20140404-申万宏源-森马服饰-002563.SZ-十年童装布局收获品牌红利_儿童相关产业链前景可期_目标价40元_39页_1mb

森马服饰投资报告总结（2014年04月04日）

核心内容

森马服饰是国内领先的童装品牌及休闲服龙头企业，其童装业务已占公司收入的35%，且毛利率达39%，高于休闲服饰的34%。公司通过多品牌战略（巴拉巴拉、MINI巴拉、梦多多、Sarabanda）覆盖全年龄、全品类儿童市场，并计划进一步拓展至儿童服务行业，构建完整的儿童产业集群。

主要观点

• 森马服饰通过巴拉巴拉品牌占据国内童装市场领先地位，市场占有率3.1%，是第二、第三名的3.5倍。
• 童装行业作为朝阳产业，预计未来0-4岁婴童服饰增速将超过5-14岁儿童服饰增速，市场容量有望达到265亿元。
• 公司未来将重点拓展购物中心渠道，并开放MINI巴拉和梦多多的单店加盟，推动外延式增长。
• 通过投资动画《快乐梦多多》及建设“梦多多小镇”，公司进一步挖掘儿童品牌价值，提升品牌影响力。
• 公司在2013年实现收入73亿元，同比增长3%，净利润9亿元，同比增长19%，其中童装业务增长显著，贡献了20%的收入增长。
• 公司股权高度集中，实际控制人为邱氏家族，森马集团持股62.69%。

关键信息

市场数据

• 收盘价：31.9元
• 一年内最高/最低价：32.69/18.8元
• 上证指数/深证成指：2044/7298
• 市净率：2.7
• 流通A股市值：21373百万元

基础数据

• 每股净资产：12.06元
• 资产负债率：16.78%
• 总股本/流通A股：670/670百万

投资评级

• 投资评级：增持
• 目标价：40元
• 预计14-16年EPS：1.65/2.00/2.32元
• PE估值：19/16/14倍，更给予25倍估值

投资要点

• 品牌优势：巴拉巴拉为国内童装第一品牌，森马为国内休闲服前三品牌，公司布局全面。
• 行业前景：童装行业增长潜力大，预计未来集中度将提升，中端童装占最大市场份额。
• 渠道拓展：公司以加盟为主，积极开拓电商及购物中心渠道，提升销售效率与品牌影响力。
• 产业链延伸：公司投资儿童相关产业，如动画及儿童小镇，以打造儿童产业集群。

风险提示

• 竞争风险：随着国外品牌进入中国市场，童装行业竞争加剧。
• 新兴渠道风险：购物中心渠道发展依赖于其自身发展，电商渠道可能对传统销售产生挤出效应。

美国Carter's案例分析

• 市场地位：Carter's为美国童装行业龙头，市场占有率12.3%，远高于国内巴拉巴拉的3.1%。
• 财务表现：2013年收入达31.09亿美元，净利润1.5亿美元。
• 渠道策略：以商超为主，直营商超收入各占一半，平均单店面积达400平米以上，打造一站式购物体验。
• 国际化布局：产品销售覆盖全球80个国家，重点布局加拿大和日本。

盈利预测

有别于大众的认识

• 市场可能担心中端童装在消费降级趋势下难以持续，但中端童装因兼顾质量与价格，仍是最大市场份额。
• 公司未来将加大童装产业投资，拓展产品线及服务行业，推动儿童产业集群发展。

股价表现的催化剂

• 公司持续拓展产品线及服务行业，如动画、儿童小镇等，提升品牌价值。
• 童装业务的快速增长及品牌影响力提升，将带动股价表现。

关键假设点

• 预计2014-2016年森马品牌门店增加280/215/226家。
• 预计2014-2016年巴拉巴拉品牌门店增加537/601/691家。
• 公司将全面开放MINI巴拉和梦多多的单店加盟，推动外延式增长。
• 预计2014-2016年森马品牌总平效增速3%/5%/5%，巴拉巴拉品牌总平效增速6%/7%/7%。

总结

森马服饰凭借其在童装领域的领先地位和多品牌战略，展现出强大的增长潜力。未来，公司将继续深化童装业务，拓展购物中心和电商渠道，并积极向儿童服务行业延伸，构建儿童产业集群。预计14-16年EPS分别为1.65/2.00/2.32元，给予14年25倍估值，目标价40元。