20200809-东兴证券-煤企国改系列报告一_煤企国改_新山能成立_期权+_模式下兖煤益几何_17页_2mb

煤企国改：新山能成立，“期权+”模式下兖煤盈利潜力分析

核心内容

本报告分析了山东能源集团（新山能）成立对兖州煤业的影响，指出新山能的成立标志着山东省煤炭行业顶部整合完成，并将成为推动煤企国改的重要平台。报告认为，兖州煤业将直接受益于新山能的成立，主要体现在分红率提升和资产注入两个方面，这两个因素可视为对兖州煤业价值的“期权”增强。

主要观点

• 新山能成立背景：2020年7月，山东能源集团与兖矿集团完成战略重组，成立新山能集团，成为国内第二大煤炭企业，山东煤企整合完成。
• 兖州煤业定位：兖州煤业是新山能旗下最重要的上市平台，其主营业务与山能集团高度匹配，是资产注入的最佳窗口。
• 分红率提升预期：新山能成立后，其母公司流动性趋紧，预计兖州煤业将提高分红率，以改善集团资金状况。历史数据显示，兖州煤业的股利支付率仍有较大提升空间。
• 资产注入潜力：新山能旗下7家子公司中，除肥矿集团和龙矿集团外，其余子公司资产具有证券化潜力。通过资产注入，兖州煤业预计可实现128亿元的利润增量，其中87亿元为平价收购带来的增量，41亿元为提升注入资产盈利能力带来的增量。
• 盈利与估值提升：资产注入及分红率提升将对兖州煤业的PE和EPS产生正向影响，使其估值和盈利水平有望显著提升。

关键信息

分红率提升逻辑

• 历史案例参考：国家能源集团合并后，旗下上市公司如中国神华和国电电力的分红率显著提升。
• 兖州煤业现状：近三年平均股利支付率为34.18%，低于中国神华（46.01%）和国电电力（60.23%）。
• PE与分红率关系：2000年至今，兖州煤业在多个阶段PE提升与股利支付率增加存在正向关系，最小提升倍数为1.79倍。

资产注入情景预测

• 利润增量预测：资产注入将为兖州煤业带来128亿元的净利润增量，其中87亿元为平价收购带来的增量，不影响EPS；41亿元为提升注入资产盈利能力带来的增量。
• EPS提升预期：在中性假设下，资产注入将带来21%的EPS提升。

数据支持

• 资产证券化率：兖矿集团资产证券化率为66.05%，预计新山能可达到65%。
• ROA对比：兖州煤业ROA为6.77%，高于注入资产的ROA（中性假设下为4.60%）。
• 净利润预测：兖州煤业19年净利润为111亿元，资产注入后净利润有望提升至115%。

风险提示

• 煤炭价格大幅波动
• 国内相关行业政策变动

行业评级体系

• 公司投资评级：
  • 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15%以上；
  • 推荐：相对强于市场基准指数收益率5%~15%之间；
  • 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5%~+5%之间；
  • 回避：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。
• 行业投资评级：
  • 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；
  • 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5%~+5%之间；
  • 看淡：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。

结论

新山能的成立为兖州煤业提供了双重价值提升路径：分红率提升和资产注入。通过资产注入，兖州煤业有望实现显著的盈利增长，同时分红率的提升将增强其估值吸引力。综合来看，兖州煤业未来盈利和估值空间较大，具备重新起航的潜力。