核心内容
沃森生物2020年业绩表现强劲，主要得益于13价肺炎结合疫苗的迅速放量。公司全年实现营业收入29.39亿元，同比增长162.13%；归母净利润10.03亿元，同比增长606.60%；扣非归母净利润7.15亿元，同比增长485.44%。尽管经营性净现金流为1.14亿元，同比增长84.13%，但低于净利润，主要由于13价肺炎结合疫苗的销售账期较长，导致应收账款大幅增加。
主要观点
- 业绩增长显著：2020年公司业绩呈现逐季加速增长的趋势，特别是Q4增长最为显著，主要得益于13价肺炎结合疫苗的快速放量。
- 疫苗销售表现亮眼：13价肺炎结合疫苗2020年批签发446.51万剂，销售量286.36万剂，实现销售收入16.58亿元；23价肺炎多糖疫苗销售量378.61万剂，销售收入6.88亿元，同比增长32.15%。
- 新产品研发进展顺利：公司多个新产品处于不同研发阶段，包括二价HPV疫苗已进入注册现场核查，九价HPV疫苗I期临床试验接近尾声，以及新冠mRNA疫苗进入II期临床试验，为未来业绩增长奠定基础。
- 国际化布局加速：公司持续推进疫苗国际制剂中心建设，为出口国际市场做好准备。
关键信息
财务表现
- 收入与利润：2020年营业收入为29.39亿元，归母净利润为10.03亿元，净利润率显著提升至34.1%。
- 盈利预测：基于疫苗销售放量和研发进展快于预期，公司盈利预测被上调，2021-2023年归母净利润预测分别为15.52亿元、20.65亿元、26.51亿元。
- EPS与估值：按最新股本测算，2021-2023年EPS分别为0.99元、1.32元、1.70元，对应PE分别为44倍、33倍、26倍。
研发与产业化
- 研发费用：2020年研发费用为176亿元，同比增长16.3%；预计2021-2023年研发费用分别为288亿元、401亿元、508亿元。
- 产业化建设：公司持续推进科技创新中心、HPV疫苗产业化项目及国际制剂中心建设，为未来疫苗商业化提供坚实基础。
市场表现
- 股价波动：2020年股价波动较大，一年最低为29.55元，最高为95.90元，近3月换手率高达199.76%。
- 行业评级：公司被给予“买入”评级，认为其未来6-12个月的投资收益率将领先市场基准指数15%以上。
风险提示
- 新品种销售不及预期：新产品可能因市场接受度或政策限制影响销售。
- 监管政策变化：行业监管政策调整可能对公司业务产生不利影响。
盈利预测与估值简表
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入（百万元） |
1,121 |
2,939 |
5,131 |
6,895 |
8,466 |
| 净利润（百万元） |
194 |
1,211 |
1,899 |
2,590 |
3,369 |
| 归母净利润（百万元） |
142 |
1,003 |
1,552 |
2,065 |
2,651 |
| EPS（元） |
0.09 |
0.65 |
0.99 |
1.32 |
1.70 |
| PE |
478 |
68 |
44 |
33 |
26 |
| PB |
14.0 |
10.4 |
8.6 |
6.9 |
5.5 |
产品进展
| 注册状态 |
品种名称 |
注册分类 |
作用与用途 |
| 申报生产，处于审评阶段 |
重组人乳头瘤病毒双价（16/18型）疫苗（酵母） |
预防用生物制品第9类 |
预防HPV16、18感染引起的宫颈癌 |
| III期临床 |
ACYW135群脑膜炎球菌多糖结合疫苗 |
预防用生物制品第6类 |
预防A群、C群、Y群和W135群脑膜炎球菌引起的流行性脑脊髓膜炎 |
| II期临床 |
新型冠状病毒mRNA疫苗 |
预防用生物制品1类 |
预防由SARS-CoV-2感染所致的疾病（COVID-19） |
财务指标
盈利能力
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 毛利率 |
79.7% |
86.4% |
89.0% |
89.3% |
89.4% |
| EBITDA率 |
22.9% |
39.3% |
44.3% |
42.0% |
43.5% |
| 归母净利润率 |
12.7% |
34.1% |
30.2% |
30.0% |
31.3% |
| ROE（摊薄） |
2.9% |
15.3% |
19.3% |
20.6% |
21.1% |
费用率
| 费用率 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 销售费用率 |
44.52% |
38.45% |
36.76% |
40.72% |
39.69% |
| 管理费用率 |
15.60% |
7.47% |
4.70% |
3.06% |
2.33% |
| 研发费用率 |
5.78% |
6.01% |
5.61% |
5.82% |
6.00% |
偿债能力
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 资产负债率 |
19% |
19% |
19% |
18% |
16% |
| 流动比率 |
3.16 |
3.36 |
3.52 |
4.25 |
5.26 |
| 速动比率 |
2.88 |
3.02 |
3.27 |
4.05 |
5.10 |
估值指标
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| PE |
478 |
68 |
44 |
33 |
26 |
| PB |
14.0 |
10.4 |
8.6 |
6.9 |
5.5 |
| EV/EBITDA |
267.6 |
60.5 |
31.0 |
24.0 |
18.5 |
| 股息率 |
0.0% |
0.1% |
0.1% |
0.1% |
0.2% |
