20171023-东兴证券-广誉远-600771.SH-三季报点评_受销售费用拖累三季度净利增速不及预期_终端动销带动营收质量改善明显_6页_691kb

广誉远三季报分析总结

核心内容概述

广誉远（600771）于2017年10月20日发布三季报，前三季度实现营收7.38亿元，同比增长18.94%；归母净利润1.04亿元，同比增长129.85%；扣非后归母净利润9.49亿元，同比增长116.08%。尽管净利增速低于预期，但公司营收质量显著改善，终端动销情况良好，未来增长潜力较大。

主要观点与关键信息

1. 销售费用拖累净利增速

• 前三季度净利增速不及预期：主要受销售费用大幅增加影响，三季度单季销售费用率高达55.48%，高于Q1（45.88%）和Q2（42.84%）。
• 费用结构变化：销售费用增长主要来自OTC渠道、龟龄集酒渠道拓展及“好孕中国”、“秋收行动”推广投入加大。
• 全年费用率有望下降：根据历史投放节奏，四季度费用投放可能减少，全年销售费用率预计下降。

2. 终端动销带动营收质量改善

• 应收账款改善：前三季度应收账款/销售收入比例为94.39%，较中报的132.87%显著下降，表明销售回款加快。
• 终端销售表现良好：定坤丹已成为国大药房前二十大单品，复购率约40%，显示产品市场接受度高。
• 三季度销售回款稳定：三季度单季应收账款仅净增加0.27亿元，侧面反映前期销售回款情况良好。

3. 四季度业绩有望提升

• 四季度为销售旺季：公司全年营收和净利贡献中，四季度占比超过30%，预计随着“好孕中国”及“秋收计划”推广深入，四季度营收及净利占比有望进一步提升。
• 全年完成业绩承诺概率高：公司2017年净利承诺为2.35亿元，预计归属上市公司净利有望达到2亿元左右。

4. 产品与市场布局

• 核心产品具备强大市场潜力：
  • 龟龄集：国家保密配方，具备补肾固本、治疗男性不育、养生保健等功效，对应约150亿补肾市场及300亿妇科疾病市场。
  • 定坤丹：治疗妇科疾病及女性不孕不育，对应近5000亿市场。
  • 养生保健市场：核心产品兼具治疗、预防、保健功能，未来有望在千亿保健市场中占据一席之地。
• 养生酒成为新增长点：
  • 养生酒定位中高端市场，对标劲酒升级版，未来有望在保健酒市场（约1000亿）中占据约50亿规模。
  • 公司已建立温州、泰州等样版市场，200家经销商实现二次进货，未来将向杭州等地拓展，最终实现全国铺开。
• 产能释放与营销团队专业化：随着新厂投产，养生酒产能将释放，专业营销团队助力产品推广。

5. 管理层信心体现

• 员工持股计划：公司推出第二期员工持股计划，募资总额上限为9000万元，股票来源为二级市场购买，可购得总股本的1.875%。
• 业绩承诺明确：计划考核标准为2017年扣非后净利润分别达到2亿元和2.35亿元，管理层积极参与，显示对公司未来发展的信心。

财务预测与估值

• 成长能力：营收增速分别为40.13%、49.63%、47.18%，净利率稳步提升。
• 盈利能力：毛利率持续上升，净利率从2015年的2.18%提升至2017年的16.30%。
• 估值指标：PE从2015年的7106.37倍大幅下降，PB亦显著降低，显示市场对公司估值趋于理性。

风险提示

• 推广不及预期：定坤丹OTC渠道、养生酒推广可能受阻。
• 销售费用率上升：若四季度费用投放未如预期减少，可能影响净利增速。

结论

广誉远作为中华老字号企业，凭借核心产品龟龄集、定坤丹以及新兴养生酒业务，正逐步在传统中药、精品中药和养生酒三大领域实现快速发展。尽管三季度因销售费用增加导致净利增速不及预期，但终端动销情况良好，营收质量显著提升。随着四季度销售旺季来临及推广计划推进，公司有望完成全年业绩承诺。未来随着产能释放、品牌知名度提升及市场拓展，公司具备持续增长潜力，当前给予“推荐”评级。