宏观研究月报：9月经济小幅改善，四季度基建加码或推动贷款平稳-20191025-国融证券-23页_2mb

宏观经济总结

核心内容

2019年10月25日发布的宏观研究月报指出，当前中国经济呈现短期谨慎乐观、中长期看好的趋势。尽管9月经济数据小幅改善，但四季度仍需财政政策加码支持，以对冲经济下行压力。信贷市场出现初步企稳迹象，四季度基建投资或推动贷款逐步平稳。

主要观点

1. 经济小幅改善，下行压力仍存

• GDP增速：三季度GDP实际增长6.0%，创2016年以来新低，逼近政府目标下限，但优于全球主要经济体。
• 消费：9月社零增速回升至7.8%，扣除汽车后增速稳定，四季度汽车销售有望回暖。
• 投资：整体投资小幅放缓，制造业投资低迷，但基建投资回升，地产投资保持韧性。
• 出口：9月出口同比-3.2%，降幅扩大，受关税和外需疲软影响，未来仍面临下行压力。

2. 信贷市场企稳，结构性宽信用政策初显成效

• 信贷数据：9月新增人民币贷款1.69万亿元，好于预期，扭转了自3月以来的持续下滑趋势。
• 企业信贷：新增企业中长期贷款连续两月回升，显示企业融资环境改善。
• 居民信贷：居民新增贷款增速放缓，受房贷和消费贷政策限制影响。
• 房地产贷款：房地产新增贷款连续三个季度负增长，开发贷降幅明显，政策引导信贷资源从房地产向其他实体领域倾斜。
• 小微贷款：小微企业贷款余额增长快于整体贷款，显示普惠金融政策初见成效。

3. 社融数据全面好于预期

• 社融总量：9月新增社融2.27万亿元，高于市场预期，结构有所改善。
• M2增长：9月M2同比增8.4%，超出预期，但M1增长乏力，剪刀差扩大。
• 政策影响：专项债可能在四季度提前发放，有助于社融稳定。

4. CPI上行压力加大，PPI仍处下行通道

• CPI：9月CPI同比3.0%，创2013年以来新高，猪肉价格成为主要推手。
• PPI：9月PPI同比-1.2%，降幅扩大，但环比由降转升，显示短期企稳迹象。

5. PMI略升，经济景气仍处低位

• 制造业PMI：9月官方制造业PMI为49.8，高于预期，但仍在荣枯线以下。
• 非制造业PMI：保持平稳扩张，但全球主要经济体制造业景气均处于枯荣线以下。

6. 基建投资有望成为信贷回升主因

• 基建贷款：9月基建中长期贷款余额同比增8.9%，显示政策支持下基建投资可能加快。
• 企业贷款：企业新增中长期贷款连续两月回暖，可能带动基建投资贷款投放。

关键信息

• 9月经济数据：消费回暖、投资平稳、出口负增长扩大，整体需求仍偏弱。
• 信贷结构变化：房地产贷款占比下降，小微贷款增长显著，显示政策对实体经济的支持。
• CPI与PPI：CPI受猪肉价格上涨推动，PPI短期仍面临下行压力。
• PMI表现：制造业PMI略有回升，但整体景气仍处于低位，全球景气同步下滑。
• 政策导向：结构性宽信用政策逐步落实，专项债提前发行，财政政策对冲经济下行压力。
• 风险提示：包括政策收紧、经济增速下台阶、全球经济衰退及贸易战升级。

投资建议

• 行业投资评级：

  • 看好（Overweight）：结构性宽信用政策下，基建、制造业等可能受益。
  • 中性（Neutral）：地产、消费等板块可能与市场表现持平。
  • 看淡（Underweight）：出口、部分制造业可能弱于市场。

• 证券投资评级：

  • 强烈推荐（Buy）：相对市场表现超20%。
  • 推荐（Outperform）：相对市场表现5%~20%。
  • 中性（Neutral）：相对市场表现-5%~+5%。
  • 谨慎（Underperform）：相对市场表现低于5%。

风险提示

1. 国内政策超预期收紧
2. 国内经济增速下台阶超预期
3. 全球经济衰退超预期
4. 贸易战持续扩大升级

总结

当前中国经济在政策支持下呈现结构性改善，信贷市场初步企稳，但整体经济仍面临下行压力。短期来看，市场表现谨慎乐观；中长期则因政策对冲和经济转型，具备增长潜力。重点关注基建投资、房地产调控、CPI与PPI走势及中美贸易关系变化。