20170301-信达证券-江山股份-600389.SH-草甘膦行业景气向上_打开公司估值空间_29页_1mb

江山股份（600389.sh）首次覆盖报告总结

核心内容

江山股份是中国历史最悠久的国家农药重点骨干企业之一，主要产品包括草甘膦、敌敌畏、酰胺类除草剂等，业务覆盖农药、氯碱、精细化工、热电等多个领域。公司凭借其在草甘膦行业的领先地位以及多元化的业务结构，正迎来业绩提升和估值改善的机会。

主要观点

• 草甘膦行业景气向上：草甘膦价格自2016年8月以来持续反弹，行业产能出清，推动价格上涨。公司拥有7万吨草甘膦产能（甘氨酸法3万吨、IDAN法4万吨），受益于行业景气复苏，业绩弹性较大。
• 多元化业务支撑业绩：公司除草甘膦外，还经营酰胺类除草剂、杀虫剂、基础化工及中间体产品等，这些业务的营业收入和毛利率基本稳定，为公司提供业绩支撑。
• 背靠中化集团：公司为中化国际控股，中化集团是唯一经营化肥、种子、农药三大农业投入品的央企，拥有强大的农药研发实力和产业链布局，为江山股份提供技术与资源支持。
• 环保优势显著：公司是行业内首批通过环保核查的企业之一，拥有先进的环保设施和治理技术，受益于环保监管趋严，进一步巩固其行业地位。

关键信息

行业背景

• 全球转基因作物种植面积在过去10年增长主要来自美国，当前主要动力来自巴西，未来增长潜力在中国。
• 草甘膦作为除草剂市场的主要产品，受益于转基因作物的广泛种植，其市场需求持续增长。
• 2016年8月草甘膦价格反弹，2017年1月主流报价为2.35-2.6万元/吨，市场成交价在2.25-2.3万元/吨。

公司数据

• 2017年2月28日收盘价：18.54元/股
• 总股本：2.97亿股
• 总市值：55.06亿元
• 2016年业绩预告：归属于上市公司股东的净利润约为5100万元，同比增加380%。
• 2016-2018年盈利预测：
  • 营业收入：64.24亿元、67.87亿元、66.24亿元
  • 归属母公司净利润：0.51亿元、3.05亿元、2.01亿元
  • EPS（每股收益）：0.17元、1.03元、0.68元
  • 动态PE（市盈率）：109倍、18倍、27倍

财务表现

• 毛利率：2016年为7.95%，2017年提升至12.87%，2018年预计为10.72%。
• ROE（净资产收益率）：2016年为3.84%，2017年预计为20.48%，2018年预计为11.53%。
• 市净率：2016年为4.1倍，2017年预计为3.4倍，2018年预计为3.0倍。

风险因素

• 转基因作物种植面积增速不达预期
• 草甘膦小厂开工率迅速提升
• 天气因素
• 氯碱开工率快速提升

结构分析

一、江山股份—国家农药重点骨干企业

• 公司产品涵盖农药、氯碱、精细化工、热电等。
• 主要农药品种包括草甘膦、敌敌畏、酰胺类除草剂等。
• 公司在2016年上半年实现营业收入32.28亿元，同比增长106.53%。
• 公司出口收入占比逐年提升，2016年上半年出口收入占营业收入的66.70%。
• 公司无控股股东及实际控制人，股权结构较为分散。

二、草甘膦行业迎来景气复苏

• 草甘膦价格自2016年8月开始反弹，行业产能出清，推动价格上涨。
• 公司拥有7万吨草甘膦产能，其中甘氨酸法3万吨、IDAN法4万吨，是国内唯一一家同时采用两种工艺路线的企业。
• 2017年1月草甘膦行业总开工率为74.5%，12个月滚动平均开工率为62.1%，较周期最低点显著回升。
• 公司采用循环经济模式，降低生产成本，提高盈利空间。

三、酰胺类除草剂需求量及价格稳中有升

• 酰胺类除草剂是世界第三大除草剂，市场需求稳定。
• 乙草胺是国内市场占有率最高的酰胺类除草剂，2016年价格上涨。
• 公司采用甲叉法先进技术，具有成本低、污染少的优势，是国家推广的清洁生产工艺。

四、背靠央企化工巨头，拥有较大业绩弹性

• 中化集团背景：公司为中化国际控股，中化集团是唯一经营化肥、种子、农药三大农业投入品的央企。
• 研发实力：中化集团下属的沈阳化工研究院和浙江省化工研究院是国内领先的农药研发平台，公司受益于其研发体系。
• 业务结构：公司业务涵盖农药、氯碱、热电等，具备完整的产业链布局，降低生产成本，增强盈利能力。

结论

信达证券首次覆盖江山股份，给予“增持”评级，认为公司受益于草甘膦行业景气复苏和多元业务支撑，未来业绩有望持续增长。随着环保监管加强，公司具备显著优势，有望进一步扩大市场份额。