核心内容
赢合科技是一家国内领先的锂电生产设备厂商，专注于锂电池自动化生产设备的研发、设计、制造与销售。公司产品涵盖涂布机、分条机、制片机、卷绕机、模切机和叠片机等六大类设备，以及相应配套的辅助设备，能够提供锂电整线约2/3的设备。随着新能源汽车和动力电池需求的爆发式增长，公司有望迎来快速发展期。
主要观点
- 行业前景：动力型锂电池需求快速增长，带动锂电设备投资大幅上升，预计2015年国内锂电生产设备产值将翻倍增长至78亿元。
- 公司成长：赢合科技凭借其产品线的完善和产能释放，预计2015-2017年EPS分别为0.93元、1.32元和1.81元，对应2016年PE为50倍，首次给予“审慎推荐-A”投资评级。
- 竞争优势：公司拥有较强的研发和管理团队，提供锂电自动化一体化解决方案，客户资源丰富，已与多家知名电池厂商建立良好合作关系。
- 财务表现：公司2014年主营收入为2.3亿元，净利润为5052万元，毛利率维持在40%左右。2015年预计收入增长50%，净利润增长44%，资产和负债结构稳健。
关键信息
公司概况
- 成立时间：2006年
- 总部：深圳
- 生产基地：江西、惠州
- 员工人数：2014年底为521人，研发技术人员约64人
- 主要产品：涂布机、分条机、制片机、卷绕机、模切机、叠片机等
行业背景
- 全球锂电池市场规模2014年达到249亿美元，同比增长12%，其中动力型锂电池增长最快。
- 2014年中国锂电池产业规模达715亿元，同比增长15%，动力型锂电池占比提升至13%。
- 2015年国内锂电生产设备产值预计达78亿元，实现翻倍增长。
财务数据与估值
- 2014年主营收入：2.3亿元
- 2014年净利润：5052万元
- 2015年预计主营收入：33.8亿元，同比增长50%
- 2015年预计净利润：7300万元，同比增长44%
- 2016年预计主营收入：47.3亿元，同比增长40%
- 2016年预计净利润：10300万元，同比增长42%
- 2015年PE为70.3倍，2016年PE为49.6倍
- 2015年PB为10.8倍，2016年PB为9.2倍
估值对比
| 公司 |
股价（元） |
EPS（14） |
EPS（15E） |
EPS（16E） |
盈利增长率（14） |
盈利增长率（15E） |
盈利增长率（16E） |
PE（14） |
PE（15E） |
PE（16E） |
PB（14） |
PB（15E） |
PB（16E） |
ROE（TTM） |
| 赢合科技 |
65.60 |
0.65 |
0.93 |
1.32 |
0.4% |
43.6% |
41.9% |
101.3 |
70.5 |
49.7 |
10.8 |
9.2 |
7.7 |
20.0% |
| 先导股份 |
115.83 |
0.96 |
1.43 |
1.92 |
74.9% |
48.0% |
35.0% |
120.2 |
81.2 |
60.2 |
12.7 |
31.6% |
79 |
32.2% |
| 智云股份 |
26.06 |
0.19 |
0.65 |
0.81 |
-19.9% |
250.7% |
24.6% |
140.6 |
40.1 |
32.2 |
7.3 |
4.3% |
32 |
4.3% |
| 平均 |
- |
- |
- |
- |
- |
- |
- |
- |
- |
- |
- |
- |
- |
- |
风险提示
附：财务预测表
资产负债表（单位：百万元）
| 项目 |
2013 |
2014 |
2015E |
2016E |
2017E |
| 流动资产 |
249 |
265 |
494 |
621 |
813 |
| 现金 |
49 |
50 |
185 |
188 |
207 |
| 应收票据 |
52 |
60 |
89 |
125 |
175 |
| 应收款项 |
58 |
70 |
93 |
130 |
182 |
| 存货 |
72 |
74 |
110 |
154 |
216 |
| 非流动资产 |
149 |
268 |
296 |
330 |
360 |
| 资产总计 |
397 |
533 |
791 |
951 |
1173 |
现金流量表（单位：百万元）
| 项目 |
2013 |
2014 |
2015E |
2016E |
2017E |
| 经营活动现金流 |
59 |
31 |
60 |
77 |
102 |
| 投资活动现金流 |
-69 |
-113 |
-40 |
-50 |
-50 |
| 筹资活动现金流 |
14 |
96 |
115 |
-24 |
-33 |
| 现金净增加额 |
4 |
14 |
135 |
3 |
19 |
利润表（单位：百万元）
| 项目 |
2013 |
2014 |
2015E |
2016E |
2017E |
| 营业收入 |
211 |
225 |
338 |
473 |
662 |
| 营业成本 |
130 |
133 |
197 |
276 |
387 |
| 营业利润 |
43 |
46 |
69 |
103 |
146 |
| 净利润 |
50 |
51 |
73 |
103 |
141 |
| EPS（元） |
0.65 |
0.65 |
0.93 |
1.32 |
1.81 |
主要财务比率
| 指标 |
2013 |
2014 |
2015E |
2016E |
2017E |
| 营业收入年增长率 |
29% |
7% |
50% |
40% |
40% |
| 净利润年增长率 |
34% |
0% |
44% |
42% |
37% |
| 毛利率 |
38.4% |
41.0% |
41.5% |
41.5% |
41.5% |
| 净利率 |
23.8% |
22.5% |
21.6% |
21.8% |
21.4% |
| ROE（TTM） |
24.9% |
20.0% |
15.3% |
18.5% |
21.2% |
| ROIC |
16.9% |
12.3% |
11.7% |
14.8% |
17.7% |
| 资产负债率 |
49.1% |
52.6% |
39.9% |
41.5% |
43.1% |
投资评级定义
- 审慎推荐-A：公司股价涨幅预计在基准指数（沪深300）的5%-20%之间。
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司编制，基于合法取得的信息，但不对信息的准确性和完整性作任何保证。本报告内容和意见仅供参考，不构成投资建议。本公司或关联机构可能持有相关证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应考虑到可能存在的利益冲突。
