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哔哩哔哩（BILI.O）投资分析总结

核心内容概述

哔哩哔哩（BILI.O）作为中概股，当前投资评级为“买入”，维持其增长潜力和商业化能力的积极预期。公司用户数量和质量持续提升，尤其在移动设备端表现突出，同时其内容生态和增值服务（VAS）发展良好，为长期增长奠定基础。尽管短期面临财务压力，但其战略投入有望带来中长期回报。

主要观点

• 用户增长强劲：2021年第一季度平均月活用户达2.23亿人，同比增长30%，其中移动端用户占比达2.09亿，同比增长33%。
• 用户质量提升：平均每日使用时长为82分钟，同比增长9.3%；正式会员数量达1.12亿，同比增长11%；月均互动量达66亿次，同比增长40%。
• 收入结构多元化：公司收入来源包括游戏、VAS、广告、电商及其他，其中VAS和广告业务增长显著，分别同比增长89%和234%，成为主要收入贡献。
• 内容生态健康：月活跃创作者达220万，同比增长22%；月视频上传量达770万条，同比增长57%；10万粉创作者同比增长54%，内容生产活跃度提升。
• 商业化能力增强：非游戏每月活用户贡献收入达12.2元，同比增长81%；MPU（每千用户收入）达2,100万，同比增长53%。

关键财务指标

分业务表现

• 游戏业务：1Q21收入11.7亿元，同比增长2%。增长放缓主要受疫情高基数和新游延迟上线影响，但预计2H21将因新游上线而回升。
• VAS（直播与大会员）：1Q21收入15.0亿元，同比增长89%，主要得益于大会员数增长48%及直播和其他增值服务增长。
• 广告业务：1Q21收入7.2亿元，同比增长234%，受益于品牌影响力扩大及广告效率提升。
• 电商及其他：1Q21收入5.2亿元，同比增长230%，主要源于电商平台商品销售收入增长。

投资建议

• 维持“买入”评级：基于MAU及MPU的持续增长，以及内容品类拓展和高质量OGV内容制作带来的长期增长空间。
• 目标价下调至120美元：因短期需加大营销投入，上调21/22年净亏损至35亿/16亿。

风险提示

• 用户增长不及预期：可能影响整体收入表现。
• 核心游戏流水不及预期：新游上线延迟可能影响游戏业务增长。
• 内容监管风险：政策变化可能对内容生态和业务发展造成影响。

财务结构与现金流

• 资产负债率：2021年预计达59.9%，2022年预计达67.7%，显示公司负债水平上升。
• 流动比率：从241.6%下降至147.1%，表明短期偿债能力有所减弱。
• 速动比率：从453.8%下降至67.1%，流动性风险增加。
• 现金净变动：2021年预计为-5,395百万元，现金流压力加大。

投资评级说明

• 股票评级：买入（相对市场指数涨幅大于15%）。
• 行业评级：推荐、中性、回避。
• 评级标准：基于报告发布日后12个月内股价相对市场指数的涨跌幅。

法律声明与风险提示

• 本报告仅供客户参考，不构成买卖建议。
• 报告内容可能因市场变化而调整，不保证其准确性或完整性。
• 投资者需独立评估并咨询专业意见。
• 兴业证券及关联公司可能持有相关证券或提供投资银行业务服务，存在利益冲突风险。

总结

哔哩哔哩在2021年第一季度表现出强劲的用户增长和内容生态发展，但短期财务表现承压，主要由于营销投入增加。其VAS和广告业务增长显著，成为收入主要来源。尽管存在用户增长和内容监管等风险，公司仍被看好具备中长期增长潜力。投资建议维持“买入”评级，但目标价有所下调。