2020年下半年通胀展望：疫后经济二问，通胀还是通缩？-20200623-浙商证券-11页_524kb

疫后经济二问：通胀还是通缩？2020年下半年通胀展望总结

核心观点

1. “猪周期”已见顶回落，CPI下行趋势确定：预计全年CPI同比+2.6%，下半年同比+1.5%。由于2019年四季度猪肉价格高企，今年四季度CPI同比可能下行破1%。
2. PPI同比见底，但总需求不足限制修复：预计下半年PPI同比-2.0%，全年修复至-2%。PPI至暗时刻已过，但商品价格尚不具备快速上行基础。
3. 供给修复快于需求，物价指数难以“水涨船高”：流动性“冗余”短期内较难反映到实体价格中，名义GDP增速回落已成定局。

CPI走势分析

• “猪周期”结束：2019年夏季非洲猪瘟引发猪肉供给大幅下降，带动CPI一度突破5%。目前生猪存栏和能繁母猪存栏连续数月增长，猪肉价格对CPI的拉动将逐渐减弱。
• 三季度猪肉价格可能环比回升：预计三季度猪肉价格将出现环比回升，平均批发价有望回升50元左右，但同比仍难带动CPI上行。
• 非食品价格无上行动力：疫情冲击下，供给端恢复较快，但需求端仍受疫情影响，居民消费意愿不足，工资性收入滞后，抑制消费复苏。
• 其他食品价格稳定：气温略高于去年，有利于鲜菜、鲜果和主粮的生长、采摘与运输，预计下半年对CPI扰动较小。
• CPI全年预计+2.6%，下半年+1.5%：四季度CPI同比可能跌破1%。

PPI走势分析

• PPI至暗时刻已过：疫情导致2019年Q4以来PPI边际向好的局面被打破，但随着OPEC+减产和海外经济重启，工业品价格开始阶段性修复。
• 商品牛开启可能性较低：虽然PPI有望修复，但商品价格尚不具备快速上行基础，修复趋势为低斜率。
• PPI全年预计修复至-2%：下半年PPI同比-2.0%，全年修复至-2%。
• 影响因素：
  • 中国不搞“大水漫灌”式强刺激，政策更侧重稳就业、保民生。
  • 新兴市场国家（如印度）疫情尚未有效控制，经济复苏存在不确定性。
  • 美国基建刺激计划落地仍需时间，发达经济体复工复产进程波折。

名义GDP走势分析

• 名义GDP回落已成定局：预计全年名义GDP同比增速为+3.3%。
• GDP平减指数趋稳：CPI与PPI相互对冲，Q2~Q4 GDP平减指数预计分别为+0.3%、+0.2%、-0.1%。
• 经济逐步向合理区间靠拢：Q2~Q4名义GDP增速预计分别为+3.6%、+6.3%、+6.3%，显示经济复苏趋势。

企业盈利与库存周期

• 企业盈利有望转正：下半年工业企业盈利将保持环比修复趋势，预计最早在Q4转正。
• 库存切换“欲扬先抑”：库存周期可能没有传统周期，需先消化疫情期间积压库存，再出现主动补库。
• 内外需求共振：国内经济自发回暖，逆周期政策支持，海外经济修复，将推动库存去化。
• 行业分化显著：外需依赖度高的行业可能受外需冲击，而基建、地产相关行业库存去化较快。原材料库存因低油价和流动性冲击被动积压，下半年有望下降。

风险提示

• 海外疫情防控不及预期
• 制造业投资超预期下行

投资评级说明

• 股票投资评级：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为买入、增持、中性、减持。
• 行业投资评级：以行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为看好、中性、看淡。
• 重要提醒：投资决策应结合个人持仓结构及其他因素，不应仅依赖投资评级。

法律声明及版权信息

• 本报告由浙商证券股份有限公司制作，具备证券投资咨询业务资格。
• 信息来源于公开资料，本公司不对其真实性、准确性或完整性作任何保证。
• 本报告仅供客户参考，不构成投资建议，投资者应独立评估。
• 本报告版权归属浙商证券研究所，未经授权不得复制、发布或传播。

联系信息

• 分析师：李超
  执业证书编号：S1230520030002
  邮箱：lichao1@stocke.com.cn

• 联系人：张迪
  邮箱：zhangdi@stocke.com.cn

• 浙商证券研究所地址：上海市杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼29层

• 邮政编码：200127

• 电话：(8621)80108518

• 传真：(8621)80106010

• 研究所官网：http://research.stocke.com.cn