20160906-西南证券-安徽水利-600502.SH-区域国改标杆_被忽略的PPP主题股_14页_2mb

安徽水利（600502）调研报告总结

核心内容

安徽水利是安徽省内建筑行业的龙头企业，主营业务包括工程施工、房地产开发和水电投资建设与运营，其中施工业务占比高达88.32%。公司近年来积极调整业务结构，缩减工民建施工业务，重点发展水利和市政工程，并进军PPP建设领域。

主要观点

• PPP项目驱动增长：2016年8月，安徽省发改委推出第三批PPP项目，总投资达2662亿元，其中水利和交通投资占比大。安徽水利作为PPP项目的重要参与者，已签订多个PPP和EPC项目订单，预计下半年订单量将继续增长。
• 业务结构调整：公司正逐步减少工民建业务比重，转向利润率更高的水利、市政工程和水电投资。水电业务毛利率高达60%以上，是公司利润的重要来源。
• 合并安徽建工集团：2016年6月，安徽省国资委将建工集团100%股权划转至安徽水利，实现整体合并。合并后公司年收入规模达330亿元，有望提升整体盈利能力和市场竞争力。
• 产业链金融布局：公司通过内部财务公司开展融资服务，提升资金使用效率，并计划拓展至产业链上下游，增强整体盈利能力。
• 集中采购降低成本：合并后公司利用安徽建工集团的集中采购平台，降低建材采购成本，预计每年节省约1.62亿元。
• 盈利预测与估值：公司2016-2018年EPS预计分别为0.43元、0.49元和0.64元，对应PE分别为24倍、21倍和16倍。若合并后，公司2017年归母净利润预计达6亿元，对应EPS为0.40元，PE为26倍，首次覆盖给予“增持”评级。

关键信息

业务结构

• 施工业务：占公司业务总量的88.32%，2016年上半年贡献64.3%的毛利润。
• 房地产开发：公司上半年实现销售收入4.7亿元，同比增长19.1%，但占比下降，毛利率下滑。
• 水电业务：公司现有4座已发电水电站，预计年内新增3座，合计装机容量约24.6万KW·H，预计2016年全年水电收入达1.5亿元，贡献营业利润0.9亿元。

PPP与EPC项目

• 公司上半年新签订单63亿元，其中水利、市政工程占比达62.7%。
• 公司已公告PPP项目订单3个，金额共31.9亿元；EPC订单3个，金额共17.23亿元。
• 公司计划通过财务公司为产业链上下游提供融资服务，提升整体利润水平。

合并建工集团

• 合并背景：安徽国资委将建工集团100%股权划转至安徽水利，实现整体上市。
• 合并后影响：公司总股本增至14.96亿股，预计2017年归母净利润达6亿元，EPS为0.4元，PE为26倍。
• 合并优势：整合PPP平台资源和融资能力，提升议价能力和成本控制能力，优化业务结构。

财务数据

• 营业收入：预计2016-2018年分别为109.25亿元、121.48亿元和129.61亿元。
• 净利润：预计2016-2018年分别为23.28亿元、26.498亿元和34.306亿元。
• EPS：预计2016-2018年分别为0.43元、0.49元和0.64元。
• PE：预计2016-2018年分别为24倍、21倍和16倍。
• ROE：预计2016-2018年分别为7.54%、7.97%和9.42%。

风险提示

• PPP回款风险：项目回款不及时可能影响公司现金流。
• 项目落地风险：项目执行进度不达预期可能影响业绩。
• 合并风险：两公司合并后业务与职权分配不清晰可能影响运营效率。
• 宏观经济风险：若社会固定投资减少，可能影响公司整体业务发展。

未来展望

• 业务多元化：公司通过缩减工民建业务、拓展水利与市政工程、发展水电和产业链金融，实现业务结构的优化与多元化。
• 盈利能力提升：预计通过合并建工集团、集中采购和承接高利润PPP项目，公司整体毛利率和净利率将得到提升。
• 市场竞争力增强：合并后公司成为安徽省内建筑业龙头，具有更强的市场竞争力和资源整合能力。

总结

安徽水利作为区域国改标杆和PPP主题股，正通过业务结构调整和资源整合，提升盈利能力与市场竞争力。公司未来在水利、市政工程和产业链金融领域有较大发展潜力，但需关注PPP回款和项目落地等风险。根据盈利预测，公司具备一定的投资价值，首次覆盖给予“增持”评级。