20240706-华泰期货-燃料油半年报_高硫油估值存在回调空间_供需格局有望延续_19页_1mb

### 燃料油半年报：高硫油估值回调与供需格局分化

1. 市场分析

• 原油格局
  2024年上半年，原油价格维持区间震荡（Brent原油价在70-90美元/桶），供需格局未发生颠覆性变化。欧佩克减产、美国页岩油增产放缓及地缘政治扰动共同影响油价，但未形成单边趋势。成本端对燃料油价格缺乏指引，单边行情难有突破。

• 高低硫燃料油价差
  高硫燃料油（HSFO）市场结构强于低硫燃料油（LSFO），裂解价差与月差均显著扩大。截至2024年6月，新加坡Marine 05%低硫裂差跌至10美元/桶，而高硫380裂差升至-6美元/桶。内盘价差（LU-FU）亦从1335元/吨收窄至591元/吨。

2. 驱动因素

• 高硫需求支撑
  供应端，俄罗斯炼厂受袭及春检导致发货量下滑（4月同比跌幅明显），亚洲市场供给减少；需求端，地方炼厂采购增加、发电需求（尤其沙特）及船舶脱硫塔普及均提振消费。脱硫塔安装量增长（叠加订单达260艘），使高硫油份额阶段性提升。

• 低硫需求承压
  船用燃料油转型加速，LNG、氢能替代趋势明显（如新加坡港口船舶LNG加注量同比增746%）。科威特、尼日利亚新增产能释放，叠加我国配额约束，低硫市场产能过剩矛盾凸显。

3. 回调风险

• 估值与基本面矛盾
  高硫油价与原油趋近，炼化利润压缩，炼厂采购需求下降。季节性因素（炼厂复产、发电需求回落）及裂解价差高企将持续压制估值。俄罗斯发货量逐步恢复，供应宽松预期增强。

4. 市场策略

• 短期操作
  逢低做多LU-FU价差，关注仓单分布（FU仓单偏低，LU仓单偏高）。
• 中期布局
  高硫油回调到位后，供需格局仍具支撑（中东重油紧张、炼厂升级制约供应），关注阶段性做多机会。

5. 风险提示

• 原油大幅波动、炼厂复产超预期、下游需求超预期；需警惕地缘政治变动与替代能源加速替代对低硫燃料油市场的持续冲击。

### 总结
2024年上半年，高硫燃料油市场因供需错配与地缘扰动呈现强势，但估值天花板逐步显现。低硫燃料油则面临季节性回落与脱碳趋势双重挤压。下半年需关注炼厂利润修复与脱硫塔安装进度，维持高硫相对配置价值，同时警惕价差极端收缩导致的市场驱动缺失。