建筑装饰行业公募基建REITs系列研究之九：REITs与PPP，相似的节奏，不同的结局-20220217-光大证券-49页_3mb

行业研究总结：REITs与PPP的比较及对建筑装饰行业的影响

核心内容

本报告聚焦于基建公募REITs与PPP（政府与社会资本合作模式）的对比研究，分析其在经济下行周期中的相似背景与政策节奏，并探讨其在融资机制、政策演变及对基建投资与建筑企业的影响。

主要观点

1. 宏观背景相似：
   REITs与PPP均是在经济下行周期中推出的投融资机制改革，旨在应对财政收入下滑、地方债务风险及信用扩张受限的挑战。

2. 政策节奏相似：
   两者均经历从试点、推广到规范的过程，且政策出台后需约两年时间才能观察到项目数量的显著增长。

3. 融资机制不同，结局不同：

   • PPP：主要通过引入社会资本缓解政府资金压力，但并未真正解决地方债务问题，反而因杠杆转移导致债务风险上升，最终政策收紧。
   • REITs：作为权益型融资工具，通过市场化出售存量资产回笼资金，有效降低政府债务风险，具备更稳定的融资机制，预计不会面临政策转向风险。

4. REITs对基建投资的推动作用：
   REITs通过盘活存量资产，提供稳定的现金流与高透明度，为基建投资提供“宽信用”抓手，预计2022年将加速发行。

5. 对建筑企业的积极影响：

   • 有助于运营资产的账面价值重估与投资性收益。
   • 改善ROE与FCFF，提升资产周转效率与现金流。
   • 降低负债率约束，推动企业再投资与增长。

6. 投资建议：
   关注拥有较高无形资产占比的建筑央企，如中国交建、中国铁建、中国电建、中国能源建设，以及有望突破资产负债率限制的企业，如中国中铁、中国建筑、中国中冶、中国化学。

关键信息

政策背景

• PPP：2014年政策出台，2017年政策收紧，经历“辉煌—规范”阶段。
• REITs：2020年政策试点，2021年首批项目挂牌，2022年进入高速增长期。

政策演变

• PPP：从早期实践到规范阶段，经历五个阶段，政策逐步收紧，以防范地方债务风险。
• REITs：政策逐步放宽，项目标准由紧到松，申报积极性提升，市场逐步成熟。

2022年REITs发展预期

• REITs发行将加速，预计全年基建投资提速。
• 11只挂牌REITs平均涨幅达48%，对投资者吸引力强。
• REITs对基建投资的撬动效应显著，回收资金用于再投资，预计撬动投资约2.25倍。

风险分析

• REITs项目经营业绩低于预期。
• 市场流动性收紧。
• REITs市场表现不及预期。
• 项目储备/发行不及预期。

附录与图示

• 图1-4：展示政府部门与实体部门杠杆率、GDP增速、基建投资规模、地方财政收支占比等。
• 图5-10：PPP与REITs政策历程、组织结构、成本与收益比较等。
• 图11-18：REITs示意图、资产证券化路径、市场表现等。

结论

REITs作为重要的投融资机制改革，其发展路径与PPP相似，但融资机制更为稳健，对基建投资及建筑企业的影响更为深远。REITs不仅有助于盘活存量资产、降低政府债务风险，还为社会资本提供退出通道，提升其参与基建投资的积极性。预计2022年REITs将迎来高速增长，对建筑装饰行业形成积极影响，值得关注。