2018四季度宏观经济报告_景气度缓慢下行_还待政策统筹对冲_22页-1mb

2018年四季度宏观经济总结

核心内容

2018年四季度的宏观经济呈现出稳中趋弱的态势，外部压力与内部政策对冲并存。整体经济下行压力仍然存在，但全年GDP增速预计维持在6.6%以上。通胀温和回升，但总体可控；外部流动性收紧对国内货币宽松形成牵制，国内政策重点转向“稳增长”和“宽信用”。

主要观点

• 经济稳中趋弱：三季度以来，经济景气度稳中趋弱，需求总体承压，贸易端受中美贸易摩擦影响，出口增速小幅回落；消费端受个税调整影响，增速回落可控；投资端制造业投资回升持续性存疑，地产投资受政策压制，基建投资成为主要拖累。
• 通胀温和可控：CPI同比略超市场预期，主要受蔬菜和猪肉等短期因素影响；PPI同比小幅回落，但上游生产资料价格持续上涨，反映供给侧调整仍是主要推动力。
• 外部流动性收紧：美联储延续渐进加息，欧元区货币正常化预期升温，美元指数强势，人民币对美元贬值趋缓，资本外流压力依然存在。
• 国内政策转向：宏观调控重点从“去杠杆”转向“稳增长”和“控风险”，积极财政政策与货币政策协同发力，推动社融稳定，但信用扩张仍不顺畅。

关键信息

一、经济分析

1.1 经济景气度稳中趋弱，仍存下行压力

• 7月工业增加值同比增长6%，基数走低，表明工业生产延续走弱。
• 三驾马车中，贸易端对经济拉动作用弱化，消费端稳定器作用仍在，投资端制造业回升存疑，地产投资受压制，基建投资是主要拖累。
• 8月制造业PMI为51.3%，新订单尤其是出口订单环比回落，显示需求转弱。
• 企业库存积压表明终端需求偏弱，未来需依赖政策对冲。

1.2 出口增速小幅放缓，贸易摩擦风险犹存

• 8月出口同比增长9.8%，但对美出口增速提升，对欧盟、日本出口回落。
• 出口产品结构恶化，贸易摩擦负面影响逐步显现。
• 进口增速回落，显示国内需求承压。

1.3 内需疲弱，基建维稳

• 社零增速回落，必选与可选消费均承压。
• 个税调整将缓解消费压力，预计四季度消费增速将缓和。
• 地产投资小幅回升，但受政策压制，未来或回落。
• 基建投资增速放缓，但积极财政政策有望带动其回升，全年基建增速或回升至8%。

1.4 企业盈利放缓，行业分化持续

• 7月工业企业利润同比增长16.2%，较6月回落3.8个百分点。
• 上游行业利润增速上升，中下游则维持稳定或略有回落。
• 下游制造业利润持续下行，但部分行业如食品、纺织等因提价而有所回升。

二、通胀分析

2.1 CPI温和回升，总体可控

• 8月CPI环比增长0.7%，同比略超预期，主要受食品价格推动。
• 非食品价格略强于季节性，居住价格和医疗保健价格上行。
• 全年CPI预计提升至2.2%左右，通胀整体可控。

2.2 PPI小幅回落，供给侧仍是主因

• 8月PPI环比上升0.4%，同比小幅回落至4.1%。
• 上游生产资料价格涨幅明显强于下游，反映供给侧调整主导价格上涨。
• 环保督查趋严可能继续影响部分产品价格，但翘尾因素将主导PPI同比延续回落。

三、流动性与政策

3.1 外部流动性收紧，国内政策转向

• 美联储维持渐进加息，欧元区货币正常化预期升温，美元指数强势。
• 人民币对美元贬值趋缓，资本外流压力未减，但管理层干预效果显现。
• 国内宏观调控转向“稳增长”和“控风险”，政策对冲经济下行压力。

3.2 宽信用成关键，政策需进一步发力

• 货币政策传导机制不畅，导致宽信用难以实现。
• 8月信贷多增依赖票据融资，中长期贷款增长乏力，企业信用未显著扩张。
• 金稳会强调疏通货币政策传导机制，提升政策支持和部门协调。
• 无风险利率水平预计继续上升，流动性宽松趋势或将逆转。

风险提示

• 全球贸易争端的负面冲击
• 国内经济下行超预期

政策与市场动态

• 国常会：8月至9月初共召开五次，聚焦刺激需求、鼓励创业、扶持小微企业和降低税负。
• 金稳会：强调货币政策传导机制、风险化解、金融改革和改革开放。
• 货币市场：Shibor利率中枢走低，但信用利差回升，显示信心不足是主要障碍。
• 公开市场操作：MLF成为主力，但利率小幅上升，显示货币宽松空间有限。

图表概览

• 图1-6：工业增加值、PMI、出口、消费、投资、企业利润等关键指标走势。
• 图7-10：进出口增速、出口结构、大宗商品进口、社零增速等。
• 图11-16：地产销售、基建投资、财政政策等。
• 图17-24：CPI、PPI、通胀结构、货币市场利率等。
• 图25-34：美联储政策、美元指数、中美利差等。
• 图35-42：欧元区、日本经济表现、资本流动等。

投资评级说明

• 公司评级：买入、增持、中性、减持
• 行业评级：看好、中性、看淡
• 评级标准基于未来6-12个月内相对沪深300指数的涨幅。

联系信息

• 渤海证券研究所：天津、北京两地办公，提供全面的研究支持。
• 分析师：周喜、张扬等，提供宏观经济、行业研究及投资建议。