20180904-财通证券-继峰股份-603997.SH-收购格拉默,打造座舱系统世界龙头-180904_5页_802kb

投资评级总结：继峰股份 (603997)

核心内容

继峰股份（603997）于2018年拟通过非公开发行股份及支付现金的方式收购继烨投资100%股权，交易金额为31.25亿元，其中现金支付0.70亿元，发行股份支付30.55亿元，发行价格为10.19元/股。继烨投资间接持有格拉默84.23%股权，因此继峰股份将间接持有格拉默84.23%股权，实现对其控制并将其纳入合并报表。

主要观点

1. 收购格拉默：产品线延伸，打造座舱系统龙头

• 产品线延伸：继峰股份原本专注于汽车座舱部件，如头枕、扶手和支杆，而格拉默则在乘用车和商用车内饰及座椅领域拥有显著优势，尤其是在商用车座椅方面，其在欧洲市场份额超过90%。
• 全球市场布局：通过收购格拉默，继峰股份将从国内龙头走向全球龙头，实现从部件供应商向系统供应商的转型。
• 市场地位提升：继峰股份在头枕市场中国市占率第一、欧洲市占率第三；格拉默在头枕市场欧洲市占率第一、中国市占率第三。两者合并后，将形成全球头枕市场绝对龙头。
• 客户资源拓展：继峰股份现有客户以国内合资品牌为主，而格拉默客户包括宝马、大众、戴姆勒等全球知名车企，此次收购有助于拓展国际市场。

2. 盈利预测与估值

• EPS预测：不考虑并表，预计公司2018～2020年每股收益分别为0.49元、0.56元、0.66元，对应PE分别为22.3倍、19.4倍、16.4倍。
• 收入增长：预计2018～2020年营业收入分别为2387百万、2984百万、3700百万，增长率分别为25.5%、25.0%、24.0%。
• 盈利表现：净利润预计分别为311百万、357百万、424百万，增长率分别为6.2%、14.9%、18.6%。
• 估值指标：PE从27.8倍逐步下降至16.4倍，PB从4.5倍降至2.9倍，EV/EBITDA从13.2倍降至10.8倍。

3. 协同效应与盈利提升

• 协同效应：收购后，继峰股份将通过原材料联合采购、模具协同采购、管理协同等方式，降低生产成本并提升运营效率。
• 盈利能力提升：格拉默当前毛利率和净利率较低（2017年分别为12.04%和1.82%），预计通过整合后，净利率有望提升至6%左右，从而显著增厚公司利润。

关键信息

• 市场数据：2018年9月4日收盘价为10.87元，一年内最低价为10.18元，最高价为13.96元；市盈率23.2倍，市净率4.08倍。
• 财务指标：
  • 成长性：营业收入增长率预计持续下降，但保持在20%以上；净利润增长率在2018年略有放缓，但2019年及2020年有望回升。
  • 利润率：毛利率从2017年的33.0%略有下降，但预计2020年恢复至33.0%；净利润率从15.4%下降至11.5%。
  • 费用率：三费占比逐步上升，从2017年的13.6%上升至2020年的18.1%。
  • 偿债能力：资产负债率从19.7%上升至37.3%，流动比率和速动比率逐步下降，但整体仍处于合理区间。
  • 分红指标：分红比率从40.4%下降至35.0%，DPS从0.16元下降至0.23元，股息收益率从1.5%上升至2.1%。

风险提示

• 国内汽车市场景气度不及预期。
• 公司并购整合不及预期。

评级信息

• 公司评级：增持（预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间）。
• 行业评级：增持（预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上）。

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