非银行金融行业研究框架-天风证券_48页_3mb

保险行业分析报告

一、行业现状
2024年保险行业负债端持续复苏，资产端估值存在修复空间。储蓄险因居民风险偏好低位及银行存款利率下行，需求旺盛。重疾险销售维持常规，非标/减责产品或带来增量。中国平安、太保负债端边际改善显著，中国人寿、新华保险估值修复潜力较大。当前负债端价值拐点已确立，但受10年期国债收益率低位压制，资产端扰动因素消除后估值有望上升。

二、业务逻辑与利润体系
保险业务包含产品定价、保费获取、费用产生、赔付支出及投资收益五大环节。税前利润由投资收益减去赔付和费用构成。利润来源包括销售能力（低负债成本产品）、投资能力（超额收益）及运营能力（费用与赔付管控）。新业务价值（NBV）作为核心指标，反映负债端景气度。ROEV（内含价值增长率）受投资收益率、负债成本及杠杆倍数影响。

三、会计准则变革影响
2023年起实施IFRS9与IFRS17新准则，推动权责发生制改革。新准则使保险服务收入与费用更精准匹配，承保财务损失单独列报。资产负债匹配要求提升，投资收益波动性增强。市场折现率应用导致财务业绩与权益波动加剧，短期增加合规成本，长期提升业绩透明度。

四、行业发展展望

1. 短期：定价利率下降将推动负债端增长，但受高基数影响全年承压。银保渠道因产品策略优化和运营改善，Q2赔付率可控。龙头公司财险盈利稳定，NBV贡献有望维持。
2. 中期：银保渠道增速达12%CAGR，个人养老金制度推动重疾险、医疗险复苏。非标体健康险市场空间达5000亿元，医疗险NBV贡献年均18%增长。储蓄险受居民资产配置转移影响，NBV年均17%增长。银保渠道价值率提升至20%，新单保费达35万亿。
3. 长期：我国寿险深度（21%）远低于发达国家，人均GDP突破1万美元后行业空间广阔。调整后的人身险深度指标显示，商业健康险赔付占比需提升至10%以上，医疗险保费CAGR达17%。重疾险、医疗险、储蓄险贡献率分别为103%、453%、443%。

五、核心驱动因素
估值受利率、股市及新单影响。当前压制因素包括：资产端长债收益率低位、负债端NBV增速放缓、地产敞口风险。随着负债端企稳、投资端改善及地产风险释放，估值有望修复。

六、风险提示
资本市场波动、改革进程不及预期、负债端改善慢于预期及测算主观性风险。保险股β属性较强，政策导向影响显著，需关注宏观经济修复及行业供给侧改革进度。投保人风险偏好下降可能影响产品销售，需关注非标体产品创新及医疗资源可及性提升。