法：华友钴业、中伟股份均采用，适用于红土镍矿，工艺成熟，可实现镍铁向高冰镍转化，具备一定成本优势。

2.1.1 富氧侧吹法

• 热利用效率高，电耗低，可节省0.11万美元/金属吨。
• 工艺成熟，已有实际应用案例，如中伟股份的6万吨高冰镍项目。
• 原料可选范围广，适合多种红土镍矿处理。

2.1.2 HPAL法

• 湿法冶炼适用于低品位红土镍矿，反应速度快，钴回收率高。
• 但建设周期长，对工艺Knowhow要求高，投资强度大。
• 成本约在7500-10500美元/金属吨，具备成本优势。

2.1.3 RKEF法

• 工艺成熟，适用于红土镍矿，可实现镍铁向高冰镍转化。
• 2021年友山镍业RKEF项目单吨成本约1.08万美元，具备一定的成本优势。
• 青山系的RKEF工艺有助于平衡不锈钢与电池材料市场供需。

2.1.4 火法与湿法优缺点总结

三、未来三元正极与前驱体利润空间有望提升

• 一体化带来显著成本优势，提升毛利空间。
• 在不同镍价情况下，一体化可增厚前驱体毛利1.48万至4.48万元/吨。
• 若2023/2024年前驱体一体化进度达30%/50%，单吨毛利可提升0.8/1.4万元。

四、标的公司

4.1 中伟股份

• 布局火法冶炼高冰镍项目，预计2022年三季度投产。
• 2021年三元前驱体与四氧化三钴产能合计23万吨，预计2023年产能将超50万吨。
• 拟布局磷酸铁锂材料，打造第二增长曲线。

4.2 格林美

• 资源回收能力强，2021年三元前驱体产能达23万吨，动力电池出货量全球第二。
• 成立青美邦，建设5万吨湿法冶炼项目，一期达产。
• 梯级利用能力突出，2021年突破1.0GWh。

4.3 当升科技

• 高镍三元正极材料销量4.7万吨，同比增长97%。
• 2022年营收增长202.21%，归母净利润增长113.91%。
• 海外扩产加码，布局欧洲与韩国合资工厂。

4.4 长远锂科

• 2022年Q2吨盈利水平大幅提升，签订长单锁定优质客户。
• 产能释放完毕，预计年底三元正极产能达12万吨，磷酸铁锂达6万吨。
• 获可转债审批，融资渠道拓宽，缓解资金压力。

4.5 容百科技

• 2021年产能达12万吨，2022年预计产能达25万吨，2025年目标60万吨以上。
• 与宁德时代、SKOn等签订长协，保障供应。
• 加速布局一体化产业链，提升盈利边界。

五、风险因素

• 产能投放不及预期
• 原材料价格大幅波动
• 新能源汽车销量不及预期

投资建议

• 推荐中伟股份、当升科技、长远锂科
• 建议关注格林美、容百科技

总结

三元正极材料与前驱体一体化进程加快，成为行业降本增效、提升盈利空间的关键。富氧侧吹法、HPAL法、RKEF法各有优劣，企业需根据自身资源与市场需求选择合适工艺。随着新能源汽车快速发展，镍资源战略地位凸显，一体化布局有助于企业增强供应链控制力，提升市场竞争力。