20200501-光大证券-建筑装饰行业专题研究_基建公募REITs起航_建筑板块迎来重大机遇_20页_1mb

基建公募REITs起航，建筑板块迎来重大机遇

核心内容

基建公募REITs（不动产投资信托基金）在中国的推出标志着基础设施领域资产证券化进入新阶段。2020年4月30日，中国证监会和国家发改委联合发布相关通知，标志着中国公募REITs正式启航。REITs作为一项重要的融资工具，有助于解决基建投资资金来源问题，改善企业资产负债表，并推动建筑行业估值逻辑重构。

主要观点

• REITs的全球经验：REITs自1960年代在美国诞生以来，已在全球42个国家和地区推广。许多国家在经济危机、低迷或减速时期推出REITs，以吸引社会资本参与投资。
• REITs的推出背景：中国当前面临经济下行压力，传统融资渠道受限，基建投资增速放缓。公募REITs的推出有助于盘活存量资产，解决新增投资资金来源问题。
• REITs的市场意义：
  • 提升基建投资增速预期；
  • 改善企业报表，使建筑企业突破资产负债率限制；
  • 影响运营类资产的定价机制。
• 权益型REITs的特点：主要投资于能产生稳定现金流的资产，如基础设施项目，分红比例高（通常为90%以上），具有较好的投资价值。
• 税收中性优势：REITs可避免双重征税，部分国家提供税收优惠，有助于提升其吸引力。
• 投资建议：建筑板块迎来机遇，重点推荐中国交建、中国电建等运营类资产占比较高、具备REITs出表潜力的企业，以及中国中铁、中国铁建、中国建筑、中国中冶等有望突破负债率限制的企业。

关键信息

1. REITs的基本特征

• 流动性高：可以上市交易，具备较高的流动性。
• 资产多元化：投资范围涵盖商业地产、基础设施等，具备分散风险的能力。
• 专业化管理：由专业机构进行资产管理，提升资产运营效率。
• 税收中性：避免双重征税，部分国家提供税收优惠。
• 高比例派息：通常强制分红，分红比例高（如美国为90%以上）。

2. REITs对建筑行业的影响

• 改善企业报表：REITs出表属性有助于降低资产负债率，为后续承接新项目提供空间。
• 提升基建投资增速：通过盘活存量资产，解决新增投资资金来源问题，提升中期基建投资增速预期。
• 影响资产定价：权益型REITs的高分红比例和税收中性属性可能改变运营类资产的定价逻辑。

3. 具体案例分析：中国交建

• 无形资产占比约19%；
• 假设其特许经营权资产全部证券化，预计可减少长期贷款约1697亿元，财务费用减少约68亿元；
• 折旧摊销减少约17亿元，营业利润增厚约79亿元，归母净利润增厚约64亿元，占2019年归母净利润的31%；
• 参考中国中铁经验，资产出售还可带来一次性收益。

4. 行业与市场表现

• 建筑业对GDP贡献较高，是“六稳”“六保”的重要抓手；
• 2009-2019年，传统基建累计投资达128万亿元，若3%的资产证券化，可撬动约3.8万亿元；
• REITs有助于缓解地方政府和企业融资难题，推动基建投资可持续发展。

5. 风险分析

• 税收政策不确定：目前REITs税收法规尚未明确，若政策不及预期，可能影响其发展；
• 资产证券化推进不及预期：基建REITs尚处试点阶段，首批规模尚未确定，企业资产是否符合REITs要求存在不确定性。

建议关注的企业

图表引用

• 图1：我国GDP同比增速（不变价）
• 图2：三大需求对GDP增长的贡献率
• 图3：基建投资及房地产投资增速
• 图4：我国政府部门杠杆率水平
• 图5：我国建筑业对GDP贡献
• 图6：美国主要REITs占比
• 图7：美国权益型REITs底层资产结构
• 图8：公募REITs典型交易结构
• 图9：美国上市REITs日均成交规模
• 图10：我国REITs历史政策里程碑
• 图11：资产证券化“出表”会计判断
• 图12：基建REITs对基建投资增速的影响

评级与建议

• 分析师建议：买入（维持）
• 行业评级：买入
• 公司评级：买入（适用于符合REITs出表条件的公司）

风险提示

• REITs税收法规制定不及预期；
• 建筑企业REITs推进不及预期。

结论

基建公募REITs的推出为中国建筑行业提供了新的融资渠道，有助于改善企业资产负债表、提升基建投资增速预期，并改变运营类资产的定价机制。建议关注具备较高运营类资产占比、符合REITs出表条件的建筑企业，同时需关注税收政策和资产证券化进程。