20180627-安信证券-广誉远-600771.SH-公司深度分析_百年国药涅槃归来_销售体系日渐完善驱动终端动销显著改善_29页_3mb

广誉远公司深度分析总结

核心内容概览

广誉远（600771.SH）作为一家拥有477年历史的中药老字号企业，正经历品牌价值回归和销售体系优化带来的经营拐点。公司通过解决历史遗留问题，完善OTC销售体系，推动产品终端动销显著改善，并拥有定坤丹、龟龄集等国家保密配方产品，具备强大的产品力和市场潜力。

主要观点

• 品牌中药价值回归：广誉远作为百年中药品牌，其产品具有持续提价能力，品牌价值提升将带动业绩增长。
• 销售体系完善：自2016年起，公司调整销售模式，销售人员下沉至终端，开展专业培训和推广，显著改善终端动销情况。
• 终端动销改善：2017年以来，公司终端销量持续增长，部分区域同比增长超过50%，预计未来销售队伍将增长至1000~1200人，终端覆盖有望翻倍。
• 应收账款改善预期：随着渠道拓展完成，应收账款增速有望下降，2019年起公司现金流和财务指标将逐步改善。
• 盈利预测乐观：公司预计2018~2020年收入分别增长49%、37%、32%，净利润分别增长75%、49%、44%，对应EPS分别为1.18元、1.76元、2.52元，PE分别为47倍、32倍、22倍，PEG显著小于1，估值有望修复。
• 大股东信心彰显：2018年1月大股东增持5.1亿元，实施放杠杆员工持股计划，彰显对公司未来发展的信心。
• 产品潜力巨大：定坤丹和龟龄集适应症广泛，市场容量分别在30~50亿元和50亿元之上，未来提价空间广阔。

关键信息

产品优势

• 定坤丹：国家保密配方，适应症广泛，覆盖妇科、更年期、不孕不育等，2018年终端动销显著改善，预计销售规模达60~125亿元。
• 龟龄集：国家保密配方，具有补肾、强身、延年益寿等功效，市场潜力在50亿元之上，预计2018年收入恢复性增长至2.5亿元。
• 安宫牛黄丸与牛黄清心丸：拥有天然麝香和天然牛黄，市场潜力巨大，预计销售规模达5~10亿元。
• 精品中药：采用更高标准的药材和古法炮制工艺，毛利率和净利润率显著高于传统中药，2018年精品中药预计实现2.5亿元收入。

销售体系改善

• OTC渠道拓展：2016年起全面转型OTC，2017年销售队伍稳定和专业化，终端覆盖数量从2万家增长至10万家。
• 终端动销改善：通过“好孕中国”等品牌活动，提升消费者认知和信任，终端动销持续增长。
• 销售费用优化：随着品牌重塑和产品力提升，销售费用率有望下降，净利润率持续提升。

历史遗留问题解决

• 债务问题解决：2012年底完成债务重组，清偿所有金融债务，2013年起公司财务状况显著改善。
• 股权调整完成：2016年底公司对山西广誉远持股比例达到96.03%，彻底解决股权问题。
• 募集资金支持：2015年和2016年分别募集资金6.2亿元和8.6亿元，为公司发展提供资金保障。

产能瓶颈消除

• 中医药产业园投产：预计2018年9月正式投产，解决丸剂、口服液、保健酒等产品的产能限制，提升生产弹性。

风险提示

• 终端动销改善低于预期。
• 产品销售不及预期。
• 经营性现金流和应收账款改善不及预期。
• 2018年7月30日定增限售股解禁，可能对股价造成短期冲击。

投资建议

• 给予“买入-A”评级，6个月目标价79元，对应2019年45倍动态市盈率。
• 估值显著低于同类品牌中药公司，具备高成长性与高性价比。

产品与销售模式

• 产品核心竞争力：百年品牌+古法炮制工艺，产品具有“高定价+高学术+高疗效”特性。
• 销售模式：采用“广告拉动+终端推动”双轮驱动策略，提升品牌影响力与终端动销。

未来展望

• 品牌重塑成果显现：公司品牌知名度和产品力提升，销售费用率有望下降，净利润率持续增长。
• 市场潜力巨大：定坤丹、龟龄集等产品市场容量广阔，具备长期提价空间。
• 销售渠道持续优化：预计2018年销售队伍增长至800~900人，终端覆盖有望翻倍，销售体系趋于成熟。

数据支持

• 财务指标：2016年收入增长119%，净利润扭亏为盈1.23亿元；2017年收入增长64%，净利润2.36亿元；2018年预计收入增长49%，净利润增长75%。
• 终端覆盖：2017年末零售终端覆盖达10万家，医院终端覆盖达4000家。
• 广告投入：2017年广告费投入达2亿元，品牌影响力显著提升。
• 应收账款：2018年Q1应收账款达8.74亿元，预计2019年起改善。

总结

广誉远通过解决历史债务问题、完善销售体系、提升品牌影响力和产品力，正迎来经营拐点。公司拥有多个国家保密配方产品，市场潜力巨大，未来有望实现持续高增长，同时，随着产能瓶颈的解除和销售体系的完善，公司估值有望得到修复，成为品牌中药中值得长期关注的优质标的。