20160224-申万宏源-电解铝行业深度报告_行业供给由过剩逐步走向不足_全行业盈利情况显著改善_12页_720kb

电解铝行业深度报告总结

核心内容

本报告发布于2016年2月24日，主要分析电解铝行业供需格局变化及未来发展趋势，认为行业供给由过剩逐步转向不足，全行业盈利情况显著改善，上调行业评级至“看好”。

主要观点

• 行业供给改善：电解铝行业自发出清产能，2014-2016年累计淘汰产能超过460万吨，远超工信部原定的淘汰量。预计2016年全年产能净增量不超过320万吨，行业产能将不超过4120万吨，对应有效产量最多为3502万吨（85%开工率计算）。
• 需求增长稳定：电解铝下游需求分散但稳定，建筑和轨道交通占比超55%。尽管地产开工增速低迷，但其他领域需求增速与GDP增长保持一致，推动行业整体需求增长。预计未来3年下游需求复合增速接近GDP增速6.5%。
• 成本大幅下降：受益于电价下调、自备电利用小时数提升和氧化铝价格走低，电解铝企业成本显著下降。以1吨电解铝消耗2吨氧化铝计算，氧化铝价格下跌1000元/吨将节省2000元/吨的吨铝成本。
• 盈利水平提升：随着成本下降和供需格局改善，电解铝企业盈利情况明显好转。例如，云铝股份2015年前三季度亏损，但全年盈利预期改善，四季度实现大幅扭亏。
• 铝价上涨预期：基于行业供需紧平衡，预计未来1年铝价上限为13500元/吨，较当前11000元/吨有约23%的上涨空间。该上涨空间将对上市公司利润产生显著弹性。
• 投资建议：上调电解铝行业评级至“看好”，推荐神火股份、云铝股份和中孚实业。从吨市值角度分析，吨市值越小，弹性越大，因此依次推荐上述三家公司。

关键信息

供需结构变化

• 2015年以来电解铝产能利用率显著提升，重回80%以上。
• 2016年电解铝产量增速显著下滑，出现负增长，是行业见底的信号之一。
• 未来3年行业需求复合增速预计接近GDP增速6.5%，其中轨道交通和包装印刷将是主要增长点。
• 供给缺口逐步收敛，预计到2018年行业将出现供给不足，铝价中长期中枢有望上移。

成本下降与盈利改善

• 电力成本下降明显，单位电价从0.34元/kwh降至0.29元/kwh。
• 氧化铝价格从2500元/吨降至1600元/吨，对成本影响显著。
• 全行业现金成本从11290元/吨降至8815元/吨，企业盈利水平显著改善。

投资推荐

• 推荐公司：神火股份、云铝股份、中孚实业。
• 推荐逻辑：基于供需改善和成本下降带来的盈利增长，以及吨市值较小带来的利润弹性。
• 铝价上涨空间：23%（从11000元/吨到13500元/吨）。
• 利润弹性测算（不考虑氧化铝价格上涨）：
  • 云铝股份：839.7%
  • 中孚实业：437.5%
  • 神火股份：413.6%

有别于大众的认识

1. 行业已自发完成去产能，无需政策扶持即可实现供需反转。
2. 大多数电解铝企业已实现盈利或保持不亏损，市场普遍认为企业全部亏损的认知已改变。
3. 铝价上涨更多由基本面支撑，而非短期资金或情绪推动。

风险提示

• 海外与国内信用违约事件：可能引发风险偏好下行。
• 非市场化因素影响：如政策干预或市场调控，可能导致产能退出幅度低于预期。

附录信息

• 报告发布机构：申万宏源研究。
• 证券分析师：徐若旭，联系方式：xurx@swsresearch.com，电话：(8621)23297818×7427。
• 投资评级标准：以沪深300指数为基准，定义“看好”为行业超越整体市场表现。
• 投资建议需结合个人情况，不可仅依赖评级作出决策。
• 报告内容仅限客户使用，未经授权不得复制、分发或用于其他用途。

图表与数据来源

• 图1：电解铝月度产量（万吨）。

• 图2：2015年以来电解铝行业产能利用率大幅攀升。

• 图3：电解铝下游需求分布。

• 图4：2015年电解铝子行业增速。

• 图5：氧化铝价格（山东出厂平均价）。

• 表1：历年淘汰产能总量。

• 表2：2015年至今淘汰产能分项。

• 表3：2016年新增产能统计。

• 表4：行业供需平衡表。

• 表5：中孚实业两年成本对比。

• 表6：上市公司吨市值对比。

• 表7：上市公司业绩弹性测算。

• 数据来源：上海有色网、Wind、公司公告、申万宏源研究。

投资评级说明

• 投资评级基于6个月内证券或行业相对沪深300指数的涨跌幅。
• 本报告为相对评级，仅作为投资比重建议，不构成具体买卖建议。

法律声明

• 本报告仅供申万宏源证券客户使用。
• 报告内容基于公开信息，不保证其准确性或完整性。
• 投资决策需结合个人情况，独立判断，自行承担风险。
• 本报告不构成私人咨询建议，亦不承担任何投资损失责任。
• 市场有风险，投资需谨慎。