交通运输行业深度研究：要素价格市场化，或将从民航转向铁路-20180110-天风证券-17页-1mb

交通运输行业分析总结

核心内容

本报告分析了中国交通运输行业，特别是铁路和民航领域的定价市场化改革及融资渠道改善。随着2018年民航局推进国内航空旅客运输价格市场化，铁路行业也进入改革的关键阶段，重点包括定价机制改革和土地开发与混改。报告指出，铁路系统在定价市场化和融资渠道改善方面具有明确路径，将有助于提升盈利能力、降低负债率并实现资产重估。

主要观点

1. 定价市场化改革

• 民航先行：2018年1月5日，民航局发布通知，扩大市场化定价航线范围，允许5家以上航空公司参与的航线实行市场调节价，每航季可调整航线数量为上航季市场调节航线总数的15%，单条航线票价上浮不超过10%。
• 高铁与普铁跟进：高铁自2015年获得自主定价权后，逐步尝试灵活定价；普铁因长期未调整票价，未来存在提价空间，尤其在成本监审完成之后。
• 票价与盈利潜力：普铁票价若提升30%，广深铁路净利润弹性可达80%；大秦铁路因运价上浮空间扩大，亦有较大盈利潜力。

2. 融资渠道改善

• 土地开发：铁路土地开发是改善融资结构的重要手段，通过盘活存量资产，可提升盈利能力、降低成本并实现资产重估。
• 形式多样化：包括住宅、物流、旅游等多种开发方式，且土地开发已进入实际操作阶段，如广深铁路土地交储已初见成效。
• 降低杠杆：土地开发有助于减少铁总的有息负债，改善现金流状况。

3. 混合所有制改革（混改）

• 政策推动：2016年中央经济工作会议提出在七大领域推进混改试点，铁路作为其中之一，正加快改革步伐。
• 合作对象：铁总与多家企业会面，包括互联网、银行、海运等，寻求战略合作，推动资产资本化、股权化、证券化。

关键信息

1. 铁路与民航的互补关系

• 高铁与民航：高铁与民航在中长距离出行中形成互补，共同满足对旅行时效与舒适度要求较高的高端需求。
• 普铁的定位：普铁在网络广度、经济性上仍有优势，未来可能与高铁形成干线+支线的互补模式。

2. 人均收入与价格承受力

• 收入增长：城镇居民人均可支配收入从2000年的6860元/人增长至2017年的27430元/人，为票价上浮提供了经济基础。
• 需求旺盛：高铁与民航客运量持续增长，显示出市场对高端出行方式的接受度较高。

3. 铁路定价机制

• 货运改革：铁路货运自2013年起逐步市场化，2017年运价上浮空间从10%扩大至15%，部分货种已实行市场调节价。
• 普铁提价路径：未来普铁票价改革将通过成本监审→重新核定成本→提价的路径推进。

4. 土地开发与资产证券化

• 土地开发现状：2017年铁路土地开发加速，涉及多个项目，如广深铁路、南宁沙井物流园区等。
• 资产重估：铁路用地账面价值低，土地开发将带来资产价值重估，有助于提升铁路系统整体估值。

投资建议

• 重点推荐：
  • 广深铁路：票价提涨将带来80%的业绩弹性，同时拥有1312万平方米的存量土地，具备较大开发潜力。
  • 大秦铁路：运价上浮空间扩大，分红率稳定在50%左右，具备价值蓝筹属性。
  • 铁龙物流：作为现代物流的重要参与者，具备较大的改革弹性与市场空间。
• 行业评级：强于大市（维持评级）。
• 投资逻辑：铁路行业改革路径清晰，定价市场化与土地开发将共同推动盈利改善与资产重估。

风险提示

• 铁路改革低于预期：定价机制改革可能不如预期顺利。
• 宏观经济超预期下滑：可能影响铁路行业整体盈利与投资回报。

结论

铁路行业正面临从定价机制改革与土地开发入手的双重改革路径，这将有助于提升盈利能力、改善融资结构并实现资产证券化。在政策推动与市场条件支持下，高铁与普铁票价市场化改革将逐步推进，铁路系统有望实现盈利与价值的双重提升。