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鼎龙股份 (300054.SZ) 买入（首次评级）总结

公司概况与核心业务

鼎龙股份是一家专注于打印复印通用耗材和光电半导体工艺材料的公司，其主要产品包括彩色碳粉、硒鼓、墨盒、显影辊等打印耗材，以及化学机械CMP抛光垫、清洗液和柔性显示基材PI浆料等半导体材料。公司是全球激光打印复印通用耗材生产商中产品体系最全、技术跨度最大的市场导向型创新整合商。

投资逻辑与核心观点

CMP抛光垫业务

• CMP（化学机械抛光）是半导体制造中实现晶圆表面平坦化的关键工艺，其材料具备较高的技术和客户认证壁垒。
• 全球抛光垫市场由美国陶氏公司主导，占79%市场份额，国产化率亟待提升。鼎龙股份通过8年研发和并购，已取得多项专利，成为国内领先的抛光垫制造商。
• 2020年鼎龙抛光垫业务收入达0.79亿元，同比增长5倍以上，预计2022年之后CMP抛光垫营收占比将超过20%。
• 抛光垫的使用寿命和缺陷率是关键指标，鼎龙技术已进入14nm阶段，匹配28nm技术节点的抛光垫量产技术趋于成熟。
• 2020年公司获得中芯国际、长江存储、合肥长鑫等客户订单，市场推广加速。预计2021年抛光垫贡献2.8亿元营收，2022年贡献6.9亿元。

OLED柔性基板材料（PI浆料）

• 智能手机柔性OLED渗透率在2020年提升至40%，PI材料作为关键基板材料成为行业新宠。
• 鼎龙股份是国内首家实现柔性OLED基板PI浆料量产的企业，子公司武汉柔显科技在该领域具备领先优势。
• 黄色PI浆料已通过国内主流显示面板厂商验证，获得吨级订单。透明PI浆料研发同步进行，预计未来可形成更完整的产品线。
• 预计2021年PI浆料业务将贡献千万级营收，成为公司新的增长点。

打印耗材业务

• 打印耗材是公司主要收入来源，2019年收入占比达97%。公司通过并购和产业链整合，形成垄断性技术壁垒和全产业链布局。
• 彩色碳粉业务实现国内垄断，鼎龙是唯一一家彩色聚合碳粉供应商，产能达2400吨。
• 耗材芯片业务毛利率高达70%-80%，鼎龙通过收购旗捷科技，实现国产化替代。
• 硒鼓行业竞争加剧，公司通过全自动化产线提升效率，降低单位成本，增强盈利能力。

财务分析与盈利预测

• 公司2020年营业收入预计17.44-18.22亿元，同比增长52%-59%。
• 归母净利润预计2020年为-1.5亿元，2021年为2.9亿元，2022年为4.3亿元，2021-2022年PE分别为66和44。
• 目标市值210亿元，对应目标价22.4元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
• 抛光垫和PI浆料业务增长潜力大，预计2020-2022年营收分别为18/24/31亿元，净利润分别为-1.5/2.9/4.3亿元。

风险提示

• 抛光垫等半导体新材料业务市场化进度可能不达预期。
• 汇率波动风险：公司国外销售占比高，美元现金头寸面临汇率风险。
• 打印耗材行业竞争加剧，可能影响公司毛利率。

关键数据与市场表现

• 市场价格：20.43元
• 目标价格：22.40元
• 总股本：9.33亿股
• 总市值：192.95亿元
• 年内股价最高最低：23.44/9.17元
• 沪深300指数：5686
• 创业板指：3334

未来展望

• 随着国内晶圆厂扩产和显示面板厂商的复苏，鼎龙股份的半导体材料业务有望持续增长。
• 公司正从化工材料向半导体材料企业转型，未来估值切换可能带来更高盈利空间。
• 公司在打印耗材和半导体材料领域具备较强的竞争力，未来有望实现业绩拐点。