兼评12月境外机构人民币债券托管数据：复盘外资涌入的2018-20190116-招商证券-15页_605kb

2018年外资涌入中国债券市场复盘与展望

核心内容

2018年，中国债券市场吸引了大量外资流入，境外机构持有人民币债券规模显著增长。全年境外机构持有人民币债券总额达1.73万亿元，同比增长51%，远高于市场整体增速。在国债市场中，境外机构占比提升至8.04%，成为外资配置人民币债券资产的重要组成部分。

主要观点

• 外资配置趋势明显：2018年外资对人民币债券的配置热情显著上升，尤其以国债为主力，占全年增量的84%。这与2017年外资更多增持同业存单的情况形成对比，反映出外资配置方向的变化。
• 政策推动与利差因素：2018年外资增持主要受到中美利差走扩以及11月起实施的境外机构投资境内债券市场利息收入3年免税政策的影响。
• “格林斯潘之谜”显现：中国版“格林斯潘之谜”正在显现，即外资在长端利率债上的配置偏好，反映出外资更倾向于长期资产配置。
• 债券通渠道作用突出：尽管“债券通”开通仅两年，但其在2018年外资增持中占比达41%，成为主要渠道之一。
• 未来外资流入趋势：预计未来半年外资流入将有所放缓，月均流入量可能降至200亿元，但在中长期，随着国际主流债券指数纳入人民币债券，外资流入有望持续增长。

关键信息

增持数据

• 全年增持规模：境外机构全年累计增持人民币债券5825亿元，创下历史新高。
• 月度增持：12月份单月增持827亿元人民币债券，重回增持轨道。
• 国债增持：全年国债增持4908亿元，占比84%；12月增持365亿元。
• 政金债增持：全年政金债增持418亿元，占比7%；12月增持350亿元。
• 同业存单增持：全年同业存单增持416亿元，占比7%；12月增持8亿元。

持有结构

• 存量结构：截至2018年末，境外机构持有人民币债券1.73万亿元，其中国债占比63%，政金债占比21%，同业存单占比11%，其余为其他券种。
• 国债占比提升：国债在境外机构持有中的占比从2017年末的4.97%提升至8.04%。
• 地方债持有：境外机构仅持有地方债25.1亿元，而商业银行持有规模达15.3万亿元，显示出地方债仍以境内机构为主。

增持渠道

• 债券通主导：约41%的净增持通过“债券通”实现，QFII/RQFII及CIBM渠道的贡献逐渐下降。
• 其他渠道：QFII/RQFII及CIBM渠道的净增持占比下降至60%，净减持更多出现在非债券通渠道。

增持驱动因素

• 中美利差走扩：12月中美利差边际走扩，对国债增持产生积极影响。
• 免税政策推动：11月起实施的利息免税政策显著提升了外资对政金债的兴趣。
• 配置型机构主导：境外央行等配置型机构在外资增持中发挥重要作用，但2018年三季度其增持有所放缓。

后市展望

• 短期低潮期：预计未来半年外资买债规模将有所回落，月均流入量约200亿元。
• 中长期趋势：随着BBGA指数纳入人民币债券，预计2019年4月起将带来月均380亿元的流入。此外，两个国际主流债券指数也将逐步纳入人民币债券。
• 风险提示：若外资流入不及预期，可能成为债市调整的又一风险点。

结构变化

• 国债占比提升：国债在境外机构持有中的占比从2017年末的53%提升至63%，显示外资对长端利率债的偏好。
• 政金债与同业存单占比下降：政金债占比下降7个百分点，同业存单下降1个百分点，其他券种下降2个百分点。
• 地方债占比低：境外机构持有地方债规模较小，仅为25.1亿元，远低于商业银行持有的15.3万亿元。

结论

2018年外资对人民币债券市场的配置显著增强，尤其是国债和政金债。外资的持续流入将对我国债券市场产生深远影响，未来需关注其配置趋势的变化以及可能带来的市场调整风险。随着国际主流债券指数的纳入，外资流入有望进一步增加，长期来看，中国债券市场仍具吸引力。