20180201-天风证券-中国国旅-601888.SH-布局机场携手日上_免税独角兽全新启航_30页_3mb

报告摘要

中国国旅（601888）总结

核心内容

中国国旅（601888）作为国内免税行业的龙头企业，凭借其唯一的国务院授权全国性经营牌照，与日上免税行强强联合，成为行业龙头。公司业务涵盖商品销售、旅游服务和旅游投资三大板块，其中免税业务是其核心收入来源，贡献了公司营收和利润的主要部分。随着国家引导海外消费回流政策的推进，公司有望受益于免税市场的发展，并通过外延扩张和渠道整合提升毛利率，实现业绩增长。

主要观点

战略层面：中国国旅肩负国家消费回流战略重任，凭借政策红利和行业垄断地位，有望在免税市场中占据主导。
公司层面：
- 短期：海南建省30周年推动离岛免税政策开放预期，三亚海棠湾免税店作为全球最大单体免税店，有望实现快速增长。
- 中期：通过收购日上中国和中标多个机场免税经营权，公司规模效应显现，议价能力提升，毛利率有望提升至55%甚至更高。
- 长期：市内免税店发展潜力巨大，参考韩国经验，中国市内免税店有望成为新的增长点。
盈利预测：上调公司2018-2019年EPS至1.69元和1.95元，维持“买入”评级，当前PE为30X和26X。

关键信息

免税业务概况

免税业务分为传统免税、离岛免税和海外业务。
三亚海棠湾免税店是全球最大的单体免税店，2017年贡献公司约47%的免税业务营收，预计未来增长潜力大。
公司在机场免税市场占据重要地位，2017年中标多个机场免税经营权，包括北京首都机场（T2/T3）、广州白云机场、杭州萧山机场等。

公司发展与扩张

日上中国收购：2017年4月，中免集团以3882万元收购日上中国51%股权，形成行业龙头格局。
机场经营权中标：中免在多个机场中标，包括北京首都机场、广州白云机场、杭州萧山机场等，推动公司营收增长。
跨境电商“回头购”：中免集团推出跨境电商平台“Duty Zero by cdf”，提升品牌影响力和销售能力。

政策支持

国家多次出台政策引导海外消费回流，如降低关税、放宽免税政策等。
海南省推动离岛免税政策放宽，提升购物限额、扩大适用对象、增设免税店等，利好三亚免税业务发展。
海南旅游发展政策为免税行业提供良好发展环境，预计未来免税销售额将持续增长。

财务数据与估值

年份	营业收入(百万元)	增长率(%)	净利润(百万元)	增长率(%)	EPS(元/股)	市盈率(P/E)
2015	21,291.88	6.80	1,505.89	2.42	0.77	65.76
2016	22,389.79	5.16	1,808.19	20.07	0.93	54.77
2017E	28,555.94	27.54	2,510.33	38.83	1.29	39.45
2018E	34,224.30	19.85	3,295.94	31.30	1.69	30.05
2019E	37,598.81	9.86	3,798.69	15.25	1.95	26.07

估值指标

指标	2015	2016	2017E	2018E	2019E
市盈率(P/E)	65.76	54.77	39.45	30.05	26.07
市净率(P/B)	8.86	7.86	6.57	5.82	5.19
市销率(P/S)	4.65	4.42	3.47	2.89	2.63
EV/EBITDA	21.43	12.12	21.91	16.47	13.60

未来展望

短期：三亚免税业务因政策放宽和旅游市场回暖将进入高速增长期。
中期：公司通过机场免税经营权中标和渠道整合，提升毛利率，实现业绩增厚。
长期：市内免税店发展潜力巨大，有望成为新的增长点，推动公司迈向百亿规模。

附：主要数据与事件

三亚海棠湾免税店：全球最大的单体免税店，贡献公司约50%的免税业务营收。
日上中国收购：中免集团收购日上中国51%股权，形成行业龙头格局。
机场经营权中标：中免中标多个机场免税经营权，包括北京首都机场、广州白云机场等。
跨境电商“回头购”：中免推出跨境电商平台，提升品牌影响力和销售能力。
海南政策调整：海南省推动离岛免税政策放宽，提升购物限额，增设免税店，扩大适用对象。
上海机场中标：中免与日上合作，中标上海机场免税经营权概率大，提升公司竞争力。

结论

中国国旅在国家消费回流战略和免税市场扩张的双重驱动下，具备显著的增长潜力。通过收购日上中国和中标多个机场免税经营权，公司实现规模效应，提升毛利率和业绩。三亚免税市场因政策放宽和旅游市场回暖将进入快速发展期，而市内免税店的发展前景广阔，有望成为公司新的增长引擎。未来公司盈利预测上调，维持“买入”评级。

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