20180524-广发证券-跨境资本流动_基于国际收支平衡表的视角_18页_939kb

跨境资本流动：基于国际收支平衡表的视角总结

核心内容

本报告从国际收支平衡表的视角出发，系统分析了我国跨境资本流动的历史演变及主要特征，重点探讨了经常账户与金融账户的结构、变动趋势及其背后的驱动因素。

主要观点

1. 国际收支平衡表结构

国际收支平衡表主要包括以下四个部分：

• 经常账户：包括货物、服务、初次收入和二次收入。
• 非储备资本与金融账户：包括直接投资（FDI）、证券投资、其他投资等。
• 储备资产账户：反映国家外汇储备的变动。
• 净误差与遗漏：用于平衡国际收支表的差额。

其核心恒等式为：经常账户顺差 + 广义资本账户逆差 = 0。这意味着经常项目顺差国通常为净债权国，而逆差国则为净债务国。

2. 跨境资本流动的主要科目

• 经常项目：主要由货物贸易顺差构成，近二十年货物贸易顺差从300亿美元增至4761亿美元。服务贸易则长期处于逆差状态，主要由居民旅游和留学支出驱动。
• 金融账户：包括FDI、证券投资、其他投资等，其中FDI是金融账户顺差的重要组成部分，且波动中枢较为稳定。其他投资是金融账户波动的主要来源，其变化与美元流动性环境、套息交易、全球风险偏好密切相关。
• 净误差与遗漏：通常与金融账户波动一致，近年来与“其他投资”合并考察，成为跨境资本流动的重要指标。

3. 跨境资本流动的历史演变

国际收支平衡表演变可分为四个阶段：

• 2003-2007年：经常账户与金融账户双顺差。加工贸易顺差占主导，FDI持续流入带动制造业投资增长。
• 2008-2013年：经常账户顺差延续，但增速放缓，金融账户小幅顺差。美国财政赤字和贸易逆差的外溢效应减弱，拖累中国出口。
• 2014-2016年：金融账户大幅逆差，主因是美联储退出量化宽松导致美元融资条件收紧，以及国内去杠杆和油价暴跌引发企业信用风险。此阶段居民和企业部门对外资产的增持成为重要特征。
• 2017年至今：全球经济温和复苏，人民币双向波动机制完善，经常账户与金融账户重回双顺差，国际收支平衡表显著改善。

4. 关键影响因素

• 美元流动性环境：美元融资成本变化直接影响套息交易和资本流动。
• 美国货币政策：美联储的量化宽松与退出对全球资本流动产生显著外溢效应。
• 国内政策：去杠杆、资本管制、人民币国际化等政策对跨境资本流动产生重要影响。
• 居民与企业行为：居民主动增持海外资产对跨境资本流动影响显著，企业通过贸易信贷与净误差项间接融资也影响资本流动结构。

关键信息

• 货物贸易顺差：从2003年至今持续扩大，但近年来受内需疲弱和大宗商品低迷影响，出现“衰退式顺差”。
• 服务贸易逆差：主要由居民旅游、留学等支出构成，近年来受资本管制影响有所收窄。
• FDI与外债：FDI关联企业债务拐点滞后于外债余额拐点约6个月，显示资本流动的时滞效应。
• 其他投资：是金融账户波动最大项，与美元流动性环境、套息交易和全球风险偏好高度相关。
• 净误差与遗漏：与“其他投资”合并分析，反映资本流动的非透明部分，具有投机属性。
• 广义外债余额：包括国内外汇贷款、其他投资等，2017年底达到7789亿美元，显示资本外流压力。
• 人民币国际化：通过QDII、RQDII、债券通等渠道，推动跨境资本流动和资产配置。

风险提示

• 国内去杠杆：可能引发经济放缓，影响资本流动稳定性。
• 美元金融条件趋紧：可能加剧新兴市场资本外流和资产波动。

结论

跨境资本流动受多方面因素影响，包括国际经济环境、国内政策调整、居民与企业行为等。国际收支平衡表为理解这一现象提供了重要框架，尤其在分析经常账户与金融账户关系、识别资本流动趋势等方面具有显著价值。未来跨境资本流动将继续受到全球经济复苏、美元政策调整及人民币国际化进程的深刻影响。