20210617-西部证券-资产价格运行逻辑研究专题之二_2021年下半年商品配置建议_21页_840kb

2021年下半年商品配置建议总结

核心结论

• 疫苗不均衡接种背景下，对商品供需影响大小排序为：煤炭 > 原油 > 铜 > 铁矿。
• 疫情对商品供需影响将持续至2021年内，主要存在于印尼、印度、伊朗和伊拉克等国家。
• 商品价格上涨趋势不变，其中煤炭全年表现强势，原油及产业链商品在三季度加速上涨，铜和铁矿价格震荡，四季度可进行空配。
• 需关注病毒变异导致疫苗失效和货币政策提前收紧等风险。

主要观点

一、疫苗对商品供需的影响节奏

• 煤炭：供需两端国家无法实现群体免疫，供给影响大于需求，供需缺口持续。
• 原油：需求国（美国、欧盟）将领先供给国（伊朗、伊拉克）实现群体免疫，供给端部分国家年内难以完全释放。
• 铜：需求国（美国、欧盟、日本、韩国）将率先在8-10月实现群体免疫，供给国（智利、秘鲁）预计在11-12月实现。
• 铁矿：供给国（澳大利亚、巴西）将提前在三季度末实现群体免疫，需求国（印度、日本）仍受疫情影响，需求疲软。

二、供给端关注点

1. 生产意愿：

   • 企业与工人均存在明显的生产意愿，尤其在盈利状况良好的情况下。
   • 煤炭、铁矿、铜等资源品价格大幅高于现金成本线，显示盈利空间充足。

2. 产能变化：

   • 2013-2019年，资源品企业资本开支减少，产能扩张有限。
   • 产能扩张幅度排序为：铁矿 > 铜 > 煤炭 > 原油。
   • 2021年预计产能增量有限，主要依赖已核准产能释放。

3. 政策环境：

   • 美国对伊朗制裁：导致伊朗原油出口大幅下降，若制裁取消，可能增加80-120万桶/日供应。
   • 中国对澳洲进口煤限制：导致国内煤炭供需缺口扩大，煤价持续上涨，对进口依赖较高。
   • “碳中和”目标下的钢厂限产：对铁矿需求形成压制，尤其在唐山和江苏等地。

三、需求结构与货币信用环境

• 疫情期间，商品消费大于服务消费，且流动性保持宽松。

• 需求结构变化分为三个阶段：

  1. 疫苗接种初期，商品和服务消费需求共同上升。
  2. 疫苗接种接近群体免疫，商品消费需求保持高位，服务消费加速上升。
  3. 失业率下降至目标位置，经济过热，货币信用政策开始收紧。

• 各国疫苗接种进度不同，导致其处于不同阶段：

  • 中国于2020年7月进入第二阶段。
  • 美国预计于2021年8月进入第二阶段。
  • 欧盟预计于2021年10月进入第二阶段。
  • 南美资源国预计于2021年12月进入第二阶段。

• 由于疫情不均衡发展，供给恢复速度偏慢，货币政策和信用政策无法及时收紧。

关键信息

1. 疫苗接种节奏与商品供需影响

• 煤炭：供给影响大于需求，供需缺口持续。
• 原油：需求国领先供给国，伊朗和伊拉克产量受限。
• 铜：需求国领先供给国，供给国疫苗接种较晚。
• 铁矿：供给国将在三季度摆脱疫情，需求国仍受疫情影响。

2. 供给端变化

• 生产意愿：受盈利驱动，企业恢复生产。
• 产能扩张：未来资源品产能扩张有限，扩张速度排序为：铁矿 > 铜 > 煤炭 > 原油。
• 政策影响：
  • 美国对伊朗的制裁影响原油供应。
  • 中国对澳洲煤进口限制影响煤炭供应。
  • “碳中和”政策对铁矿需求形成压制。

3. 需求端变化

• 需求结构：商品消费强于服务消费，尤其在疫情初期。
• 流动性环境：疫情下货币宽松，商品价格持续上涨。
• 疫情不均衡影响：各国处于不同阶段，导致供需恢复节奏不同。

4. 商品配置建议

• 2021年下半年：
  • 煤炭：全年表现强势，预计持续上涨。
  • 原油及产业链商品：三季度加速上涨，受益于需求国群体免疫。
  • 铜和铁矿：价格震荡，四季度可考虑空配。
  • 商品整体趋势：上涨趋势不变，但节奏因疫情和政策不同而有所分化。

风险提示

1. 病毒变异：可能削弱疫苗效果，影响供需恢复节奏。
2. 货币政策提前收紧：可能导致商品价格下行压力增大。

图表说明

• 图1：南华工业品指数在国常会后价格回调。
• 图2-3：煤炭供需国家的疫苗接种情况。
• 图4-5：铜供需国家的疫苗采购节奏与接种比例。
• 图6-7：铜供需国家的疫苗接种情况。
• 图8-9：铁矿供需国家的疫苗接种情况。
• 图10-11：铁矿供需国家的疫苗接种情况。
• 图12-13：原油供需国家的疫苗接种情况。
• 图14-15：原油供需国家的疫苗接种情况。
• 图16-17：原油供需国家的疫苗接种情况。
• 图18-20：商品价格与成本线对比。
• 图21：原油价格与成本线对比。
• 图22-24：铜、铁矿和原油的产能扩张与资本开支。
• 图25-27：美国对伊朗制裁及原油供给变化。
• 图28-31：中国进口煤限制及钢厂限产政策。
• 图32-35：全球M2变化及消费结构。
• 图36-38：各国疫苗接种进度与疫情阶段。
• 图39：2021年商品配置节奏建议。

配置节奏建议

• 三季度：美国和欧盟进入群体免疫，原油及产业链商品进入加速期，铜和铁矿价格震荡。
• 四季度：铜和铁矿供给国实现群体免疫，供需矛盾弱化，可进行空配。
• 全年趋势：商品整体上涨，但节奏因疫情和政策而有所差异。

联系信息

• 联系人：潘越
• 联系方式：panyue@research.xbmail.com.cn
• 分析师：雏雅梅
• 邮箱：luoyamei@research.xbmail.com.cn

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