深度报告-20201108-国金证券-三安光电-600703.SH-Mini_LED破局_化合物半导体成长_30页_3mb

三安光电 (600703.SH) 增持（首次评级）总结

核心内容

三安光电作为中国领先的LED芯片制造商，正积极布局化合物半导体领域，包括GaAs、SiC和GaN的衬底、外延片及器件制造。公司具备全产业链优势，拥有强大的融资能力，致力于成为全球领先的化合物半导体代工厂。在MiniLED/MicroLED市场，公司凭借技术优势和产能扩张，有望率先受益于行业增长。

主要观点

• 全面布局化合物半导体：三安光电通过设立子公司三安集成，进入6寸化合物半导体晶圆代工领域，涵盖射频、电力电子、光通讯和滤波器板块。公司已实现销售收入增长，亏损幅度逐步收窄。
• MiniLED市场机遇：MiniLED背光技术将显著提升LED芯片需求，公司已与三星等国际客户合作，并积极进行产能扩张，提升产品附加值。
• 强大融资能力：公司具备强大的募资能力，支持其在化合物半导体和MiniLED/MicroLED领域的全产业链布局，增强其在行业中的竞争力。

关键信息

市场数据

• 市场价格：23.83元
• 总股本：44.79亿股
• 已上市流通A股：40.78亿股
• 总市值：1,067.43亿元
• 年内股价最高最低：31.37元/14.49元
• 沪深300指数：4886
• 上证指数：3312

投资逻辑

• 化合物半导体增长潜力：预计到2027年市场规模将超过100亿美元，公司有望成为全球领先的化合物半导体专业代工厂。
• MiniLED市场增长：预计至2023年将消耗LED行业整体产能的7.5%，公司通过技术突破和产能扩张，有望抢占市场先机。
• 融资能力支撑布局：公司自2017年起投资超过600亿元，募资近250亿元，为产业链布局提供强大支持。

投资建议

• 预计公司2020-2022年营收分别为84亿元、97亿元和116亿元。
• 预计归母净利润分别为14.2亿元、18.6亿元和23.6亿元。
• 给予公司2021年65倍的PE目标值，对应股价27元，给予“增持”评级。

估值

• 公司是化合物半导体和MiniLED行业龙头，盈利能力有较大提升空间。
• 估值基于2021年PE目标值，为27元。

风险提示

• 存货减值风险
• 废料回收业务毛利率下降风险
• 在建工程转固，折旧大幅增加的风险
• 新技术应用不及预期的风险
• 重要客户业务受阻风险

三大核心优势

1. 全面布局化合物半导体的优势

• 三安集成成立于2014年，是中国第一家6寸化合物半导体晶圆代工厂。
• 射频业务为主要收入来源，客户包括海思、紫光展锐、三星等。
• 光通讯业务已进入批量试产阶段，高端产品已在行业重要客户处验证。
• 电力电子业务已进入批量量产阶段，布局新能源汽车、数据中心等市场。
• 三安光电在长沙设立子公司，布局SiC等第三代半导体。

2. 积极抢占MiniLED/MicroLED市场的优势

• 公司具备垂直一体化优势，自建和收购完善产业链，降低成本。
• 2015年起布局MiniLED，拥有领先解决方案，解决芯片缩微和巨量转移难题。
• 完成70亿元非公开股票发行，用于MiniLED封装，提升产品附加值。
• 与三星签订协议，保证MiniLED订单，提升市场竞争力。

3. 强大融资能力助力全产业布局的优势

• 2017-2020年完成募资近250亿元，支持多个重大项目。
• 2020年完成向先导高芯、格力电器定增募资70亿元。
• 公司拟总投入资金达到610亿元，建设多个化合物半导体项目。

化合物半导体大有可为

1. 需求驱动，化合物半导体方兴未艾

• 半导体材料分为三个阶段：硅、GaAs和GaN、SiC。
• GaAs用于高频和无线通讯，GaN用于射频、功率和光电子领域。
• SiC在高功率领域有明显优势，预计2027年市场规模将超100亿美元。

2. 行业趋势：分工细化，产业链逐步完善

• 化合物半导体行业商业模式包括IDM、Foundry和Fabless。
• 稳懋在砷化镓晶圆代工行业占据主导地位，与多家国际客户合作。
• 国内企业加大投资，推动化合物半导体产业国产替代。

3. 代工格局：GaAs稳懋独大，SiC/GaN加大投资

• 稳懋是砷化镓代工行业的龙头企业，与博通、Skyworks等建立合作关系。
• 国内企业如三安光电、天科合达等加大投资，推动SiC和GaN产业。

MiniLED改善行业竞争格局和供需结构

1. 下游应用和供给共同影响LED行业周期

• LED芯片行业具有明显的周期性，过去8年经历了三轮周期。
• 2019年行业因供给过剩和美国关税影响，需求受到抑制。
• MiniLED作为新需求，将推动行业进入新的增长周期。

2. MiniLED背光产品提升LED芯片需求

• MiniLED背光技术将LED芯片需求提升几十倍，适用于大尺寸电视、笔记本电脑等。
• 苹果、TCL等厂商已推出MiniLED产品，预计2021年集中投放。
• MiniLED成本高于OLED，但寿命更长，适用于大尺寸显示。

3. 产业化进程加快，2021年有望起量

• MiniLED普及面临成本和技术挑战，公司通过技术改进和设备升级，提升良率。
• 驱动IC和封装技术对MiniLED发展至关重要，高集成和低功耗是发展方向。
• LED行业竞争格局有望改善，MiniLED将提高行业门槛。

4. LED行业竞争格局和供需结构有望改善

• MiniLED的普及将显著提升行业对LED芯片的需求，改变供需结构。
• 工艺和良率成为关键，低价策略可能失效。
• 公司通过技术突破和产能扩张，有望在行业中占据优势地位。