20170621-信达证券-2017年下半年经济展望_政策效用递减_准通缩_或来临_30页_2mb

宏观中期报告总结

核心内容

本报告对2017年下半年中国经济形势进行了全面分析，指出经济增长动力减弱，政策效用边际递减，"准通缩"风险加剧。同时，强调了"一带一路"和外贸出口作为经济增长的亮点，以及全面从严监管对金融市场的影响。

主要观点

一、一季度高增长不可持续

1. 供给侧结构性改革边际效用递减

   • 去产能力度较去年有所缓和，中上游行业产量逐步回升。
   • 企业利润修复未带动投资意愿显著扩张，更多用于弥补亏损和修复资产负债表。
   • PPI增速放缓，部分月份转为负值，价格因素对利润的拉动作用减弱。

2. 房地产市场去库存放缓

   • 商品房待售面积未考虑新开工面积，库存实际不降反升。
   • 房地产销售持续降温，投资增速放缓，对经济支撑减弱。

3. 总需求三驾马车增长乏力

   • 投资增速下滑，加大经济下行压力。
   • 消费增速小幅反弹，但受房地产消费减弱和居民收入预期下滑影响，增长受限。
   • 进出口有所改善，但下半年出口动能有限，外部需求仍偏弱。

4. 金融风险叠加，脆弱性增强

   • 银行业不良率上升，理财产品无序扩张，风险敞口扩大。
   • 金融市场与实体经济相互影响，风险显现将对经济造成冲击。
   • 美联储缩表将导致美元走强，人民币贬值压力增加，资本外流风险凸显。

二、或将再次进入“准通缩”时代

1. CPI与PPI双重压力

   • 鲜菜、猪肉价格走势不支持CPI大幅反弹，PPI增速持续回落。
   • 下半年CPI可能在1.0%-1.5%区间波动，全年整体水平低于2016年。

2. “准通缩”定义与危害

   • CPI连续3个月低于1.0%，PPI为负，即为准通缩。
   • 准通缩比通胀危害更大，可能引发投资和消费减少，加剧经济下行。

3. 通缩对经济的多重影响

   • 企业利润下降，债务负担加重，流动性紧张。
   • 居民消费减少，失业率上升，金融体系不良资产增加。
   • 宏观政策在通缩环境下可能失效，陷入流动性陷阱。

三、全面从严监管成为新常态

1. 监管政策聚焦“去杠杆、防风险”

   • 银监会、证监会、保监会密集出台监管措施。
   • 银监会加强同业存单和理财业务监管，保监会规范保险产品杠杆，证监会限制通道类业务。

2. 监管对市场的影响

   • 同业存单发行量下降，价格上行，银行负债端压力加大。
   • 通道产品规模收缩，市场流动性趋紧，监管成本上升。
   • 中性适度监管更有利于市场健康发展，避免过度或宽松监管。

四、经济增长亮点

1. “一带一路”战略推动出口与投资

   • 与40多个国家签署合作协议，开展产能合作，成为出口重要支撑。
   • 对沿线国家进出口总额增长，对外承包工程和直接投资增加。

2. 人口红利释放

   • “一带一路”国家年轻人口比例较高，为经济增长注入新活力。

五、债务违约风险上升

1. 违约主体与金额增加
   • 2017年债务违约主体数量和金额显著上升，主要集中在强周期行业。
   • 建筑、钢铁、建材等行业面临融资受限、资金链紧张等问题。

关键信息

• 经济下行压力：房地产投资、制造业投资、基建投资均出现放缓。
• 通缩风险：CPI与PPI双重下行，预计进入准通缩状态。
• 政策影响：金融监管趋严，推动去杠杆与防风险。
• 外部环境：美联储缩表、欧央行逐步退出QE，对全球经济产生影响。
• 出口支撑：外部经济温和复苏，“一带一路”带来贸易增长。
• 债务风险：强周期行业债务违约风险上升，需防范债务-通缩恶性循环。

数据与图表说明

• 各项经济指标（如PPI、CPI、房地产投资、进出口数据等）显示增长放缓趋势。
• 同业存单、通道产品规模下降，银行负债成本上升。
• 债务违约事件数量和金额上升，尤其集中在建筑、钢铁、建材等行业。

结论

2017年下半年中国经济面临政策效用递减、准通缩风险上升、金融监管趋严等多重挑战。尽管“一带一路”和外贸出口提供了一定支撑，但整体经济仍需应对需求疲弱、金融脆弱性增强等问题，防止进入全面通缩。