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森马服饰 (002563.SZ) 买入（维持评级）总结

核心内容概述

森马服饰在2021年上半年实现收入65.16亿元，同比增长13.65%，但较2019年同期下降20.72%；净利润为6.65亿元，同比增长2980%，但较2019年同期下降7.88%。若剔除K公司并表因素，公司原有业务收入接近疫情前水平，利润仍有约20%缺口。公司整体毛利率提升至44.18%，净利率达10.21%，显示盈利能力增强。同时，公司现金储备充足，经营性现金流显著改善，报表质量提升。

主要观点

1. 业务表现

• 童装业务：持续稳定增长，1H21收入同比增长6.88%，较2019年同期下降21.18%。若剔除K公司并表因素，原有业务收入同比增长约36%，接近2019年水平。
• 休闲服饰业务：1H21收入同比增长28.71%，较2019年同期下降20.23%，显示业务正在修复。
• 电商渠道：线上收入26.92亿元，同比增长24.01%，占收入比例达41.31%，维持高增长态势。

2. 财务指标提升

• 毛利率：1H21整体毛利率为44.18%，同比提升0.92个百分点，主要受益于折扣改善、新品占比提升及直营比例增加。
• 净利率：提升至10.21%，同比增加9.83个百分点，盈利能力显著增强。
• 期间费用率：下降至26.44%，其中销售费用率下降5.88个百分点，管理费用率下降3.12个百分点，费用控制能力提升。

3. 现金流与资产负债情况

• 经营性现金流：1H21经营性净现金流为8.89亿元，同比增长67.27%，显示公司现金流状况改善。
• 现金及等价物：达50.26亿元，公司现金储备充足。
• 资产负债率：下降至26.39%，财务结构优化。

关键信息

1. 业绩简评

• 1H21业绩：收入同比增长13.65%，净利润同比增长2980%，但较2019年同期下降7.88%。
• 2Q21业绩：收入同比增长7.01%，净利润增长7500%，但环比Q1降幅扩大。

2. 投资建议

• 盈利预测：预计2021-2023年EPS分别为0.59元、0.71元、0.85元，对应PE分别为15倍、13倍、11倍。
• 评级：维持“买入”评级，预期未来6-12个月内股价上涨幅度在15%以上。

3. 风险提示

• 疫情二次爆发：可能影响终端销售。
• 成人装品牌升级：若不及预期，可能影响整体业绩。

4. 市场相关报告

• 评级分布：市场中“买入”评级占比高，评分显示市场平均投资建议偏向积极。
• 目标价：历史推荐目标价在12.00~14.75元之间，显示市场对公司未来表现的看好。

附录数据

1. 收入与利润预测

• 营业收入：预计2021-2023年分别为16,402亿元、19,273亿元、22,630亿元，年均增长约17.5%。
• 归母净利润：预计2021-2023年分别为1,594亿元、1,912亿元、2,281亿元，年均增长约19.28%。

2. 每股指标

• 每股收益：预计2021-2023年分别为0.591元、0.709元、0.846元。
• 每股经营现金净流：预计2021-2023年分别为0.204元、0.789元、0.910元。

3. 比率分析

• ROE：预计2021-2023年分别为13.15%、14.61%、15.90%，显示公司回报率持续提升。
• 资产负债率：预计2021-2023年分别为26.39%、25.86%、25.03%，财务状况稳健。

总结

森马服饰在2021年上半年表现出较强的盈利能力和现金流改善，尤其在童装业务上增长显著，休闲服饰业务正在修复。公司整体毛利率和净利率提升，显示成本控制和产品结构优化。尽管面临疫情二次爆发和品牌升级不及预期的风险，但其财务报表质量提升，投资建议维持“买入”评级，未来增长潜力被看好。