核心内容
锦江酒店（600754.SH）在2020年受新冠疫情影响，业绩出现下滑，但通过内部优化和轻资产模式的推进，展现出复苏迹象。2021年，公司预计实现收入增长，同时持续推进国内及海外业务扩张，优化运营效率。
主要观点
1. 业绩表现
- 2020年：公司营业收入98.98亿元，同比下降34.45%；归母净利润1.1亿元，同比下降89.91%；扣非后归母净利润-6.7亿元，同比下降175.05%。
- 2021年预期：营业收入预计144.57亿元，同比增长46.1%；归母净利润预计1,330亿元，同比增长1106.6%；EPS预计1.24元/股。
- 2022年预期：营业收入预计17,255亿元，同比增长19.4%；归母净利润预计2,018亿元，同比增长51.7%；EPS预计1.89元/股。
- 2023年预期：营业收入预计18,462亿元，同比增长7.0%；归母净利润预计2,490亿元，同比增长23.4%；EPS预计2.33元/股。
2. 中国区优化
- 公司于2020年5月成立中国区管理公司，推动品牌、质量、效益提升，实现高质量发展。
- 通过组织架构重组，合并铂涛、维也纳和原锦江，成立深圳中国区运营总部，实现“小前台、强中台、精后台”。
- 2020年底在职员工减少5,729人（退休人员增加829人），人员优化费用下降开始显现。
3. 门店拓展
- 2020年新开业酒店1,842家，净增892家，其中直营减少55家，加盟增加947家。
- 截至2020年底，已开业酒店9,406家，客房总数919,496间；签约未开门店5,052家，客房总数511,020间。
- 2021年目标：新开店1,500家，签约店2,500家，较之前目标提升明显。
- 品牌表现：中端品牌如麗枫、维也纳国际、喆啡、希岸、派等拓展速度领先；经济型品牌如锦江之星、七天系列因质量问题和管理优化而关店较多。
4. RevPAR及运营改善
- 境内RevPAR：2020年整体同比下降24.18%，Q4跌幅收窄至个位数，入住率72.88%，平均房价206.92元。
- 境外RevPAR：整体同比下降46.55%，主要受欧洲疫情反弹影响。
- 2021年展望：预计境内RevPAR逐季改善，上半年恢复至2019年水平，下半年有望转正。
5. 盈利预测与投资评级
- 2021年盈利预测调低，考虑海外疫情影响。
- 2022年盈利预测调升，考虑人员优化和开店提速。
- 预计2021-2023年EPS分别为1.24/1.89/2.33元/股，PE分别为45/29/24倍。
- 投资评级为“审慎增持”。
关键信息
财务指标
| 指标 |
2020年 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入(百万元) |
9,898 |
14,457 |
17,255 |
18,462 |
| 净利润(百万元) |
110 |
1,330 |
2,018 |
2,490 |
| 毛利率(%) |
25.7 |
38.8 |
39.6 |
40.8 |
| 净利润率(%) |
1.1 |
9.2 |
11.7 |
13.5 |
| 净资产收益率(%) |
0.87 |
6.99 |
9.91 |
11.43 |
| 每股收益(元) |
0.10 |
1.24 |
1.89 |
2.33 |
| 每股经营现金流(元) |
0.14 |
10.72 |
4.22 |
4.30 |
门店及会员数据
| 指标 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018 |
2019 |
2020 |
| 新开门店（家） |
- |
- |
- |
1,243 |
1,617 |
1,842 |
| 关闭门店（家） |
- |
- |
- |
494 |
546 |
950 |
| 净增门店（家） |
1,255 |
3,645 |
826 |
749 |
1,071 |
892 |
| 总门店（家） |
2,223 |
5,868 |
6,694 |
7,443 |
8,514 |
9,406 |
| 中端酒店（家） |
- |
- |
1,664 |
2,463 |
3,563 |
4,422 |
| 经济型酒店（家） |
- |
- |
5,030 |
4,980 |
4,951 |
4,984 |
| 会员数（万人） |
2,323.60 |
12,245 |
13,967 |
18,158 |
19,972 |
15,864 |
食品及餐饮业务
- 2020年餐饮业务收入2.49亿元，同比下降1.54%。
- 归母净利润25,704万元，同比增长15.58%，主要由于苏州、无锡和杭州肯德基期末公允价值上升。
投资收益
- 2020年转让子公司股权获得投资收益5.91亿元，带动公司整体盈利。
风险提示
- 宏观经济下滑
- 门店扩张和RevPAR增速不及预期
- 管理改善和内部整合进展不及预期
- 商誉减值损失
- 国企改革进展不及预期
- 股东减持风险
附表数据
资产负债表
| 项目 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 流动资产 |
9,418 |
23,188 |
25,226 |
26,642 |
| 货币资金 |
6,793 |
19,221 |
20,586 |
21,711 |
| 非流动资产 |
29,218 |
29,201 |
29,222 |
29,108 |
| 资产总计 |
38,637 |
52,389 |
54,448 |
55,750 |
| 负债合计 |
24,931 |
32,114 |
32,550 |
32,076 |
| 股东权益合计 |
13,706 |
20,274 |
21,898 |
23,675 |
现金流量表
| 项目 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 净利润 |
110 |
1,330 |
2,018 |
2,490 |
| 折旧和摊销 |
1,303 |
1,382 |
1,458 |
1,562 |
| 营业活动现金流量 |
152 |
11,474 |
4,519 |
4,598 |
| 投资活动现金流量 |
939 |
-864 |
-1,310 |
-1,366 |
| 融资活动现金流量 |
-220 |
1,818 |
-1,843 |
-2,108 |
| 现金净变动 |
875 |
12,428 |
1,365 |
1,124 |
利润表
| 项目 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入 |
9,898 |
14,457 |
17,255 |
18,462 |
| 营业成本 |
7,350 |
8,852 |
10,429 |
10,930 |
| 销售费用 |
675 |
781 |
794 |
757 |
| 管理费用 |
2,296 |
2,648 |
3,020 |
3,065 |
| 净利润 |
240 |
1,575 |
2,316 |
2,846 |
| EPS(元) |
0.10 |
1.24 |
1.89 |
2.33 |
主要财务比率
| 指标 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入增长率 |
-34.5% |
46.1% |
19.4% |
7.0% |
| 营业利润增长率 |
-84.3% |
596.4% |
52.7% |
23.7% |
| 净利润增长率 |
-89.9% |
1106.6% |
51.7% |
23.4% |
| 毛利率 |
25.7% |
38.8% |
39.6% |
40.8% |
| 净利润率 |
1.1% |
9.2% |
11.7% |
13.5% |
| ROE |
0.87% |
6.99% |
9.91% |
11.43% |
| 资产负债率 |
64.5% |
61.3% |
59.8% |
57.5% |
| PE |
538.9 |
44.7 |
29.4 |
23.9 |
| PB |
4.7 |
3.1 |
2.9 |
2.7 |
总结
锦江酒店在2020年受疫情影响，业绩下滑明显，但通过内部整合和轻资产模式优化，展现出较强复苏能力。2021年公司预计实现显著增长，同时加速国内门店拓展和优化运营效率，未来三年业绩有望持续高增长。尽管海外业务仍面临不确定性，但公司在国内市场的布局和优化已初见成效，成为其主要增长动力。投资者应关注宏观经济走势、门店扩张速度及RevPAR恢复情况。
