【公司研究】三安光电-Mini_LED破局，化合物半导体成长-20201108（30页）_1mb

报告摘要

三安光电 (600703.SH) 增持（首次评级）总结

核心内容概览

三安光电是一家在化合物半导体和Mini LED领域具有重要布局的中国龙头企业。公司通过全产业链布局，涵盖GaAs、SiC和GaN的衬底、外延片和器件制造，同时在射频、功率和光通信产品方面实现量产。2020年上半年三安集成实现销售收入3.75亿元，同比增长680%。公司具备强大的融资能力，2017-2020年完成募资近250亿元，助力其在化合物半导体和Mini LED领域的扩张。公司预计2020-2022年实现营收84亿元、97亿元和116亿元，归母净利润分别为14.2亿元、18.6亿元和23.6亿元。我们给予公司2021年65倍的PE目标值，对应股价27元，评级为“增持”。

主要观点与关键信息

一、三大核心优势

全面布局化合物半导体的优势
- 三安光电自2014年成立三安集成以来，已建成中国第一家6寸化合物半导体晶圆代工厂。
- 产品涵盖射频、电力电子、光通信和滤波器领域，客户包括海思、紫光展锐、三星等。
- 2020年上半年三安集成实现销售收入3.75亿元，亏损收窄至1100万元。
积极抢占Mini LED/Micro LED市场的优势
- 公司是全球最大的LED厂商，2020年实际产能约3800万片，约占全球LED芯片产能20%。
- 与三星建立长期合作关系，保证Mini LED订单，同时布局Mini LED氮化镓芯片、砷化镓芯片及4K显示屏封装。
- 公司在Mini LED“芯片缩微”和“巨量转移”方面有领先解决方案，技术精度达1um，UPH参数达到8KK，良率和效率逐步提升。
强大融资能力助力全产业布局的优势
- 2017-2020年公司完成募资接近250亿元，助力其在化合物半导体和Mini LED领域的投资。
- 2019年和2020年分别完成多个大型融资项目，包括非公开募投70亿元、定增募资70亿元等。
- 三安光电拟总投资610亿元用于化合物半导体项目，包括泉州、鄂州和长沙项目。

二、化合物半导体大有可为

需求驱动，化合物半导体方兴未艾
- 化合物半导体分为三个阶段：IV族（硅、锗）、III-IV族（GaAs、InP）、宽禁带（SiC、GaN）。
- GaAs主要用于高频无线通信，GaN在射频、功率和光电子领域有广泛应用。
- SiC在高功率领域有明显优势，预计2027年全球化合物半导体市场规模将超过100亿美元。
行业趋势：分工细化，产业链逐步完善
- 化合物半导体行业商业模式包括IDM、Foundry和Fabless，其中GaAs代工行业由稳懋、环宇和宏捷科技主导。
- 三安光电通过自建和收购完善产业链，具备较强的成本控制能力。
代工格局：GaAs稳懋独大，SiC/GaN加大投资
- GaAs代工市场由稳懋、环宇和宏捷科技主导，稳懋市场份额达76%。
- SiC和GaN作为第三代半导体，其市场规模和增速较快，国内企业正加大投资布局。

三、Mini LED改善行业竞争格局和供需结构

下游应用和供给共同影响LED行业周期
- LED行业呈现明显的周期性，过去8年经历了三轮周期，平均周期为3-4年。
- 2019年行业因供给过剩和美国关税政策进入调整期，三安光电等龙头企业积极布局Mini LED以应对未来需求。
Mini LED背光产品提升LED芯片需求
- Mini LED背光技术在电视、平板和笔记本电脑中应用，显著提升LED芯片需求。
- Mini LED相比传统LED和OLED有明显优势，包括色彩表现、对比度、使用寿命等。
- Mini LED芯片数量比传统LED多几十倍，对LED行业产能形成显著消耗。
产业化进程加快，2021年有望起量
- Mini LED产业化面临成本、良率和工艺精度的挑战，但已有多个厂商推出相关产品。
- 随着Mini LED在大尺寸电视和显示器中的普及，LED行业竞争格局有望改善，需求结构将发生变化。
LED行业竞争格局和供需结构有望改善
- Mini LED对良率和工艺要求更高，使低价策略失效，行业门槛提高。
- 预计至2023年，Mini LED/Micro LED将消耗LED行业整体产能的7.5%，推动行业供需结构优化。