20181022-招商证券-恒顺醋业-600305.SH-控费效果明显_扣非环比提速_6页_1mb

报告摘要

恒顺醋业（600305.SH）投资分析总结

核心内容概述

恒顺醋业在2018年第三季度财报中展现出业绩改善的迹象，公司基本面逐步好转，控费效果显著，经营效率提升，为未来业绩增长奠定基础。当前股价为10.45元，目标估值为11-11元，维持“审慎推荐-A”评级。

主要财务数据

基础数据

上证综指：2655
总股本：78,356万股
已上市流通股：78,356万股
总市值：82亿元
流通市值：82亿元
每股净资产（MRQ）：2.5元
ROE（TTM）：18.3%
资产负债率：25.3%
主要股东：江苏恒顺集团有限公司
主要股东持股比例：44.63%

股价表现

当前股价：10.45元
目标价：11元
股价表现图：见附件

主要观点

业绩改善逻辑验证

2018年前三季度收入为12.36亿元，同比增长10.83%
扣非归母净利润为1.59亿元，同比增长22.67%
第三季度收入为4.31亿元，同比增长12.98%
归母净利润为0.95亿元，同比增长86.69%
扣非归母净利润为0.57亿元，同比增长23.88%

控费与效率提升

毛利率同比持平，但环比有所回落，主要与料酒等低毛利产品快速增长有关
管理费用率（并入研发费用后）为7.4%，同比下降0.8%
销售费用率14.6%，同比下降1.7%
营业利润率提升至21.9%，同比提高5.9%
公司通过控费和效率提升，支撑扣非利润增长保持在20%以上，并呈现环比加速趋势

非经营项增厚业绩

非主营业务对业绩贡献度较大，包括资产处置收益和子公司补亏带来的营业外收入
2018年Q3营业外收入为2800万元，主要来自资产处置和子公司补亏

关键信息

预测与估值

预计公司2018-2020年EPS分别为0.36、0.42、0.49元
给予2018年30倍PE估值，对应目标价11元
维持“审慎推荐-A”评级，短期关注业绩弹性释放，长期看好行业量价空间

风险提示

内部改善不及预期
需求不及预期

财务预测表

资产负债表（单位：百万元）

项目	2016	2017	2018E	2019E	2020E
流动资产	634	991	1387	1698	2074
现金	150	136	509	542	695
应收款项	102	133	121	135	150
存货	310	305	231	342	366
资产总计	2264	2569	2988	3306	3688
流动负债	524	569	597	649	707
负债合计	608	691	707	755	816
股本	603	603	784	784	784
资产负债率	26.8%	26.9%	23.7%	22.8%	22.1%

利润表（单位：百万元）

项目	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入	1447	1542	1697	1887	2105
营业成本	850	916	993	1094	1210
营业税金及附加	25	26	29	32	36
营业费用	221	234	255	274	299
管理费用	155	148	146	157	168
营业利润	188	329	313	379	453
净利润	168	280	279	326	386
归属于母公司净利润	170	281	280	327	387
EPS（元）	0.28	0.47	0.36	0.42	0.49

财务比率

比率	2016	2017	2018E	2019E	2020E
毛利率	41.2%	40.6%	41.5%	42.0%	42.5%
净利率	11.8%	18.2%	16.5%	17.3%	18.4%
ROE	10.8%	15.6%	12.7%	13.2%	13.8%
ROIC	9.1%	14.0%	10.6%	11.5%	12.1%
PE	37.0	22.4	29.3	25.1	21.1
PB	4.0	3.5	3.7	3.3	2.9

投资评级定义

公司短期评级

强烈推荐：股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：股价涨幅在5%-20%之间
中性：股价变动幅度介于±5%之间
回避：股价表现弱于基准指数5%以上

公司长期评级

A：长期竞争力高于行业平均水平
B：长期竞争力与行业平均水平一致
C：长期竞争力低于行业平均水平

行业投资评级

推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

分析师信息

分析师团队

杨勇胜：食品饮料首席分析师，武汉大学本科，厦门大学硕士，6年食品饮料研究经验
欧阳予：浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学金融学硕士，1.5年食品饮料研究经验
于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，1.5年食品饮料研究经验
李泽明：四川大学本科，北京大学金融学硕士，1.5年消费品研究经验

团队实力

招商证券食品饮料研究团队传承十五年研究精髓，逻辑框架独特、数据翔实
连续13年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中第六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名

重要声明

本报告由招商证券股份有限公司编制，具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但不对信息的准确性和完整性作任何保证。报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。

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