20220628-国海证券-2022年美国经济观察系列（四）_美债利率见顶了吗__15页_1mb

美债利率见顶了吗？——2022年美国经济观察系列（四）总结

核心内容

本报告分析了2022年6月美债利率下行的背景、原因及未来走势，认为当前判断美债利率高点为时过早，年内仍存在上行空间，高点可能出现在2022年四季度，回到 3.50% 左右。同时，指出在利率未见顶的背景下，美股存在调整压力，主要受风险溢价压缩和盈利预期未充分反映衰退影响。

主要观点

1. 美债利率为何下行？

• 衰退预期增强：市场对美国经济衰退的预期增强，成为美债利率下行的主要驱动因素。
• 两大导火索：
  • 美联储开始正视衰退风险：鲍威尔在听证会上首次提及加息可能带来的衰退风险，美联储官员的表态也表明其对经济衰退风险的关注上升。
  • 经济和价格数据初现衰退信号：零售数据环比增速由正转负，失业金申请人数反弹，大宗商品价格下滑，铜金比下行，均反映经济动能减弱。

2. 利率顶是否已现？

• 高点尚未确认：目前判断利率高点为时过早，10年期美债利率仍有一定上行空间。
• 历史规律：美债利率拐点通常出现在美联储加息顶部前一个季度，且在加息登顶前，10年期美债利率与联邦基金利率难以形成大幅倒挂。
• 当前利率水平偏低：10年期美债利率目前在 3.10% 上下，远低于市场对美联储加息幅度的定价，可能包含了对经济前景过于乐观的预期。

3. 美债利率未见顶，美股怎么看？

• 美股存在调整压力：
  • 风险溢价压缩：当前风险溢价处于历史低位，席勒市盈率仍处于高位，美股估值偏高。
  • 盈利预期未充分反映衰退：市场对美股未来盈利预期尚未出现明显下调，而历史上衰退周期中美股平均回撤幅度为 39%，当前仅回撤 24%，仍有下调空间。

关键信息

• 美债利率高点预测：预计2022年四季度美债利率可能重回 3.50% 水平。
• 美联储加息路径：根据CME Fed Watch Tool，市场预期美联储将加息至 3.75%，预计在2023年2月结束。
• 铜金比与美债利率相关：铜金比反映美国经济增长预期，近期下行表明经济动能边际减弱。
• 租金通胀隐患：房租价格占美国核心通胀的三分之一，当前房价和租金仍具支撑，可能迫使美联储进一步紧缩。
• 房地产市场供需关系：待售房源和成交时间均处于历史低位，显示供给紧张，抑制购房需求效果有限。

风险提示

• 外部风险：俄乌冲突升级、新冠疫情传播超预期。
• 政策风险：美联储超预期宽松或紧缩。
• 经济风险：美国经济超预期衰退或通胀快速下行。

附录要点

• 历史加息周期数据：10年期美债利率拐点通常滞后于经济指标拐点，且在加息登顶前与联邦基金利率倒挂不明显。
• 统计方法：通过加权NBER关注的四大衰退指标构建“综合指数”，其拐点通常领先于美债利率拐点。

分析师与团队介绍

• 靳毅：固定收益首席分析师，北京大学理学硕士，经济学双学士，曾任申万宏源证券资产管理事业部产品总监。
• 吕剑宇、姜雅芯、张赢、周子凡：团队成员分别负责宏观、利率、信用债、可转债及海外宏观研究。

投资评级标准

• 行业投资评级：推荐、中性、回避。
• 股票投资评级：买入、增持、中性、卖出。

免责声明

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总结：当前美债利率的下行主要反映市场对衰退预期的交易，但判断利率高点为时过早，年内仍有上行空间。美股因风险溢价压缩和盈利预期未充分反映衰退风险，存在调整压力。需警惕外部冲击和经济基本面变化对市场的影响。