20171123-华泰证券-中国国旅-601888.SH-携手日上上海_布局机场免税经营_5页_975kb

中国国旅（601888）投资研究报告总结

核心内容

本报告分析了中国国旅（601888）在2017年11月的重要公告及市场表现，指出公司在免税业务领域的持续扩张与业绩增长潜力。报告维持“买入”评级，并给出合理价格区间为47.60~51.68元，当前价格为42.96元，预计未来三年EPS分别为1.20元、1.36元、1.62元，对应PE为35.73倍、31.62倍、26.53倍。

主要观点

1. 免税业务合作进展

• 公司子公司中免集团拟与日上上海合作，以布局上海机场免税经营。
• 日上上海目前经营浦东机场T1/T2航站楼及虹桥机场出入境免税店，其经营权将于2018年3月到期。
• 参考首都机场分标段市场化竞标模式，上海机场也可能采用类似方式，中免集团有望参与竞标。

2. 合作模式有望复制

• 2017年上半年，中免集团收购日上中国51%股权，交易完成后日上集团持有剩余49%股权。
• 中免与日上中国分别中标首都机场T2和T3航站楼免税经营权，扣点率分别为47.5%和43.5%。
• 预计中免可能控股日上上海，参与上海机场免税经营，未来扣点率可能更理性。

3. 上海机场地位突出

• 上海浦东与虹桥机场2016年出入境旅客超过3800万人次，占全国30%。
• 日上集团2015年营收达95亿元，毛利率60%，其中上海机场贡献约54亿元。
• 预计2016/2017年上海机场免税收入达60/68亿元，若扣点率接近首都机场，2018年可能面临短期业绩亏损。

4. 业绩增长与外延扩张

• 2017年前三季度公司实现营业总收入207.45亿元，同比增长26.14%，归母净利润19.08亿元，同比增长30.62%。
• 并表日上中国（51%股权）后，公司营收和归母净利润分别增加28.5亿元和1.23亿元。
• 中免集团上半年营收111.8亿元，同比增长59.7%，归母净利18.9亿元，同比增长30.4%。
• 三亚海棠湾免税店表现优异，2017年营收43.7亿元，同比增长31.5%，归母净利6.33亿元，同比增长57.1%。

5. 长期发展预期

• 中免与日上联合打造免税业航母，市占率持续提升，国际化布局稳步推进。
• 未来有望成长为世界前三免税巨头，受益于行业景气提升与政策红利。
• 预计2017-2019年EPS分别为1.20元、1.36元、1.62元，对应PE分别为35.73倍、31.62倍、26.53倍。

关键信息

股票信息

• 当前价格：42.96元
• 合理价格区间：47.60~51.68元
• 投资评级：买入（维持）

重要公告

• 2017年11月21日，中免集团拟与日上上海合作，布局上海机场免税经营。
• 日上上海经营权到期时间：浦东T2和虹桥机场免税店经营权将于2018年3月到期，T1航站楼延展至2021年。

财务预测

• 营业收入：预计2017-2019年分别增长28.94%、20.99%、9.47%
• 归属母公司净利润：预计2017-2019年分别增长29.84%、12.99%、19.21%
• EPS：预计2017-2019年分别为1.20元、1.36元、1.62元
• PE：预计2017-2019年分别为35.73倍、31.62倍、26.53倍

财务比率

• 毛利率：预计2017-2019年分别为27.41%、30.68%、30.79%
• 净利率：预计2017-2019年分别为8.13%、7.59%、8.27%
• ROE：预计2017-2019年分别为16.80%、17.19%、18.47%
• ROIC：预计2017-2019年分别为65.12%、75.04%、90.56%
• 资产负债率：预计2017-2019年分别为23.33%、23.52%、22.24%
• 流动比率：预计2017-2019年分别为3.56、3.66、3.97
• 速动比率：预计2017-2019年分别为3.05、3.14、3.43

风险提示

• 客流增长不达预期
• 项目进展不达预期
• 竞争格局改变风险

总结

中国国旅凭借其在免税业务领域的龙头地位与持续扩张，展现出强劲的盈利能力与增长潜力。公司通过与日上上海的合作，有望进一步巩固其在上海机场免税市场的地位。尽管短期内可能因扣点率调整面临业绩波动，但凭借规模优势与运营能力提升，长期业绩释放空间较大。报告维持“买入”评级，认为公司未来有望成长为世界前三免税巨头。