深度报告-20240522-华源证券-泽璟制药-688266.SH-差异化管线催化不断_销售将迈入高速增长期_20页

泽璟制药首次覆盖报告（买入评级）

核心评级与估值

• 公司具备经验丰富商业化团队和优质创新管线，预计2024-2026年收入为632亿元、1234亿元、2374亿元。
• 采用DCF估值方法，假设永续增长率2%，WACC 9.65%，合理股权价值200亿元。
• 初判结论：首次覆盖，给予“买入”评级。

核心业务与管线优势

泽璟制药成立于2009年，是一家以创新驱动为核心的新药研发与生产企业，专注于肿瘤、出血及血液疾病、免疫炎症及肝胆疾病治疗领域。拥有小分子、重组蛋白及抗体三个核心技术平台，产品管线覆盖多靶点创新药。

创新管线布局

• 差异化创新药：多纳非尼、重组人凝血酶、JAK抑制剂“杰克替尼”、三抗“ZG006”及双特异性抗体“ZG005”等，多数处于临床后期。
• 全球首创（FIC）潜力：ZG006为全球首个针对DLL3抗原的三特异性抗体。

核心品种商业化进展

1. 多纳非尼（肝癌、甲状腺癌）

• 真正实现同类最优效果，PD-1协同潜力，已纳入国家医保，预计销售峰值10亿元。

2. 重组人凝血酶（止血）

• 填补凝血酶国产空白，斩获远大辽宁独家市场权，止血效果更优、安全性高，预期销售峰值20亿元。

3. JAK抑制剂（骨髓纤维化及自免疾病）

• 有望于2024年获批上市，适应症涵盖骨髓纤维化、重症斑秃、特应性皮炎等10余个领域，单产品销峰值30亿元，协同开发潜力巨大。

风险提示

1. 临床研发风险：自免疾病、实体瘤等项目研发进度不及预期。
2. 市场竞争风险：同类品种（如安进双抗Tarlatamab）压制国内市场空间。
3. 政策风险：医保控费影响药物定价，集采政策不确定性。
4. 销售不及预期：商业化进度、市场接纳度存在挑战。

投资逻辑

泽璟制药标志性管线持续兑现临床成果，伴随杰克替尼、三抗、双特异性抗体等产品逐步商业化，未来三年高速增长确定性强，围绕肿瘤、血液、免疫炎症等治疗领域具备全球竞争力。叠加国内创新药红利释放，有望实现“管线驱动收入”战略长远兑现。

风险提示：具体政策监管影响、临床试验失败、市场竞争恶化。