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报告摘要

上海电力（600021.SH）2018年半年报总结

核心内容

上海电力（600021.SH）发布2018年半年报，数据显示其上半年业绩表现良好，特别是在发电量和部分财务指标上实现了显著增长。公司通过新机组投产和存量机组利用率提升，带动发电量同比增长34.0%，其中二季度增速达到34.8%。尽管归母净利润同比下滑6.4%，但扣非归母净利润同比增长135%，显示出公司主营业务的强劲表现。

主要观点

发电量增长显著

新机组投产：2018年H1新投产机组44.64万千瓦，主要贡献来自江苏滨海H2海上风电项目（40万千瓦）。
利用率提升：受益于下游用电需求增长，公司存量机组利用率同比提升，进一步推动发电量增长。
发电量数据：2018H1公司发电量同比增长34.0%，2018Q2同比增长34.8%。

江苏电力利润贡献显著

收购背景：2017年公司完成对江苏电力100%股权的收购，江苏电力自2017年11月并表。
利润占比：江苏电力2018H1实现净利润2.61亿元，折算的归母净利润占公司总归母净利润的84.8%。
扣非净利润增长：由于江苏电力的加入，公司扣非归母净利润同比大幅增长135%。

海上风电发展预期

在运与在建规模：公司目前在运海上风电规模为50万千瓦，在建规模30万千瓦，已获批前期工作规模110万千瓦。
盈利能力强：海上风电项目盈利潜力较大，公司未来将重点推进此类项目，以加速能源转型。

关键信息

盈利预测

EPS预测：2018~2020年EPS分别为0.49、0.59、0.67元。
PE预测：2018~2020年PE分别为15、13、11倍。
目标价：下调至8.33元，对应2018年17倍PE，维持“增持”评级。

财务指标

营业收入：2018年H1为109亿元，同比增长18.9%。
净利润：2018年H1为3.08亿元，同比下滑6.4%。
扣非净利润：2018年H1为2.95亿元，同比增长135%。
资产负债表：2018年H1总资产为88,416百万元，总负债为67,690百万元，股东权益为20,726百万元。

现金流量表

经营活动现金流：2018年H1为5,845百万元。
投资活动现金流：2018年H1为-8,587百万元。
融资活动现金流：2018年H1为3,273百万元。
净现金流：2018年H1为531百万元。

估值指标

PE：2018年为15倍，2019年为13倍，2020年为11倍。
PB：2018年为1.3倍，2019年为1.3倍，2020年为1.2倍。
EV/EBITDA：2018年为10倍，2019年为9倍，2020年为9倍。
EV/EBIT：2018年为19倍，2019年为17倍，2020年为16倍。
EV/NOPLAT：2018年为25倍，2019年为23倍，2020年为22倍。

风险提示

机组投产进度：若新机组投产进度慢于预期，可能影响业绩增长。
上网电价：电价下行可能对盈利能力产生负面影响。
煤价波动：煤价涨幅超预期将增加成本。
利用小时数：若实际利用小时数低于预期，将影响发电量和利润。
汇兑损益：汇率波动可能对财务状况造成影响。
KE项目不确定性：巴基斯坦KE项目仍存不确定性，可能影响整体业绩。

行业及公司评级

行业评级：买入（未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上）、增持（领先5%至15%）、中性、减持、卖出。
公司评级：维持“增持”评级。

市场数据

总股本：24.10亿股
总市值：178.31亿元
一年股价波动：最低6.50元，最高11.85元
近3月换手率：12.15%

盈利能力

毛利率：2018年H1为24.54%，预计2018~2020年将维持在24.54%至25.88%之间。
EBITDA率：2018年H1为34.19%，预计2018~2020年将提升至34.19%至36.19%。
EBIT率：2018年H1为17.73%，预计2018~2020年将提升至17.73%至19.07%。
税后净利润率：2018年H1为5.60%，预计2018~2020年将提升至5.60%至6.47%。
ROE：2018年H1为8.83%，预计2018~2020年将提升至8.83%至10.69%。

附表信息

可比公司估值表

公司	股价 (元)	2017A EPS	2018E EPS	2019E EPS	2017A PE	2018E PE	2019E PE
华能国际	7.40	0.11	0.32	0.45	67	23	17
国电电力	2.60	0.11	0.17	0.23	25	15	11
福能股份	7.80	0.54	0.71	0.86	14	11	9
深圳能源	5.18	0.19	0.29	0.35	27	18	15
平均值	-	-	-	-	33	17	13
上海电力	7.40	0.39	0.49	0.59	19	15	13

关键指标预测

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	16,046	18,844	21,204	23,258	24,797
营业收入增长率	-5.6%	17.4%	12.5%	9.7%	6.6%
净利润(百万元)	916	928	1,188	1,415	1,605
净利润增长率	-31.2%	1.3%	28.0%	19.2%	13.4%
EPS(元)	0.38	0.39	0.49	0.59	0.67
ROE(归属母公司)(摊薄)	8.91%	7.28%	8.83%	9.96%	10.69%
P/E	19	19	15	13	11

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