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食品龙头系列报告一：瓜子龙头再出发，收入盈利双拐点

核心内容概览

洽洽食品作为瓜子行业的绝对龙头，市占率超过50%，2017年9月传统红袋止跌企稳，新品蓝袋瓜子和黄袋每日坚果实现高速增长，迎来收入拐点。2018年7月，公司对多个产品进行提价，预计2018Q3将实现盈利拐点。公司通过产品升级、品类拓宽、渠道优化、原料掌控及管理改革等手段，提升业绩与市场竞争力。

主要观点

• 收入与盈利拐点：2017Q3迎来收入拐点，2018Q3盈利拐点有望显现。
• 产品升级与品类拓宽：通过差异化定价和新品推出，提升产品附加值；坚果品类成为新的增长点。
• 渠道优化与新零售布局：保持线下渠道优势，同时推进电商和物流整合，开拓海外市场。
• 原料端掌控：加强上游原料控制，降低原料成本波动影响，提升产品质量与品牌价值。
• 管理机制改革：通过事业部制、BU+阿米巴模式等改革，提高运营效率，激发员工积极性。
• 盈利预测与投资建议：预计2018-2020年净利润增速分别为17.6%、18.1%、18.8%，给予“买入”评级。

关键信息

1. 瓜子龙头，业绩拐点显现

• 公司主营产品为葵花子、薯片及其他（含坚果、西瓜子等），其中葵花子业务占比常年在70%左右，为传统主业。
• 2017年公司营收36.03亿元，增速降至上市以来最低；净利下滑，主要受行业瓶颈与多元化战略影响。
• 2017Q3起收入与净利逐季改善，传统红袋止跌企稳，蓝袋和黄袋新品表现亮眼，带动收入增长。

2. 产品升级+品类拓宽，经营新动力十足

• 产品升级：蓝袋系列采用高品质原料，价格较传统红袋高出14.29%，毛利率提高5个百分点，成为核心产品。
• 高端礼品市场：推出皇葵、葵珍系列，主打高端市场，价格为传统红袋的2-6倍，提升品牌溢价。
• 坚果品类：2017年坚果类产品销售额达1.6亿元，带动坚果业务营收同比增长129.2%，成为新的增长点。
• 新品拓展：推出“坚果先生”、“康吃一口”等产品，满足不同消费需求，拓宽市场。

3. 渠道：发力新零售，开拓海外市场

• 线下渠道优势：全国覆盖30万家终端渠道，便利店渠道多于商超，销售网络稳定。
• 电商与物流：建设电商物流园，与掌合天下、京东新通路合作，拓展B2B市场；提升线上销售能力。
• 新零售模式：线上与线下深度融合，打造“人、货、场”一体化体验，提高转化率与客户粘性。
• 海外市场拓展：2017年海外营收2.15亿元，同比增长21.58%；设立泰国、美国子公司，实施本土化策略，降低供应成本。

4. 原料端：增强上游掌控力，筑造原料端护城河

• 原料质量：公司重视原料筛选与种植，建立严格的供应商管理制度，提升产品品质。
• 原料成本占比：直接材料成本占总成本近80%，葵花籽与坚果成本占比约74%，影响毛利率。
• 原料升级：2016年起提升葵花籽采购质量，2017年部分产品进行品相升级，原料成本上升。
• 提价策略：2018年6-7月对部分产品提价6%-14.5%，预计有效缓解成本压力，改善盈利水平。

5. 管理变革激发内生动力

• 组织架构改革：从集团式垂直汇报转变为事业部制，提高决策效率与市场响应速度。
• BU+阿米巴模式：划分经营单元，赋予自主权，激发中基层积极性，提升人均生产力。
• 员工持股激励：两期员工持股计划，分别覆盖2%和2.15%的总股本，提升员工凝聚力与公司竞争力。

6. 盈利预测及投资建议

• 盈利预测：预计2018-2020年净利润分别为375亿元、443亿元、527亿元，同比增速分别为17.6%、18.1%、18.8%。
• EPS预测：2018E为0.74元，2019E为0.87元，2020E为1.04元。
• PE预测：2018E为22.95倍，2019E为19.43倍，2020E为16.34倍。
• 投资评级：基于产品升级、品类扩张和管理优化，给予“买入”评级。

风险提示

• 产品竞争趋于激烈
• 销售费用大量投放影响利润水平
• 提价终端接受度低于预期
• 原材料成本波动风险
• 坚果种植存在自然风险
• 海外市场反响低于预期
• 消费环境转向
• 食品安全风险