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亿联网络（300628）投资报告总结

核心内容

亿联网络是一家专注于企业统一通信产品的企业，成立于2001年，2017年在深交所创业板上市。公司主要产品包括统一通信个人桌面终端及视频会议系统，目标用户为全球企业用户。其业务模式为外包生产、授权经销商销售，具备强大的研发能力和稳定的现金流。

主要观点

1. 业务增长稳定：2014-2017年公司收入CAGR为41.6%，利润CAGR为57.7%，毛利率保持在60%左右，净利率高于行业平均水平。
2. SIP话机市场表现突出：2017年公司取得SIP话机全球销量第一，销售额第二。公司凭借优质的产品和低维护成本，持续抢占市场份额。
3. VCS业务快速增长：VCS视频会议系统自2015年推出以来，收入占比逐步提升，2018年上半年达到8.64%。公司以中端市场为突破口，借助“云视讯”服务拓展国内市场。
4. 与微软合作带来增长机遇：公司与微软联合发布新一代Teams版本视频会议产品VC200及基于微软Azure云平台的“云视讯”解决方案，有望成为新的业务增长点。
5. 财务稳健，现金流充沛：公司拥有大量现金储备，2018年由现金理财带来的收益预计达1.2亿元，无有息负债，具备良好的财务灵活性。
6. 估值合理，给予“增持”评级：基于可比公司平均PE估值法，公司18年PE为26倍，19年为20倍，20年为16倍，给予18年30倍PE估值，对应股价82.5元。

关键信息

市场数据

• 收盘价：2018年11月2日为71.4元
• 一年内最高/最低：158.6/56.4元
• 市净率（P/B）：6.4
• 息率（分红/股价）：2.24
• 流通A股市值：5332百万元
• 上证指数/深证成指：2676.48/7867.54

基础数据

• 每股净资产：11.13元
• 资产负债率：4.59%
• 总股本/流通A股：299/75百万

财务预测

• 2018/19/20年净利润：8.21/10.72/13.02亿元
• 对应EPS：2.75/3.59/4.36元
• 对应PE：26/20/16倍

假设增长点

• SIP统一通信桌面终端业务：2018/19/20年分别增长15.58%/15.5%/10%
• DECT统一通信无线终端业务：2018/19/20年分别增长33.1%/30%/10%
• VCS高清视频会议系统业务：2018/19/20年分别增长129%/120%/80%
• 配件及其他业务：2018/19/20年分别增长15.5%/17%/16%

风险提示

1. 汇率波动风险：公司海外收入占比高，全球汇率波动可能影响净利润。
2. 中美贸易摩擦：可能导致美国业务成本上升，影响公司出口。

业务分析

SIP话机业务

• 发展历程：2008年推出T2系列，2013年推出T3系列和高端旗舰VP系列，2017年推出T5系列切入高端市场。
• 竞争优势：低成本、低维护费、优质产品、低返修率。
• 市场前景：全球IP话机市场中SIP占比仍较低，替代空间较大。

VCS视频会议系统

• 市场前景：预计全球视频会议市场规模将在2021年达到64.6亿美元，国内增速保持在18.9%。
• 竞争优势：音频技术优势、低成本、与微软合作、云服务优势。
• 增长潜力：VCS业务在公司收入占比中每年增长约2%，预计未来五年内仍能保持快速增长。

投资建议

• 首次覆盖，给予“增持”评级：基于可比公司平均PE估值法，公司18年PE为26倍，19年为20倍，20年为16倍。
• 估值依据：公司现金流稳定，无有息负债，给予18年30倍PE估值，对应股价82.5元。

估值与财务指标

市场与行业对比

• SIP话机市场：全球市场主要由Polycom、Cisco、Grandstream和亿联网络占据，公司以中小企业为目标，具有成本优势。
• VCS市场：主要由Cisco、Microsoft、Polycom等占据，公司以中端市场为突破口，未来有望进一步扩大市场份额。

结论

亿联网络凭借稳定的现金流、强大的研发能力和有效的销售模式，在统一通信市场中占据重要地位。未来三年，公司有望通过SIP和VCS业务的持续增长，以及与微软的合作，实现更高的利润增长和市场份额提升。尽管面临汇率波动和中美贸易摩擦等风险，但公司具备较强的抗风险能力和市场拓展潜力，因此给予“增持”评级。